時間：2023-08-02 09:26:58
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1.私募股權投資概況
1.1 私募股權投資的定義
“私募股權”（PE）一詞源于英文“Private Equity”，也有人譯為私人權益資本，是相對于在市場上公開募集的可以隨時在市場上公開交易的權益資本而言的。利用私募股權方式募集到的資本即私募股權資本，與其相對應的投資即私募股權投資。
1.2 股權估值是私募股權投資運作中的關鍵環節
私募股權投資的目的是獲得資本增值收益。投資機構通過對有高成長預期的目標企業進行權益投資，成為其股東，并通過行使股東權利為其提供經營管理增值服務，待被投資企業發展壯大后，選擇合適的時機轉讓所持股權，獲得投資收益，達到資本增值的目的。可見，在選定投資目標后面臨的最重要的問題就是對擬投資企業進行估值，尤其是股權估值，對于私募投資機構而言，是否能對擬投資企業進行正確的股權估值，不僅關系到投資成本的高低，更直接影響到整個投資項目的成敗。
2.種子期企業的股權估值方法
2.1 種子期企業的特征
種子期主要是指技術、產品的開發階段，產生的僅僅是實驗室成果、樣品和專利，而不是產品；甚至有的投資項目往往只是一個好的想法或創意。企業可能剛剛成立或者正在籌建過程中。該階段的企業充滿了不確定性，投資風險非常高。對該階段的企業進行投資成功率是最低的，平均不到10%，當然，獲得單項股權所要求的投資也是最少的，成功后獲利率也是最高的。
2.2 種子期企業股權估值方法的選擇及應用
通常，對擬投資項目進行價值評估首先應考慮的是財務因素，但種子期目標企業的風險投資項目往往只是一個想法或創意，其技術、生產、市場以及管理等各方面都還不成熟，尚未形成收益，無法提供可以進行量化分析的財務數據。因此，只能依據項目關鍵的價值驅動因素通過因素評價法從定性的角度分析擬投資項目本身的價值。那么，因素評價法就成為評估種子期目標企業價值的首選方法。
對處于種子期的企業進行項目評估，其主要的目的是衡量目標項目是否具有投資價值，是為了正確選擇投資項目。
對種子期項目特征以及其關鍵驅動因素進行分析后，就可以建立一個系統的評估指標體系。由于種子期企業的大部分指標都沒有現成數據和歷史數據作為依據，只能是通過評估小組的專家打分來確定，所以，最終的決策結果在很大程度上會受風險投資家主觀經驗的影響。具體評估指標體系如表2-1所示。假設每一個指標相對于其下一級子指標來說，總權重為1。權重可以利用比較矩陣來計算，評估小組打分必須要借助大量相關資料對目標企業現有狀態進行全面分析。特別指出，每一個指標的分值代表該項指標有利于投資的程度，越接近1，對投資越有利，反之，則越不利。確立權重和分別打分后，就可以得到一個總的加權值W。然后，根據W值的大小將目標企業的投資風險分成：風險很大、風險較大、風險一般、風險較小和風險很小幾種情況。當然，不同的行業這個區間的劃分也不太一樣，還要根據項目所處具體行業來作出最后的投資決策。比如在生物醫藥這樣的高新行業，一般認為W在0.8-1.0之間風險很小，在0.70-0.80之間風險較小，在0.6-0.7間風險一般，在0.5-0.6間風險較大，小于0.5時，風險很大。
例如：某PE投資機構準備投資一個乙肝治療性疫苗項目，這個項目是國內某著名大學的重點實驗室的科研成果，該實驗室的想法是：利用其科研成果吸引投資機構投資，共同組建一家有限責任公司。以下是公司各項指標的簡單描述：
公司管理人X先生：是企業發起人、法人代表、總經理。2013年，他成功的協助國有企業改制，成為了公司的總經理，同時也讓國有企業開始扭轉虧損的局面，轉為盈利。2014年，準備成立該公司并任總經理。
產品技術評價：該產品目前只是在實驗室階段，實施還有很大的可能性，但由于由知名專家研制有很好的獨特性和防模仿性，短期替代品市場難以林立。
產品市場預測：我國目前患有慢性乙肝的人數多達30萬，每年有200萬的急性乙肝需要治療。因此，乙肝是目前危害我國人民健康的最為嚴重的一種病，故該項產品的市場需求和穩定性是可以保證的。
企業地位：生物醫藥工程是一門新興的科學，行業朝氣指數很高，進人壁壘也很高。
得知以上的信息后，評估專家們可以根據分析結果對各指標附于權重和進行打分，進而計算分值評估投資項目風險的大小 （見表2-l）。
最后加總得出各個加權值之和W=0.80075，按照上面劃分的幾種情況，認為投資該企業風險很小，可以進行下一步的投資決策。
3.總結
種子期企業的風險投資項目往往只是一個創意，沒有可以量化的財務指標對其進行價值評估，故只能使用因素評價法從定性的角度分析項目具體的價值驅動因素來分析目標項目本身是否具有投資價值。（作者單位：楚雄師范學院）
參考文獻：
光禿型的子實體呈塊狀分枝，表面皺褶、粗糙，無菌刺；珊瑚型的子實體從基部不規則分枝，每一分枝又不規則向上多次分枝，叢集呈珊瑚狀；變色型的子實體發黃，菌刺短而粗，有的子實體從幼蕾開始一直到成熟物呈粉紅色；萎縮型的子實體初期生長正常，后期生長緩慢，最后菌刺枯萎、變褐或變成僵菇。
2.光禿無刺型發生原因及避免措施
菇體呈簇狀分枝，個頭肥大，表面皺縮粗糙，無刺毛，肉質松脆，略顯黃褐色，香味正常。發生原因主要是溫度偏高，濕度偏低，在25℃溫度下子實體水分蒸發量過大，而濕度又沒及時跟上，致使子實體不長刺毛，則形成光禿菇。預防辦法：注意控溫保濕，當氣溫超過25℃時，野外菇床栽培，應早晚揭開蓋膜通風，白天把兩頭蓋膜打開透氣；畦溝灌水降低地溫、空間噴灑霧化水增加濕度，保持相對濕度90%以上；并把蔭棚遮蓋物加厚，減少陽光透進，降低水分蒸發。
3.珊瑚叢集型發生原因及避免措施
菇體基部多次分枝叢集，形似珊瑚，明顯可看到一條根狀菌索與培養基相連。這種子實體有的在出菇期就死亡，有的能繼續生長發育，小枝頂端不斷膨脹，形成多個狀態的小子實體。其原因主要是空氣中二氧化碳濃度沉積過多，刺激菌柄不斷分化，抑制中心部位的發育，致使形成不規則的珊蝴狀子實體；也有的因為培養料中含有芳香化合物殺菌物質，使菌絲生長受到抑制或刺激；常因保溫保濕忽視通風換氣，在飽和的濕度和靜止空氣條件下，使子實體異常發展。預防辦法：加強通風換氣，改善環境條件；選擇培養料時，注意剔除杉、松、樟、楊槐等含殺菌物質的樹木；已形成珊瑚狀的子實體，在幼小時立即將它連同表面培養料一起刮掉，然后再行培養，還可照常出菇。
4.色澤異常型發生原因及避免措施
中圖分類號:F83 文獻標識碼:A
目前,有關股指期貨的各種技術準備工作已基本就緒。股指期貨推出后,將改變以前只有股價上漲才能獲利的盈利模式。具體而言,股指期貨的投資策略和方法主要有三種:首先,持有股票現貨多頭的投資者可以通過賣出股指期貨實現套期保值的目的;其次,如果投資者對股指的預測充滿信心,且有較強的風險承受能力和嚴格的止損計劃,則可以增加風險暴露的頭寸,利用股指期貨的杠桿效應使利潤最大化;最后,投資者可將資產在國債期貨和股指期貨之間進行分配,以增加投資的收益。本文結合實例說明上述三種策略和方法的具體應用。
一、利用股指期貨進行套期保值
如果您目前持有一個獲利頗豐的股票現貨頭寸,但股票指數已經上升到很高的點位,您認為未來3個月可能出現一輪下跌。您持有160萬元的滬深300成分股和40萬元的貨幣市場工具。您希望降低股票的配置比例,增加貨幣市場工具頭寸。但您不想清算自己的滬深300成分股組合,因為目前股票現貨市場上只有一個鞏固形態,并沒有出現一個明顯的下跌趨勢。您可以通過出售滬深300股指期貨來降低股票的配置比例。假設此時股票現貨市場上滬深300指數是3,400點,期貨市場上的交易價格是3,500點,您賣出一份3個月后到期的股指期貨合約,一份股指期貨合約的價值為3500×300=105萬元。
隨后股票市場出現了下跌,合約到期時滬深300現貨點數是3060點。您在股票市場上的收益率為-10%((3060-3400)/3400),貨幣市場頭寸的收益率為2%。下面我們分別計算消極管理即不進行套期保值、持有期貨空頭頭寸和在現貨市場上重新配置資產等三種不同資產組合3個月后的價值(不考慮股票、期貨和貨幣市場交易的手續費)。
(1)沒有進行套期保值的組合價值:
股票資產組合:160×(1-10%)=144萬元
貨幣市場:40×1.02=40.8萬元
總計:144+40.8=184.8萬元
(2)賣出股指期貨進行套期保值后資產組合的價值:
股票資產組合;160×(1-10%)=144萬元
貨幣市場:40×1.02=40.8萬元
一手股指期貨空頭:300×(3500-3060)=132000元=13.2萬元
總計:144+40.8+13.2=198萬元
(3)在股票市場和現貨市場進行資產再分配后的組合價值:
股票:55×(1-10%)=49.5萬元
貨幣市場:145×1.02=147.9萬元
總計:49.5+147.9=197.4萬元
如果不進行期貨交易,組合價值為184.8萬元,您的收益為-7.6%((184.8-200)/200)。但通過賣出股指期貨,將部分損失轉移出去,您可以保護原來股票組合中的105萬元不受市場下跌的影響。當然,如果您對股票現貨市場下跌信心更足的話,您可以通過出售更多的期貨合約來完全對沖組合中股票價格下跌的風險。這樣就把160萬元的股票頭寸完全轉換成了貨幣市場的投資,您應該使用多大的保護頭寸取決于您對市場的判斷和風險承受能力。不過,如果對股票市場走勢判斷錯誤,股票市場上的盈利將被股指期貨的虧損所抵消。
二、利用股指期貨增加風險暴露
當市場在一輪次級回調中創出了低點,但該低點仍然受到重要支撐線的支撐,您的技術分析結論是牛市將會繼續。滬深300指數目前是3,400點,但看起來可能將向3,740點進發,因此您想增加股票多頭頭寸。您的資產組合和前面描述的一樣:在滬深300和貨幣市場工具之間為80/20的比例。您認為應當抓住這個機會,狠狠地賺一把。因此,在沒有減持您的貨幣市場頭寸的前提下,您購買了一份3個月后到期的滬深300期貨合約,合約的執行價格是3,500點,該合約使您能夠按照滬深300指數3,500點的價格購買105萬元的股票。您所持有的資產組合中來自貨幣市場的收益率仍然為2%。
結果,您關于市場方向的判斷完全正確,在股指期貨合約到期時,滬深300現貨指數上升到3,740點,即上漲了10%。下面我們分別計算消極管理、持有期貨頭寸和在現貨市場上重新配置資產三種不同組合到期后的價值。
(1)消極管理資產組合的價值:
股票:160×1.10=176萬元
貨幣市場:40×1.02=40.8萬元
總計:176+40.8=216.8萬元
(2)購買股指期貨后資產組合的價值:
股票:160×1.10=176萬元
貨幣市場:40×1.02=40.8萬元
一手股指期貨多頭:300×(3740-3500)=72000元=7.2萬元
總計:176+40.8+7.2=224萬元
(3)在股票現貨市場和貨幣市場上重新配置后的資產組合價值:
股票:(160+105)×1.10=291.5萬元
貨幣市場:-(160+105-200)×1.02=-66.3萬元
總計:291.5+(-66.3)=225.2萬元
通過購買滬深300股指期貨,您不僅可以將40萬元的貨幣市場頭寸資本化,還相當于將另外借入的65萬元現金資本化。如果您沒有買入股指期貨,那么在股指期貨合約到期日組合總價值為216.8萬元,但您買入期貨后,總價值將增加到224萬元,增加的絕對額為7.2萬元,即多增加3.32%((224-216.8)/216.8)的收益。當然,在上述分析中,我們忽略了買進股指期貨需要初始保證金和維持保證金的現實。根據滬深300股指期貨的交易規則,保證金比例為10%,買入一手股指期貨的初始保證金至少為10.5萬元。我們假設投資者有額外的資金用以支付股指期貨的保證金。此外,還假設自投資者買入股指期貨時起,滬深300指數呈單邊上揚態勢,投資者不需要追加保證金,不計保證金賬戶盈利所產生的利息。上述假設使我們能夠忽略期貨保證金對投資組合價值的影響。
由于滬深300股指期貨一手的價值為105萬元,在賣掉貨幣市場上的40萬元后,還需要借入65萬元才能買入價值105萬元滬深300標的股票,而在(3)中,借款成本我們仍然假設與貨幣市場的收益率相同,這顯然與實際情況不相符,一般情況下,借款成本應該高于貨幣市場收益率即高于2%,我們假設借款成本為5%,并計算在現貨市場上重新配置資產后組合的價值。
(4)借款利率為5%時,在現貨市場上重新配置后資產組合的價值:
股票: (160+105)×1.10=291.5萬元
貨幣市場:-(160+105-200)×1.05=-68.25萬元
總計:291.5+(-68.25)=223.25萬元
可以看出,當借款成本高于貨幣市場收益率時,在不改變股票和貨幣市場頭寸的前提下,通過持有股指期貨多頭使組合總價值達到224萬元,高于在現貨市場上重新配置資產組合的價值223.25萬元。這樣,通過持有股指期貨多頭,既不必賣出股票現貨,又提高了投資的收益。
三、將資金在國債期貨和股指期貨之間進行分配
在股票和國債之間進行資產配置的一種有效方法就是買入國債期貨和滬深300股指期貨的價差期貨。例如,在對股市中長期趨勢進行分析后,您認為股市中的一輪次級調整已經結束,即將重拾升勢,因此您想增加股票頭寸并減少國債頭寸,假設初始時共有資金200萬元,并在股票和債券中各投入100萬元,您可以通過出售國債期貨并購買滬深300股指期貨來實現對組合中股票和國債的重新分配,即購入100萬元的股票,賣出100萬元的國債。為了分析方便,我們假設市場上已經開設了某種國債3個月到期的期貨品種。假定該國債現貨價格為96.80,期貨價格為95.90元,每份國債期貨必須包含面值為10萬元的國債。滬深300指數9月到期的現貨價格為3,400點,期貨價格為3,500點,不考慮持有成本。
需要出售國債期貨的數量為:1000000/95.90×1000≈10,購買股指期貨數量為1000000/3500×300≈1,在這里,期貨合約的份數都被近似為最接近的整數。
結果,當期貨到期時,滬深300股指期貨的價格為3,740點,股票現貨的收益率為10%,而債券市場的價格為94.86元,相應的收益率為-2%((94.86-96.80)/96.80)。下面,我們分別計算消極管理、持有兩種期貨頭寸和在現貨市場上重新配置資產的三種不同組合3個月后的價值。
(1)消極管理的組合價值:
股票:100萬×1.10=110萬元
債券市場:100萬×(1-2%)=98萬元
總計:110+98=208萬元
(2)持有股指期貨多頭和債券期貨空頭后組合的價值:
股票:100×1.10=110萬元
債券市場:100×(1-2%)=98萬元
一手股指期貨多頭:1×300×(3740-3500)=72000元=7.2萬元
十手債券期貨空頭的價值:10×1000×(95.90-94.86)=1.040萬元
總計:110+98+7.2+1.040=216.24萬元
(3)股票市場和國債市場重新配置后資產組合的價值:
股票:200×1.10=220萬元
債券:0萬元
總計:220萬元
由于一手滬深300股指期貨合約價值為100多萬元,利用這樣一個簡單的策略您迅速地改變了資產配置,增加了100多萬元的股票頭寸,減少了100萬元的債券頭寸。由于預測正確,您采用的市場策略使組合價值從208萬元增加到216.24萬元,凈增加額為8.24萬元。在第(3)種情況中,為了多購買100萬元的股票,我們只好出售全部債券,將資金全部配置在股票上,總收益為220萬元。雖然收益很高,但這是一種極端的資產組合配置,投資者承受了巨大的風險,并且這樣做會有稅收后果和相應的交易麻煩。用期貨來實現您的目標能夠避免上述麻煩,卻獲得相似的收益。
上述股指期貨的三種投資策略和方法是有本質區別的。第一種利用股指期貨套期保值的本質是鎖定收益,通過賣出股指期貨防范股票市場下跌的風險。第二種和第三種投資策略的本質是投機,即預測股價將上漲,通過股指期貨變相增加在股票市場上的頭寸而獲利,但如果預測不準也將面臨較大的風險。投資者應根據自己的風險偏好狀況,選擇適合自己的投資策略和方法,風險承受能力強的投資者可以利用第二種和第三種方法獲取更高的收益。風險承受能力弱的投資者可以利用股指期貨進行套期保值,鎖定股票現貨市場上的收益。
(作者單位:1.河北大學圖書館;2.河北大學經濟學院)
中圖分類號：F275
文獻標志碼：A
文章編號：1673-291X（2012）14-0135-02
一、房地產項目的投資估算要考慮哪些方面
（一）投資成本方面的估算
房地產項目投資可行性分析中的一個重要方面是房地產開發項目投資成本方面的估算。主要包括：
1.土地征用及拆遷補償費。包括土地征用費、動遷用房安置費等。
2.前期工程費。包括規劃、設計、項目可行性研究、水文地質、勘查測量、“七通一平”等支出。
3.建筑安裝工程費。包括以發包方式支付給承包單位的建筑安裝工程費和以自營方式發生的建筑安裝工程費。
4.市政基礎設施大配套費。包括應交市配套部門的基礎設施配套費、供熱源頭費、氣源發展基金等。
5.二次管網配套費。包括應交市、區主管局的費用和自建的小區內道路、給排水、供電、供熱、燃氣、通訊、綠化、電視、智能化、路燈、環境設施等費用。還包括應交區配套辦的非經營性公建配套費，包括為小區服務而建設的學校、幼兒園、居委會用房、車庫、車棚、垃圾站、換熱站、調壓站、消防控制中心、變電室、泵房和地下室、地下人防等費用。
6.不可預見費。包含開發建設中事先不可預見的如地基處理、工程變更和銷售后發生的保修期延長期間的保修維修費用。
7.開發間接費。包括房地產開發項目應承擔的管理費用、銷售費用、貸款利息、稅金等。
總之，房地產成本估算是否正確，是否合理，將直接關系到房地產項目投資的回收以及利潤的大小。
（二）項目銷售收入方面的估算
任何房地產公司開發的項目，最終肯定要面向社會、面向客戶。項目銷售收入是房地產項目保證收益的前提。銷售收入方面的預測要在充分調查與統計的基礎上完成，可以根據房地產公司以往的銷售業績，利用相關方法，對房地產項目所在地未來銷售狀況有個合理的預測與估算。房地產項目銷售收入的估算是否正確與銷售價格有關，在實際定價的過程中，可以根據某種定位法來確定，也可以使用多種定位法的組合。如常用的定價法有：成本導向定價法、客戶導向定價法以及競爭導向定價法。
通常情況下，房地產公司分析人員可以根據競爭導向定價法實現銷售價格的確定。因為房地產開發項目投資成功，一方面可以獲利，另一方面可以在房地產市場競爭中立于不敗地位。房地產公司可以根據社會因素以及企業自身因素，決定本項目銷售價格是稍高于還是稍等于同類競爭者。一般在房地產銷售定價的過程中，要進行諸多方面的判斷，以最大限度地保證最終銷售價格的合理性。如要考慮房地產開發公司的營銷狀況，要考慮外界宏觀環境對價格的動態影響、房地產市場中的需求狀況等。
（三）項目銷售稅金及附加方面的合理估算
房地產開發項目銷售稅金及附加方面涉及到的東西比較多，主要有：項目營業稅、建設過程中的維護稅、土地增值稅以及房地產開發公司的所得稅等。對土地增值稅和企業所得稅，稅務機關往往在實際銷售之際按銷售額的某一比例實施提前征收，最后再統一進行計算后補繳。這種征收方式對房地產開發公司的投資計劃造成不小影響，對于一些利潤較少、規模不大的房地產開發企業，應該考慮爭取減免或緩繳。
（四）項目不確定性方面的評價
房地產開發項目不確定性方面的評價主要涉及到盈虧平衡、敏感性和概率等分析。其中概率分析是使用概率理論研究預測各種不確定性因素和風險因素的發生對項目評價指標影響的一種定量分析方法。而通過敏感性分析，可以找出影響項目經濟效益的關鍵因素，使項目評價人員將注意力集中于這些關鍵因素，必要時可以對某些最敏感的關鍵因素重新預測和估算，并在此基礎上重新進行經濟評價，以減少房地產開發項目投資風險。
房地產開發項目投資決策的經濟分析是一個相對復雜的過程。為了讓決策者提出的決策更為合理、更為有效，財務數據方面的估算和預測是至關重要的。特別需要注意的是，在具體評估預測時，可能因不同人、不同方法而造成估算預測結果不一致，或者差異過大。因此，在經濟分析時，應該明確不確定的因素，估計項目可能遇到的風險，從而加強房地產開發投資項目決策的可靠性。
二、房地產項目投資的管理與控制
（一）建立管理表格
要以房地產開發投資相關數據為基礎，分類分項、由明細到匯總建立匯總表、分類表、一級明細表、二級明細表等管理表格。管理表格明細項目的設計要結合本公司和本項目的實際情況，把管理者最關心的要素體現出來。比如可以分成投資匯總表、開發成本測算控制表、銷售收款預測及控制表、資金來源占用表、資金計劃表、合同管理表、形象進度控制表等。在開發成本測算控制表中要體現匯總項目的各級明細構成、單方指標、擬投資額、已付款額、付款比例等信息；銷售收款預測及控制表中可以反映實際開發的商業用房、住宅、車庫等項目的實際銷售收款情況、銷售計劃及完成情況等；資金計劃表要體現投資各明細項目用款計劃、按季按月具體用款額度計劃；資金來源占用表要根據銷售來源情況和項目投資用款計劃，結合合同管理表、形象進度控制表等管理表格，編制籌資計劃及運營計劃，對不同時點和期間的資金來源和需求進行統籌管理，既要保持投資管理的剛性，又要體現靈活應對的彈性，在爭取投資資金效率最大化的同時，又要兼顧風險應對。
中圖分類號：F045.33 文獻標識碼：A 文章編號：
1、工程投資估算的重要性
從工程項目策劃、決策，甚至有意向開始，投資者最關心的莫過于工程建設投資，據此對工程項目取舍做出最初的判斷和決策，它不能肯定一個項目，但完全可以否定一個項目。投資估算是工程建設前期重要工作內容，其作用可歸納為以下幾點：(1)是項目前期決策的重要依據；(2)進行項目經濟評價的基礎；(3)控制工程造價的最高限額；(4)項目資金籌措和制訂貸款計劃的依據。
2、投資估算要求
估算編制人員應深入現場，搜集工程所在地有關基礎資料，包括人工工資、主要材料價格、運輸和施工條件、費用標準等，并全面了解建設項目的資金籌措、實施計劃、水電供應、配套工程、征地拆遷補償等情況。具體應做到以下方面：(1)據主體專業設計階段和深度，結合行業特點，所采用生產工藝流程成熟性，以及編制單位所掌握的國家及地區、行業或部門相關投資估算基礎資料和數據的合理、可靠、完整程度，采用合適方法進行建設項目投資估算；(2)應做到工程內容和費用構成齊全，計算合理，不重復計算，不提高或降低估算標準，不漏項、不少算；(3)應充分考慮擬建項目設計的技術參數和投資估算所采用的估算系數、估算指標在質和量方面所綜合內容，遵循口徑一致原則；(4)應將所采用的估算系數和估算指標價格、費用水平調整到項目建設所在地及投資估算編制年的實際水平。對于由建設項目的邊界條件所產生的與主要生產內容投資無必然關聯的費用，應結合建設項目實際情況修正；(5)對影響造價變動的因素進行敏感性分析，注意分析市場的變動因素，充分估計物價上漲因素和市場供求情況對造價的影響；(6)投資估算精度應能滿足控制初步設計概算要求，并盡量減少投資估算的誤差。
3、房地產開發項目投資的影響因素分析
3.1 項目投資環境
(1)外部因素
政策因素，燃料動力供應，運輸及通訊條件，環保。要力求全面、細致地了解、掌握這些因素的詳細資料，避免工程支出有不必要的損失，盡可能地實現項目價值的最佳。
(2)技術配套因素
先進的生產技術及裝備是項目規模效益賴以存在的基礎，相應的管理技術水平是實現規模效益的保障。若獲取技術的成本過高或當前技術及裝備還沒有達到與經濟規模生產相適應的先進水平，將會給項目日后的發展帶來危機，導致項目投資效益低下，工程造價支出嚴重浪費。
(3)市場因素
根據項目本身的要求，結合建設期的長短，對于“工料機”的市場供求及費用漲落要提前做好摸底工作，并依照市場規律，盡可能準確地作好推算，匯制圖表，了解工程造價可能發生范圍，從而做到心中有數，保證資金的充足供應。
3.2 項目的技術方案
(1)市場定位
項目的市場定位可通過市場調查，運用市場顧問和物業顧問以及建筑師等專業力量，在充分了解項目目標客戶情況和需求的基礎上，結合已建項目的市場反映情況、使用過程的優缺點和未來發展趨勢，通過充分討論，確定決策者對項目定位的要求。明確的市場定位使方案設計有據可依，使設計標準有一個預先的控制。只有將項目定位進一步細化、分解、明確，才一能以此為指導確定項目各分項建設標準。
(2)建設標準
建設標準的明確是投資估算準確的前提。在根據方案設計進行投資估算時，要充分了解設計意圖及建設標準。只有明確了相應的建設標準和設計思路，并結合對同類項目經驗指標的分析，才能準確地估算出各項目的投資。對于機電設備工程要發揮機電專業顧問作用，根據定位要求提出主要設備配置標準。根據各方意見經充分討論。形成指導工程建設的項目材料設備配置清單。以此作為編制投資估算的基礎形成準確完整的投資估算。
(3)項目規模
項目規模的大小直接關系到造價的高低。有效的實際的項目規模的確定，會減少早期造價的估算不確定性，增加估算的準確性。應堅持經濟、適用、安全、樸實的原則，合理確定建設規模。
(4)設計參數的確定
隨著科技的發展，現代建筑的功能要求和設備標準在不斷提高和完善，設計內容也日趨復雜。設計參數的定量化和盡早確定，可以給估算提供更為可靠的估算資料。目前，我國在項目早期階段還無法對項目設計參數有較全面的認識，這對估算精度的影響是較大的。房地產開發項目的主要技術參數包括：建筑面積、層高、層數、結構形式、基礎形式、各種動力參數等。主要設備材料選型、價格。建設地區及建設地點的選擇：建設地區的選擇是指在幾個不同地區之間，對擬建項目適宜配置在哪個地區或范圍的選擇。建設地區選擇的合理與否，在很大程度上決定著擬建項目的命運，影響著項目投資的高低。另外，通常所說的投資估算，以社會平均管理水平為基礎的，沒有考慮管理水平對項目的造價影響，所以，除了上述比較普遍的影響因素之外，項目管理者的經驗、設計師的經驗水平、估算者的經驗水平也會影響投資估算的準確性。
3.3 選擇的項目投資估算編制方法
(l)估算資料的適用性
在早期估算中，往往是用類似工程的原理進行類比估算，所用到的估算資料的適用性對于估算結果的影響是非常重要的。例如，同為框架結構形式的多層建筑，如果地基條件和基礎形式不一樣，形成造價的大小是不同的。所以，在進行估算前，首先應確認造價資料的適用性。
(2)估算資料的精度
根據己建工程的造價資料對擬建工程進行估算，需要保證己建成工程資料的精度，也就是說，已成資料中盡可能的包含了工程實際中客觀信息以及在造價中的反映。
(3)估算資料的完善性
由于建設項目的日趨復雜化和施工工藝的不同，導致了項目的個體差異性。所以，對擬建工程進行有效的估算，必須建立在估算資料較為完善的基礎之上，才能充分考慮不同的工程特點對擬建項目的影響情況。
4、房地產開發項目投資估算工作中存在的問題
房地產開發項目的投資估算一經確定，參建各方都要圍繞著這一目標開展工作，成本管理就蘊含在項目建設的每一個階段中。長期以來，工程項目一定程度上存在著投資失控，結算>預算>概算>估算的情況比比皆是，從投資估算分析，主要體現在以下幾個方面：
4.1 指標收集、編制、發行的時限性
指標的收集、編制、發行都有時限要求，應根據項目實際情況分別確定現金、應收賬款、存貨和應付款的最低周轉天數，并考慮一定的保險系數；此外，在不同生產負荷下的流動資金，應按不同的生產負荷所需的各項費用金額，分別按照上述公式進行計算，而不能直接按照100%生產負荷下的流動資金承壓生產負荷百分比求的；最后還應該考慮不同時期匯率變化對涉外建設項目動態投資的影響及計算方法。因此要使用最新的數據，同時使用數據的來源應盡量可靠。
4.2 政策、法規的不了解
隨著我國基本建設管理體制改革的不斷深入，地區建筑市場的壁壘已被打破，異地承攬或跨行業承攬工程設計、施工的單位和企業逐年增多。由于我國現行的預算定額、取費基礎、取費標準和預算編制的規定因地區和行業的差別而有所不同，致使一些跨地區跨行業承擔工程設計與施工的企業不甚了解工程所在地或相關行業的有關規定，在實際編制工程造價過程中，難免出現差錯。所以，應當通過對工程經濟指標的測算，確定合理的工程投資估算指標和設計概算依據。
4.3 建設地點選址不當
建設地點的選擇，對建設項目投資的總額，效益的影響都是非常關鍵的。代征地的比重增大，相應的征地及拆遷費也增多；拆遷量的增加，拆遷補償費和安置費也相對較多。因此，對代征地的調查必須在立項前加以足夠重視，對拆遷量調查足夠細致，否則將造成大幅度的追加投資。
4.4 投資估算編制不夠重視
有些合資建設項目在合資雙方協議立項階段，往往對編制投資估算的準確程度重視不夠，造成多數合資項目估算漏項或估價不準確，使得工程建設過程中不得不修正概算，追加投資。
5、房地產投資估算工作的改進建議
5.1 明確項目定位
房地產項目的設計主要是根據建筑物的功能要求來確定建筑物具體的標準、空間、平面布置、結構形式以及建筑群體的總體安排等。一般在項目可行性研究時，并沒有開始進行設計，但是也可以通過一定的方法來對建筑項目的平面布置，建筑層數以及結構方案進行定位，例如根據項目的功能要求，并結合項目管理部門的限定要求以及市場需求等就能夠進行定位。
5.2 加強基礎資料的搜集和積累
要確保工程造價的真實性、科學性、合理性就需要準確采集基礎數據，增強編制依據的可信度取得全面、正確的調查資料。就我國當前的估算、概算的現狀來看，有必要建立一個類似的在線分析系統，廣泛收集實際工程案例，分門別類形成各項技術經濟指標并實時更新，在通過預定的計算規則進行自動分析之后，形成案例數據庫。在使用的時候，根據時期、地域等指數來進行調整，從而得出待建項目的參考估價，最終減少估價偏差對項目決策的不利影響。
5.3 加強不同專業人員之間的溝通
在進行投資估算編制時，通常會用到其他專業人員的工作成果。例如，方案設計人員本著技術先進性的原則，注重工藝技術方案，不考慮項目經濟成本；投資估算人員若是機械般的參照方案設計以及布局來對工程量進行測算，進行項目投資估算，可能會導致項目的投資遠遠超過建設單位投資能力。因此，需要加強投資估算人員與不同專業人員的溝通，避免在工作中出現不能有效銜接的情況。
結束語
房地產開發項目投資估算在投資決策中具有非常重要的地位，是項目資金籌措以及制定建設貸款計算的依據，同時也能夠控制工程概算。只有合理的投資估算才能夠確定工程的總造價，同時也是工程投資控制的目標，只有將投資估算編制合理才能有效的實現項目成本的控制。
參考文獻
中圖分類號：F230 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）30-0138-02
隨著市場經濟的不斷深入，投資格局不斷發展變化，固定資產投資統計制度方法面臨改革新時期。
一、現行投資統計的基本特點
一是按項目統計?，F行投資統計制度規定，凡總投資達到500萬及以上的項目，作為投資統計的起報對象，一個單位有多個項目的分別單獨填報，項目分期實施的按期別分別上報，項目實行分級審批入庫制，其中，1億元～5億元的由地市級統計局審批入庫，5億元～10億元的由省級統計局審批入庫，10億元以上由國家統計局審批入庫。
二是按形象進度統計?，F行投資統計制度規定，投資額中的建筑工程和安裝工程以形象進度作為計算依據，形象進度以預算單價乘以實物工作量構成，實物工作量則由各分項工程組成；設備工器具購置是以簽訂后買合同和付款憑證為計算依據，設備到場或安裝后直接計入投資額；其他費用則以財務憑證和有關行政記錄為計算依據。
三是逐級審核上報?，F行投資統計制度要求，上報投資統計數據以逐級審核上報方式進行，即由基層項目單位填寫紙質統計報表并簽字審核后保送基層統計機構，基層統計機構收集整理審核報表后統一報送所轄縣級統計局，縣級統計局投資統計人員在審核好各項屬性指標和數據指標后，通過統計內網上報送至所轄地市級統計局，市統計局通過專業報表審核后再向上一級省統計局報送。
四是下算一級評估。目前地區投資數據的認定是由上一級統計部門根據該地區的內外部相關指標來綜合評估認定的。在投資報表層層上報后，國家局對各省進行評估，省局對各市進行評估，以此類推。
二、現行投資統計中存在的問題
一是項目信息收集難。投資統計在項目不固定性上區別于其他專業，沒有“定報”的概念。投資項目增減變化的準確反映建立在統計人員對項目充分熟悉基礎上，然而實際項目信息收集難度頗大。目前主要是通過與項目審批部門及時分享當期新開工項目信息來收集。但隨著地方審批簡政放權的不斷深入，很多審批項目已取消，如購買一般設備等行為已被認可為企業自主行為。項目真實開工時間僅僅從批文上已經不能確認，同時由于時間導致成本上漲使立項批文中的計劃投資與實際投資也會出現較大出入。
二是項目統計入庫難。新開工項目入庫制度的建立，要求所有項目必須“先入庫后有數”，新開工項目特別是億元以上項目入要提供的材料繁雜，給新開工項目入庫帶來困難。一方面，各建設單位、經濟主體“重建設輕統計”，對項目入庫不夠重視，不能及時向統計部門提供新開工項目的各項資料。另一方面，部分項目往往是邊建設邊補手續，很多實際已開工項目，因為土地、環評等手續未能及時辦理導致項目所需資料收集整理困難。這些都導致部分項目不能及時入庫。
三是項目投資額認定難。現行投資統計在指標設置上傳統計劃色彩依舊較濃，主要表現在指標多且實用性差、微觀經濟指標設計不夠全面、投資效果統計指標不夠完善等。投資表的填報涉及單位工程、財務、行政、銷售等多個部門，實際工作中，統計人員多由單位會計兼職，對項目實際情況無法及時掌握，其他部門提供材料也不可能逐一核對。上報時間上，由于逐級審核上報需要時間，基層單位整理報送報表的時間一般提前到月底之前，對于統計數據只能進行粗略預計，統計變成“籠統計算”。
四是數據評估認定難?，F行投資統計制度下，地方投資指標的總量與增速不以上報數為準，而是由上級統計部門根據向各部門收集關聯性指標并賦以不同權重測算評定得來。評估指標在一定程度上反映一個地區的投資形勢，但評估指標的某些局限性致使不能準確反映。比如權重（下轉147頁）（上接138頁）較大的建筑業營業稅，建筑企業以注冊地統計，外來建筑企業雖在本地建設卻在注冊地記賬、交稅；中長期貸款，外地銀行的借貸不納入項目所在地統計，銀行外的資金融通也未成為評估依據。除評估指標的設置存在缺憾，評估指標的取值期間也大多為上季度或上月，時間上也滯后。
引起這些問題的深層次原因則是現行投資統計制度在理論基礎、指標框架、調查方法上都已不能適應新形勢發展之需要。按照前蘇聯模式建立、從計劃經濟時代而來的現行投資統計制度，盡管進行過一系列改革和完善，但仍滯后于社會主義市場經濟體制的不斷發展。在此基礎上建立的指標體系繁雜、調查方法單一，也已無法適應經濟形勢發展和宏觀調控的需要。因而，以全面反映科學發展觀進程為目標，以滿足國民經濟核算為方向，以提高統計數據為核心的固定資產投資統計制度改革顯得尤為必要和重要。
三、目前投資統計制度方法改革進展
國家統計局不斷加強頂層設計，在組織模式、投資對象、統計起點、數據采集、統計頻率等方面對投資統計展開全方位立體式改革，并分層次穩步推進。
為探索固定資產投資統計制度方法改革的有效途徑，2013年6月在山西晉城、江蘇無錫、貴州黔東南和陜西西安四地開展首次投資改革試點。為鞏固試點經驗成果，穩步推進投資制度改革，2014年投資統計改革試點地區擴大至9個。5月起，天津、江西、重慶開展省級范圍綜合試點；上海、湖北承擔省級范圍專項試點；山西、江蘇、貴州和陜西開展市級范圍試點。
新投資制度中“固定資產投資”概念轉變成“非金融資產投資”。改革的主要內容包括兩大轉變、三大原則和四種方式。
兩大轉變：一是將固定資產投資調查對象由投資項目轉變為法人單位；二是將固定資產投資額計算方法由形象進度法轉變為財務支出法。
三大原則：一是遵循“簡潔、友好、可核查”的原則，讓調查對象容易填報，填報數據有據可依、有據可查；二是遵循與現有統計調查制度相結合的原則（與“企業一套表”制度相結合；與小微企業抽樣調查制度相結合；與部門統計調查制度和行政記錄相結合）；三是遵循滿足國民經濟核算和國際對比需要的原則。
中圖分類號：F23 文獻標識碼：A
原標題：試析長期股權投資核算方法對合并報表編制的影響
收錄日期：2011年10月8日
引言
合并報表編制的方法比較獨特，它是以納入合并范圍的母公司和全部子公司的個別財務報表為基礎，在合并工作底稿中編制分錄，將內部交易對合并報表的影響予以取消，然后按照要求合并個別報表各個項目的數據而編制的。其中，長期股權投資的合并分錄是最復雜的一個內容，因為現行準則中要求把母公司對子公司的長期股權投資由成本法調整為權益法核算后再編制合并報表分錄，而成本法與權益法之間的轉換原本就是一個比較難的內容，這樣使得合并報表的編制更加復雜化。準則之所以這么規定，就是為了使合并報表提供更加準確、完整的信息，使信息使用者做出更加正確的決策。筆者認為，在成本法基礎上直接編制合并報表的方法，不僅更容易理解和掌握，而且可以簡化賬項調整的工作量。
一、理論研究
從理論上講，企業對持有的長期股權投資，無論采用成本法核算，還是采用權益法核算，影響的僅僅是投資企業或母公司的個別財務報表，對于合并財務報表的結果不產生影響。但是，在兩種方法下編制合并財務報表的技術方法上存在差異。這種技術方法的差異主要表現在抵消分錄上。下面舉例說明兩種方法下抵消分錄的差異。
A公司2009年1月1日以貨幣資金2，100，000元對B公司直接出資設立非全資子公司，A公司占B公司注冊資本的70%，B公司的實收資本為3，000，000元。2009年B公司實現凈利潤400，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現金股利；2010年B公司實現凈利潤600，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現金股利。假設A公司與B公司的會計期間與會計政策一致，不考慮A、B公司及合并資產、負債的所得稅影響。
在上述兩種思路下，在合并工作底稿中的調整分錄和抵消分錄，如表1所示。（表1）
二、例題分析
1、兩種方法下，母公司和子公司的個別財務報表都存在三類抵消項目：公司個別財務報表中的“長期股權投資”與子公司個別財務報表中的股本、資本公積或所有者權益（控股合并方式下取得子公司股權）；母公司個別財務報表中的“投資收益”與子公司個別財務報表中的“對所有者權益（或股東）的分配”；母公司個別財務報表中的“應收股利”與子公司個別財務報表中的“應付股利”。但按權益法調整合并方法下，多了“投資收益”與期初期末未分配利潤的抵消。
2、兩種方法下的少數股東權益的金額是相等的，在本例中，少數股東權益的金額為442，000元，由兩部分組成：一是B公司股本2，000，000的20%，即400，000元；二是B公司留存利潤210，000（300000×70%）的20%，即42，000元。兩者加總金額就是少數股東權益的金額。
3、連續各期編制合并財務報表時，首先要消除以前各期事項對本期的影響，將以前各期子公司個別財務報表中利潤分配形成的盈余公積（母公司擁有部分）與年初未分配利潤抵消，并消除上期母公司個別財務報表中確認的投資收益及子公司個別財務報表中反映的對所有者（或股東）的分配對本期期初未分配利潤的影響；然后消除本期三類抵消項目的影響。這么做的原因是合并報表以當期期末母子公司個別財務報表的數據為基礎而編制的，不包含以前期間的影響數，所以要先消除以前期間對本期的影響。
三、結論
無論是成本法下的直接抵消，還是按權益法調整后的抵消，均是編制合并財務報表的手段，并不影響編制結果。但是，筆者認為，基于成本法核算基礎編制的合并財務報表，更符合會計核算的要求，應該在實務界廣泛運用。筆者認為成本法有如下優點：
1、基于成本法編制抵消分錄能夠簡化賬項調整的工作量，尤其是在連續編制合并財務報表的情況下，這一優點尤其突出?；跈嘁娣ň幹坪喜蟊淼乃悸吩谟?，先把母公司提供給集團的單獨財務報表中按照成本法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目轉換為按照權益法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目。調整轉換完畢后，再進行一系列的內部交易的抵消處理。明顯增加會計核算的復雜性，不符合成本效益原則。
2、在母公司長期股權投資于子公司所有者權益的抵消及母公司與子公司、子公司相互之間持有對方長期股權投資的投資收益的抵消等相關處理上可以直接依據成本法的核算資料進行，便于理解和掌握。
主要參考文獻：
[1]企業會計準則33號――合并財務報表.第11條.
中圖分類號：F832.48 文獻標識碼：A 文章編號：
一、地鐵現狀介紹
現代城市需要有一個與其現代化生活相適應的現代化交通體系，地鐵作為一種準點、速度快、高效、客運量大、污染小和能耗低的客運交通方式，是我國大城市交通發展的必然趨勢。
截止到2012年12月31日，中國內地有北京、上海、廣州、深圳、重慶、天津、南京、大連、武漢、沈陽、長春、杭州、成都、蘇州、西安、昆明、佛山等17個城市的地鐵已處于正常運營狀態，總計運營長度達到2008km。
作為大型市政設施項目，地鐵工程從項目建議書到建設完成投入使用運營，各個階段都需要工程造價專業的緊密配合，需要工程造價專業提供準確的經濟技術指標來檢驗和衡量建設方案的經濟可行性，從而比選優化方案；另外，近年來BT建設管理模式的興起，使得工程造價必須做到量準、價實、無漏項，可以說工程造價對于類似的大型建設項目俞發顯得重要。
二、工程造價種類劃分
工程造價根據建設工程的不同設計階段，具體分為以下幾種：
項目建議書階段的投資估算。
一般通過與已建類似項目的對比得來，因而投資估算的誤差率可30%左右。
2﹑項目可行性研究階段的投資估算。
可行性研究階段，主要是進行全面，詳細，深入的技術經濟分析論證階段。該階段投資估算的誤差率應控制在10%以內。
3、在初步設計階段對建設項目投資額度的概算。
概算是在初步設計或擴大初步設計階段，由設計單位根據初步設計或擴大初步設計圖紙等資料，預先計算工程從籌建至竣工驗收交付使用全過程建設費用經濟文件。
4、在技術設計階段，要對初步設計概算進行修正，編制修正概算。
5、在施工圖設計和工程項目招投標階段，分別編制施工圖預算和招標攔標價。
施工圖預算是根據已批準并經會審后的施工圖紙、施工組織設計、現行工程預算定額、工程量計算規則、材料和設備的預算單價、各項取費標準，預先計算工程建設費用的經濟文件。
攔標價指招標人在招標過程中向投標人公示的工程項目總價格的最高限制標準，是招標人期望的價格。
6、在工程施工和竣工階段，分別要編制施工結算和竣工決算。
工程結算是指施工企業按照承包合同和已完工程量向建設單位（業主）辦理工程價清算的經濟文件。
竣工決算，是指在竣工驗收階段，建設單位編制的從籌建到竣工驗收、交付使用全過程實際支付的建設費用的經濟文件。
三、編制建設工程項目投資估算的重要性
1、項目建議書階段的投資估算，是多方案比選，合理確定項目投資的基礎。是項目主管部門審批項目建議書的依據之一，并對項目的規劃，規模起參考作用，從經濟上判斷項目是否應列入投資計劃。
2、項目可行性研究階段的投資估算，是項目投資決策的重要依據，當可行性研究報告被批準之后，其投資估算額就作為建設項目投資的最高限額，不得隨意突破。
3、投資估算對工程設計概算起著主導控制作用，為后續工程設計工作提供了經濟技術指標依據和項目投資的限額，初步設計概算不得突破批準的投資估算額。
4、可作為項目資金籌措及制訂建設貸款計劃的依據，建設單位可根據批準的投資估算額進行資金籌措向銀行申請貸款。
四、地鐵地下車站投資估算的編制
地鐵地下車站施工發法一般分為明挖、暗挖和蓋挖三種。無論對于何種工法的地下車站，充分了解施工方法和工序，是一個工程造價人員必備的能力；再者對于以往工程項目的總結也尤為重要。
對于以往工程項目總結，最后會體現在數據指標上，根據本人的經驗，可以分為兩大類數據指標：一類是工程量含量指標，一般為平米含量，即為單位建筑面積上的工程量含量；另一類為綜合單價指標。下面就明挖地下車站的這兩類指標作簡單闡述。
（一）土建工程
1、工程量含量指標
根據《地鐵概預算編制辦法》中的相關規定，明挖地下車站土建工程大體上分為圍護結構工程、土石方及支撐工程、內部鋼筋混凝土工程、地基加固、裝修工程、車站附屬設施等幾部分。
（1）圍護結構工程
目前常用的圍護結構形式有地下連續墻、鉆孔灌注樁、SMW工法樁三種。圍護工程除此之外還應包括樁頂冠梁、樁側噴射混凝土、混凝土擋土墻、土釘護坡等。含量指標如下：
地下連續墻取墻體混凝土：一般為1.4m3/m2；
鉆孔灌注樁取樁體混凝土：一般為0.65 m3/m2；
SMW工法樁取樁體體積：一般為5.35 m3/m2；
冠梁取梁體混凝土體積：一般為0.07 m3/m2；
噴射混凝土取混凝土體積：一般為0.12 m3/m2；
擋土墻取墻體混凝土體積：一般為0.03 m3/m2；
（2）土石方及支撐工程
土石方及支撐工程主要包括土石方開挖及回填、級配碎石回填、素混凝土回填、混凝土支撐、鋼構柱、鋼支撐、降水等。一般車站主體采取混凝土支撐和鋼支撐，出入口和風道采用鋼支撐。含量指標如下：
土石方開挖取土石方方量：一般為9.3 m3/m2；
砼支撐取混凝土量：一般為0.09 m3/m2；
鋼支撐取其重量：一般取165kg/m2；
（3）內部鋼筋混凝土結構工程
內部鋼筋混凝土結構工程包括墊層、梁、板、柱、墻、樓梯、軌頂風道、站臺板、站臺板下支撐墻以及底板、側墻、頂板防水工程、施工縫、變形縫、誘導縫等。含量指標如下：
所有含鋼筋混凝土構件：一般為2 m3/m2；
防水工程取側墻、底板、頂板的防水工程總面積之和：一般為1.93 m3/m2；
車站主體每立方米混凝土含鋼量在190kg左右，附屬含鋼量在170～180kg。
2、綜合單價指標
因為不同省份有的用市政定額，有的用地鐵定額，在定額消耗量及工程量計算法則上會有偏差，另外人工費、材料費、機械費也會受到地域及時間的影響，所以在確定綜合單價時應綜合這些因素，適度調整。
圍護結構工程
鉆孔灌注樁會受到樁徑、鋼筋含量的影響，一般取3200～3600元/m3；
地下連續墻一般取3000～3400元/m3；
SMW工法樁一般取800～1000元/m3；
土石方及支撐工程
車站主體部分鋼支撐租賃時間一般按照6個月考慮，車站附屬部分鋼支撐租賃時間一般按照3個月考慮；
車站主體土石方一般取180～220元/ m3；
車站附屬土石方一般取120～160元/ m3；
（3）內部鋼筋混凝土結構工程
該部分的綜合單價會受到混凝土強度等級及工程所在地區混凝土和鋼筋價格的影響
車站內部鋼筋混凝土結構一般取2000～2400元/ m3；
（4）地基加固
該部分根據不同地質條件以及加固方法酌情考慮。
（5）車站裝修
公共區及出入口通道：1800元/m2；
設備區及管理用房：800元/m2；
軌行區及風井風道：200元/m2；
（6）施工監測
標準站120萬～160萬/站、換乘站150～200萬/站來。
（7）車站附屬設施
標志導向、路引系統： 80～120萬/站；
附屬設施及局部綠化：35～50萬/站；
防火封堵費：10～15萬/站；
環衛設施：15萬/站；
站前廣場及自行車棚：300元/平米。
（8）出入口、風井地面建筑
出入口地面建筑50萬/個；疏散出入口20萬/個；地面風亭30萬/組。
（二）設備安裝工程
動力照明：1500～1800萬/站；
通風空調：1100～1300萬/站；
給排水及消防：300～450萬/站；
整個車站設備安裝工程造價為2800～3300萬。
（三）前期費用
永久征地地區差異較大，15～30萬/畝不等；
臨時占地：180元/平米；
綠化補償：150元/平米；
房屋拆遷地區差異較大：3000～8000元/平米；
管線改移：2000元/米；
交通疏解：300元/平米；
市政道路破復：300元/平米。
五、結束語
地鐵是我國城市交通發展的必然趨勢，而投資估算作為工程項目規劃、設計中不可或缺的一部分，愈發顯得重要，這就需要我們多總結、多積累、多思考、多研究，以便于能夠快速、準確、高效的完成工程項目的投資估算，為城市交通的可持續發展充分發揮作用。
參考文獻：
[1] 建設部標準定額司《地鐵工程設計概預算編制辦法》北京.中國計劃出版社.2007.
中圖分類號：TU717 文章編號：1009-2374（2016）32-0181-02 DOI：10.13535/ki.11-4406/n.2016.32.089
根據官方定義，BIM技術是一種應用于工程設計建造管理的數據化工具，通過參數模型整合各種項目的相關信息，在項目策劃、運行和維護的全生命周期過程中進行共享和傳遞，使工程技術人員對各種建筑信息做出正確理解和高效應對，為設計團隊以及包括建筑運營單位在內的各方建設主體提供協同工作的基礎，在提高生產效率、節約成本和縮短工期方面發揮重要作用。隨著BIM技術在建筑施工中的大量應用，其不僅在質量管控中發揮著顯著的功能，也在施工進度管理和現場資源配置等方面發揮著積極的作用。但對目前的相關文獻進行梳理時卻發現，關于項目前期投資估算指標體系的設立問題仍涉及較少。不難知曉，在推進城鎮化建設過程中，大量存在著項目前期投資估算工作，且這些項目都具有較強的外部性。為此，本文將以“農村電商項目”為例，來進行主題討論。
1 對項目投資估算指標體系結構的認識
根據基本流程，某項目在立項之后將對其進行資金投入概算，這也就是業界通常所說的“造價”。那么在實施資金概算過程中應建立怎樣的估算指標體系結構，則成為了這里需要認識的問題。為此以下將從三個方面來進行闡述：
1.1 估算體系實施前的價值取向
不少同行在闡述項目投資估算指標體系問題時，都習慣于用“工具理性”來建立嚴格的成本管控機制，似乎他們所搭建的估算體系中已經將所有概率性事件都納入其中。事實證明，這種主觀判斷時常被“三超”現象所否定。在人們的“有限理性”影響下，估算體系實施前需要建立正確的價值取向，針對農村電商項目的投資活動，因其具有極強的正外部性以及作為新事物在投入運轉中也將面臨諸多不確定性，所以應拋開在“工具理性”下來完成資金概算任務。
1.2 估算體系實施中的手段應用
將“項目投資估算”轉換為我們所熟悉的“項目造價”可知，估算體系在實施中一般是根據統計原理，將成本項目所預計發生的費用進行加總，并乘以特定的彈性系數來決定最終的項目投資總經費。從邏輯上來看，這種手段應用具有邏輯自洽的效果，但在實踐中卻面臨著一系列的挑戰，如在項目工程層層外包中必然會增大項目實際資金投入，那么怎樣在原有的造價管機制下植入“成本監管”模塊，則成為了一項十分重要的工作。
1.3 估算體系實施后的效果評價
項目資金作為稀缺資源，在投入使用之后需要對資金的“產出/投入”進行評價。針對農村電商項目資金投入來說，其一般以縣域財政投入為主體，所以確保資金使用效益的最大化，則不僅是成本控制的內在要求，也是對項目資金配置合理性的一種結論性評價。然而，當前最為棘手的問題便是，對項目資金“產出/投入”的評價缺乏有效的參考數據，這樣就可能在人為的操作下增大項目資金投入的偏差。
2 BIM技術在估算體系設立中的作用分析
在完善項目資金投入工作上，需要重視BIM技術在其中的積極作用。那么這里就從三個方面來對BIM技術的作用進行分析：
2.1 使項目前期投資估算滿足價值取向
BIM技術的作用主要依靠BIM軟件來實現，在沒有人為價值取向的情況下，BIM技術能夠最大化地完成理性計算和4D模擬。前面已經對“工具理性”現象進行了駁斥，所以專業技術人員可以根據農村電商項目的功能定位以及結合當地農村物理網線搭建要求進行模擬，進而就能在滿足項目投資價值取向的同時，為項目資金投入提供了具體的可視界面。這樣一來，就能降低傳統依靠項目施工圖紙來進行會商所產生的交易成本。
2.2 使項目前期投資估算依照模塊進行
農村電商項目在施工中不僅需要物理網線，還需要在村社環境下修建專門的基站以及還需要對農戶的住宅進行改造。這就意味著，該項目的實施需要多工種的協同作業，從而這也為項目外包提供了客觀合理性條件。那么BIM技術通過將以上要件轉為一系列的參數并與BIM進行掛鏈，便可以在模塊化的模擬下對各個環節提供資金投入參數。這樣一來，不僅能將總造價與分項目造價有機的聯系起來，也能為項目外包提供資金管控參考。
2.3 使項目前期投資估算擁有合理數值
農村電商項目的實施，目的在于使農戶獲得共享經濟的紅利，但在當前仍主要是以理念創新和實踐探索階段。因此，在傳統模式下的項目前期投資估算中，難以避免因專業技術人員“有限理性”而導致的資金錯配問題。即使可以在多方協商下來降低“有限理性”的影響，但調和各方的利益關系也將顯著增大項目前期投資估算的時間和人際成本。因此，BIM技術在這一方面便可以根據相關參數，提供相對客觀的合理數值。
3 估算指標體系設立方法構建
根據以上所述，估算指標體系設立方法可從以下四個方面來構建：
3.1 建立項目使用的價值取向
在關注民生工程項目施工的大背景下，需要在估算項目前期投資時建立起正確的價值取向，這也是遵循經濟學中的規范分析模式，并杜絕因一味的實證分析而導致資金在后期投入配置上出現麻煩。那么價值取向所包含的內容有哪些呢？具體而言，可以將其概括為：第一，該項目在竣工之后的功能定位，如電商項目在竣工之后將帶領農戶參與到共享經濟的發展之中；第二，該項目在施工中的社會環境適應性要求，如項目在施工中與當地社會生態的相容程度。
3.2 規劃項目施工的成本項目
這一步驟較為常規，即根據項目施工要求并結合以往施工經驗，以模塊的形式將項目的成本羅列出來。根據物理原理，將成本項目按照一級指標、二級指標、三級指標等方式劃分為相對獨立的功能模塊，并在該功能模塊下完成成本項目細化工作。如，將農村電商平臺的基站建設作為相對獨立的功能模塊，在此基礎上設計出基站基本構造成本、基站物理網線成本、基站其他成本三個一級指標，然后再根據一級指標來細化各自的二級指標。
3.3 項目數據與BIM軟件掛接
目前通過引入BIM技術來助理項目先期資金估算工作，所以這時就需要將項目模塊的數據與BIM軟件進行掛接，從操作上來看便是通過將項目數據輸入到BIM軟件中，實現軟件的仿真能力。專業技術人員根據仿真之后的農村電商項目全景圖，通過優化項目施工工藝來修正之前建立的功能模塊。造價人員則根據得到修正的功能模塊，根據一級、二級、三級指標結構來進行資金概算。需要指出的是，這一步是十分關鍵的環節，所以在項目數據與BIM軟件掛接上應做到精確。
3.4 BIM數據下進行成本管控
前面已經指出，在項目成本控制中因缺乏客觀合理的成本數據參數，從而使得項目在施工成本控制上存在著較大的隨意性。那么在BIM技術協助下建立起了較為完善的指標體系后，體系中的成本數據就應成為成本管控的參照?，F實經驗表明，面對項目施工的諸多不確定性上，還需要對成本指標進行適應性改造，在這里筆者將其提出而不做詳細闡述。
4 展望
在與本文主題相關聯的BIM技術應用前景展望中，需要重視對以下應用的研究：
4.1 質量優先要求
在我國建筑項目施工領域，普遍存在著層層轉包的形式。這種形式的存在導致各承包方為了獲取預期利潤而一味壓低成本。在某些剛性成本無法壓低的情況下，往往從材料的標號上做文章，如鋼精直徑、樓層間的距離等。這種低于標號的施工現狀，將對建筑本身的使用壽命產生負面影響，因此不能只關注工程造價的控制，而應在切實履行合同約定的前提下合理控制成本。
4.2 整體控制要求
建筑項目施工具有周期長的特征，特別在電梯公寓修建領域表現得更為明顯。為此，在展開工程造價控制時，應從建筑項目的整體視閾下實施控制行為。這里應把握這樣一個原則：針對決定質量的關鍵環節，不應成為造價控制的重點；而在原材料使用效率、工程進度整體把握方面，則構成工程造價控制的重點。
4.3 責任細化要求
不能只是將工程造價理解為是技術監管、財務管理人員的工作，在缺乏過程控制手段的背景下，還應激發一線施工人員的責任意識。在原材料的節約使用方面、在技術組織形式優化方面，都成為工程造價控制的關鍵環節。為此，可以在成本逆向分解并在績效管理的推動下，增強他們的崗位責任感。
以上三個方面要求，應成為BIM技術在項目資金投入估算中著重解決和關注的要件，同時筆者也希望與同行就BIM技術的其他應用進行交流。
5 結語
本文認為，在推進城鎮化建設過程中，大量存在著項目前期投資估算工作，且這些項目都具有較強的外部性，因此BIM技術還需要在這一方面發揮積極作用。根據基本流程，某項目在立項之后將對其進行資金投入概算，這也就是業界通常所說的“造價”。那么在實施資金概算過程中應建立怎樣的估算指標體系結構，則成為了這里需要研究的問題。通過討論可知，基于BIM技術的投資估算體系設立方法可由建立項目使用的價值取向、規劃項目施工的成本項目、項目數據與BIM軟件掛接、BIM數據下進行成本管控四個方面構成。在今后的研究中，還需要重點考察BIM技術在項目施工中的應用模式以及在確保項目施工綜合質量的應用前景。
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THE DISCUSSION ON STOCK VALUATION IN OTC MARKETS
Abstract： A healthy equity valuation system will promote the long-term development of the OTC market， and will provide more national and transparent financing channels for those small and medium-sized enterprises. The stock valuation methods used in the OTC market of North America are based on those methods used in the main board markets. In practice， some adjustments are necessary and important. For those small and medium-sized enterprises in China， the stock valuation methods are determined by the characteristics of business. The stock value is inextricably bound to the trend of earnings. The combination of several valuation methods is necessary. It’s better to avoid too many assumptions and complex process. Discount or premium on valuation is the result of risk-return trade-off.
Key words： The OTC market， stock valuation， small and medium-sized enterprises， market-maker
1、股權估值體系是OTC市場長期發展的基石
OTC市場，即柜臺交易市場。在國外，OTC市場的上市公司通常OTC市場上柜公司通常分為四類：尋求低成本掛牌的外國發行方；因缺乏規模、資本或其他條件而無法在主要的證交所上市的新興高成長公司；從主要交易所摘牌的公司；不愿受主板交易制度和披露規則等嚴格約束的公司。
一個好的OTC市場，需要有如下功能：需要及時披露交易價格等信息；需要滿足買賣雙方的流動性；上市公司能夠被估值；能夠滿足上市公司或產品融資需求；能夠提供保持誠信的機制。
OTC股票從性質上講比主板股票風險更高、波動性更強。只有具有價值發現功能的OTC市場才吸引企業前來融資，才能吸引投資者進行交易。
只有建立起健康的股權估值體系，才會促進OTC市場的長期發展，才能為中小微型與創新企業提供全國性、富有透明度的融資渠道，在合理保護投資者的前提下，促進實體經濟發展并提供大量就業機會。
2、OTC市場股權估值方法研究現狀
2.1北美OTC市場已經形成較為完善的股權估值體系
表1：北美常用的估值方法
2.1.1 EBITDA：一個重要的指標和可比基數
EBITDA在北美的股權估值體系里是個重要的指標。它被用來代表現金流量，讓投資者對不同公司進行比較，甚至還被應用在跨行業比較上。
最初是做杠桿收購的投資銀行家們推廣了EBITDA的應用。EBITDA利息覆蓋率（EBITDA除以財務費用）可以用來分析公司的償債能力。
通過去除折舊攤銷、利息和稅收等項目，EBITDA使投資者能更為容易地比較各個公司的財務健康狀況。擁有不同資本結構、稅率和折舊政策的公司可以在EBITDA的統一口徑下對比盈利能力。
尤其是初創階段的公司，前期投入會導致較大的折舊攤銷，EBITDA可用來做為估值的重要參照指標。
例如，EV/EBITDA經常被應用于：比較那些利潤度很低的公司；比較資本結構不同、債務層次較多的公司；進行杠桿收購時常用的估值方法；消除公司不同的資本化模式帶來的盈利主觀調整。
2.1.2 PEG或PEGY：成長股估值的重要方法
如果公司是盈利的，收入也可通過查看市盈率與增長比率或PEG率正?；?。對于低增長可比分析而言，有時也用PEGY率，即市盈率/（盈利增長率+股息收益）。
其優點包括：考慮到行業趨勢和成長前景，可對不同增速的公司進行估值調整；按照目前市場條件計算估值倍數；可提供估值可比標準。因此，PEG或PEGY更多地被應用到成長股的估值。
2.1.3 北美OTC市場股權估值的特點：重要而又藝術的估值調整項
在美國OTC市場，私營公司估值以主板上市公司估值方法為基礎，但是又做了一些必要的調整，包括：
風險折讓，如流動性風險折讓、收入模式單一風險的折讓等；
根據行業和公司經營特點，用不同的估值基準來替代更常見的收入和現金流倍數等；
管理團隊對公司經營的影響；
產業整合、內在增長、現金流等其他因素。
同時，資本市場的資金供求情況、資本市場對某些特定行業的資金流入情況等，也都會影響到OTC市場上柜公司的估值。
例如，Facebook發行上市是經典案例。投資人當時過于樂觀導致估值溢價幅度過高。投資者以google公司的單位客戶價值為參照標準，并按照google公司25%的凈利率對facebook進行盈利預測。當時google等公司的PE大約在15倍左右，市場在假設facebook更快增長的前提下，給出基于5年后EPS的20倍PE估值水平。假設股權投資必要回報率為9%，38美元的發行價意味著公司5年收入復合增長60%才會給投資者合理回報。2012年上半年facebook營收增長38%，低于市場預期，同時IPO股票供給量過大，市場流動性難以承擔，上市后投資者隨了巨大的市場波動。
2.2我國OTC市場股權估值體系還在探索階段
與國外上百年的OTC市場歷史相比，我國的OTC市場還處于起步階段。截至2013年11月18日，在新三板掛牌的345家。國內對OTC市場的研究多在市場建設方面，對OTC市場股權估值的研究較少。
目前我國新三板市場也未建立做市商制度，轉板過程也比較復雜，必須走IPO程序。因此，新三板公司股權的流動性較差，估值更多是借鑒PE公司的股權估值水平。
根據目前新三板市場擴容方案，做市商系統可能于2014年中期上線。新三板掛牌公司轉板機制也有望建立，新三板公司存在直接繞過IPO轉板上市的可能。上述政策將改變新三板公司股權交易的流動性，進而會引發股權估值方法的變革。我國OTC市場股權估值體系也將日益完善。
3、做市商：OTC市場股權估值的引導者
3.1做市商的盈利模式決定了股權估值的重要性
OTC市場交易制度一般采取做市商制度。做市商是指在證券市場上，由具備一定實力和信譽的證券經營法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價并在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行證券交易的交易商。
做市商通過這種不斷的買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商通過買賣報價的適當差額來補償所提供服務的成本費用，并實現一定的利潤。
做市商主要有以下兩種盈利模式：
以賺取交易傭金為主。以此為目的的做市商每日最大可能的進行點選成交，盡量創造交易量，即使報買與報賣的價格相差無幾，也可以賺取交易傭金。該種方式的優點是風險低、盈利穩定，對資本金占用?。蝗秉c是由于整體交易量有限，收益總額相對不高。但是如果交易量份額占比較高，也可以取得可觀的收入。例如，臺灣興柜市場做市券傭金率上限為5‰，按照07年最高成交金額3100億新臺幣計算，去掉做市部分，其傭金上限可接近16億新臺幣。
以賺取資本利得為主。以此為目的的做市商首先選取優質股票，再爭取做市商資格，每日僅盡最基本的做市義務。在預期的時間內買入股份，如果未來股價上漲，再將股票拋出，從價差中受益。該種方式的優點是收益率和金額均相對較高；缺點是風險大、盈利波動性大，對資本金耗用大。
OTC股票從性質上講比主板股票風險更高、波動性更強，無論做市商采取哪種盈利模式，估值錯誤均會對自營業務帶來更大的風險。
3.2做市商需要承擔價值發現的作用
在柜臺市場上柜的公司一般規模比較小、業務較為單一，且多來自新興產業，業績波動大，投資風險也較高。一般投資者難以直接根據公司披露信息進行估值，需要做市商發揮其專業優勢，引導投資者，發現公司價值，保證了柜臺市場交易的持續性。
在交易過程中，做市商所報的價格是在綜合分析市場所有參與者的信息以衡量自身風險和收益的基礎上形成的，投資者在報價基礎上進行決策，并反過來影響做市商的報價，從而促使證券價格逐步靠攏其實際價值。
上柜公司的股權交易能否連續，在于其定價能否合理。過高的定價會帶來摒棄價值的炒作，最終會損害投資者利益，也不利于上柜公司的市值管理和持續融資；過低的定價會損傷上柜公司的積極性，不利于上柜公司的價值發現，也損害了投資者的積極性，使其資金向能合理定價的市場流動。
此外，柜臺市場要求做市商必須持續交易，這對做市商在資本定價、流動性判斷、經濟預測能力等方面提出了較高的要求。
4、關于我國OTC市場股權估值方法的思考
4.1根據上柜公司盈利特點選擇合適的估值方法
OTC市場是投融資雙方提供流動性的平臺，上柜公司既可能來自于新興產業，也可能來自于傳統產業。
對于分紅穩定的上柜公司，可采取DDM絕對估值方法；對于新興行業的上柜公司，可采取PEG估值方法；對于盈利較少或尚未實現盈利的發展初期的上柜企業，P/S、EV/EBITDA等估值方法；對于經營穩定的行業，可采取DCF、P/E等估值方法；對于資本消耗型上柜公司，可采取P/B等估值方法；對于房地產類上柜公司，可以采取重估凈資產法；對于資源品上柜公司，可以采取市值/儲量法。
4.2多種估值方法互為補充
估值方法并不是排他性的，事實上，北美私募股權公司經常會使用多種估值方法對投資標的進行估值，最終確定一個合理的估值區間。
例如，新興行業上柜公司適用于PEG估值方法，同時并不排斥DCF等絕對估值方法。因為在運用DCF估值方法時，可以對上柜公司的未來發展階段進行更為清晰的劃分，同時通過對其自由現金流的預測，更為清晰地把握其盈利模式和成長性。
4.3對折價和溢價的設定最具挑戰
OTC上柜公司收入單一、盈利波動大；有很多公司處于非常細分的小行業，找不到可比公司。在找到合適的估值方法后，根據上柜公司特點對估值結果進行修正，是OTC上柜公司估值中最具挑戰性的部分，也是影響估值合理性的關鍵步驟。
在確定OTC上柜公司估值折價或溢價水平時，下面幾個因素應該被重點考慮：股權交易的流動性；盈利的穩定性；管理團隊的能力；產業的發展趨勢；公司的競爭優勢；信息的真實性；OTC市場股權資金供求的趨勢和格局；是否有風險對沖工具；股權是否有被稀釋的可能性。
表2：OTC上柜公司估值折價和溢價的確定
4.4避免過于復雜的過程及過多的主觀假設
OTC上柜公司普遍具有規模小、業務單一的特征，其盈利的波動性也相應加大，投資風險高于主板投資。但是，過于復雜的估值過程或過多的主觀假設均會造成較大偏差，進而引發定價失敗。
4.5盈利趨勢的判斷仍是最關鍵的部分
無論是主板上市公司，還是OTC上柜公司，未來盈利和股東回報的判斷，仍然是整個估值體系的基礎。通過盈利能力、營運能力、償債能力、成長性、現金流情況等財務數據進行驗證，既可發現上柜公司的經營風險，又可發現上柜公司的經營拐點。
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中國的風險投資業萌芽于上世紀90年代,從2004年開始進入快速發展期。經歷了數年爆炸式的增長,目前中國風險投資行業的規模已達數百億美元。隨著一個個投資神話的誕生,越來越多的資金涌入VC行業淘金。社?；鸺哟箫L險投資比例,保險巨頭則直接設立風險投資基金,地方政府主導下的產業投資基金和政府引導基金紛紛成立,許多實業界企業也把進軍風險投資業納入其多元化經營戰略之中。對于風險投資基金而言,對投資項目進行準確的估值,既是投資盈利的保證,更是控制投資風險的關鍵。
1、風險投資中的估值難題
1.1財務估值與“投人”偏好
對于創業型企業來說,最為核心的資產是創業者本人,最大的風險也是創業者本人。因此,業內才有了“投資就是投人”這句話。同時,好的個人不等于好的團隊,好的技術團隊不等于好的經營團隊。除了甄別創業者本人,評估創業團隊也至關重要。對創業者的評估全靠投資人的經驗,但僅僅依靠短時間的盡職調查很難保證不會“投錯人”,不會“投錯團隊”。所以在“投人”的同時,還要重視財務估值。財務估值是風險投資估值的基礎,但財務估值又很難反映企業家才能這一最活躍的生產要素。顯然,這是一個估值難題。
1.2市盈率估值法的天然缺陷
目前業內普遍流行市盈率估值法,但這一方法存在著天然的缺陷。缺陷之一是市盈率法以凈利潤為計算基數。凈利潤一方面受行業周期影響,波動性很強,另一方面凈利潤這項財務指標很容易縱。缺陷之二是市盈率估值法的使用前提就是目標企業的利潤穩態增長。對于除了Pre-IP0和并購以外的其他投資階段,這一前提顯然是不成立的。缺陷之三是合理市盈率倍數的選取依據難以確定。實踐中通常是在行業基準倍數基礎上“討價還價”來確定市盈率倍數,但行業基準倍數未必是目標企業的合理市盈率倍數。
2、企業估值的各種方法及其適用條件
企業估值方法分為現金流貼現估值法、相對估價法、資產評估法、期權定價法四大類。本文從上述紛繁的諸多方法中選取紅利貼現法、股權自由現金流貼現法、經濟增加值貼現法、市盈率估值法、市凈率估值法這五種方法進行探討。
2.1紅利貼現法(DDM法)
紅利貼現法的理論基礎是股權價值等于其分發紅利的凈現值,它假定股東收到的紅利是獲得的唯一現金流。具體計算公式是:
EV0=∑niDi(1+Ke)n+Pn(1+Ke)n(1)
其中,Di表示第i期的分紅,Ke表示權益資本的成本,Pn表示n年后的出售價值。
可以看出,對于穩態增長且分紅比例較高的企業,紅利貼現法能夠準確地估算其價值。DDM法是西方國家的經典估值方法,主要由于西方國家都已經進入后工業化階段,企業利潤已經進入穩態增長期,高分紅低增長是這些企業的主要特征。紅利貼現法適用于弱周期行業的現金牛型企業,不適用于周期性行業和成長型企業。
2.2股權自由現金流貼現法(FCFE法)
股權自由現金流量貼現法選擇的現金流量是股權自由現金流量,是指公司在支付債務的利息和本金,并滿足投資需求之后所剩余的凈現金流量。
則股權價值EV0=FC+∑niFCFEi(1+Ke)i(2)
FC為當期凈資產,FCFEi為第i期的股權自由現金流,Ke表示權益資本的成本。
股權自由現金流貼現法以能夠為股東自由支配的現金流為計算依據,避免了紅利貼現法過于受分紅政策影響的缺點,反映了“銷售為虛、利潤為實、現金為王”的經營理念。對于現金流比較穩定或增長率可預測的企業,FCFE法測算的企業價值最為接近真實的企業價值。FCFE法不僅適用于現金牛型企業,也適用于擴展期和成熟期的成長型企業。
2.3經濟增加值貼現法(EVA法)
經濟增加值貼現法是以貨幣形式度量投資回報與資本成本之間的差異,以度量企業所獲得的經濟利潤。表明只有在經營成本和資本成本都得到補償之后,才會為投資者增加財富。
則公司的價值為:EV0=FC+Cap0+∑niEVAi(1+WACC)i(3)
其中,NOPAT為稅后凈營業利潤,凈利潤 + 優先股股利 + 利息*(1 ― 所得稅稅率)。WACC為資金成本,表示在目標資本結構下,債務融資成本、優先股資金成本、普通股資金成本的加權平均值。
經濟增加值貼現法以企業獲取的經濟利潤而非會計利潤為計算基數,能夠客觀地反映人力資本、企業家才能、管理制度、經營模式等會計方法不能核算的生產要素的作用,是企業估值法中理論上最為科學的方法,EVA法能夠精確估算企業的真實價值。EVA法不僅適用于成熟期的企業估值,也適用于初創期和成長期的企業估值。已有的研究表明,在對高科技企業估值時,EVA法比股權自由現金流貼現法更為有效。
2.4市盈率估值法(PE法)
市盈率估值法是實踐中常用的估值方法,目標企業價值:EV0=PE×net•profit(4)
實踐中,PE倍數大多隨行就市,用上年度的凈利潤做計算基數,有時也使用當年預測凈利潤做計算基數。市盈率的優點在于其能夠反映企業的盈利能力,能夠把人力資本、企業家才能等各種生產要素的作用綜合考慮進來。適用于有形資產較輕,主要依靠人才、技術和商業模式盈利的行業。也適用于醫藥、農業、食品加工、快速消費品等弱周期行業。但對于周期性較強的行業不適用,如鋼鐵、汽車、機械、化工、家電、紡織等制造業的各行業部門和礦業等資源類行業。PE法的其他缺點在1.3中已經介紹,不再贅述。
2.5市凈率估值法(PB法)
市凈率估值法的計算公式是:EV0=PB×book•value(5)
Book value為企業的凈資產,即賬面價值。市凈率法與市盈率法正好形成互補。PB法僅能反映會計方法能夠核算的資產,不能反映人力資本、企業家才能、管理制度、經營模式等要素,不能反映企業的盈利能力。其優點一是可以規避周期性行業的波動性,二是可以防止凈利潤指標縱,三是可以衡量陷入困境的企業的價值(沒有盈利也缺乏現金流的企業只能用PB法估值)。PB法主要適用于制造業中的強周期性行業、礦業等資源類行業以及不良資產并購等。PB法不適用于固定資產較少的第三產業。
3、基于產業演進階段與行業周期性的估值方法選擇模型
產業演進通常經歷四個階段:(1)產業演進的初創階段。企業主要靠技術創新或商業模式創新驅動,沒用形成穩定市場需求,企業利潤和現金流均難以預測。加之產業技術路線尚未確定,單個企業面臨較大風險。(2)產業演進的規?；A段。新技術或新的商業模式獲得市場認可,產業進入快速增長期,大量企業進入行業淘金,供給大幅上升,行業競爭加劇,行業洗牌逐步展開。這一時期,企業為謀求快速發展,通常采用低分紅政策,搶占行業資源,提升行業地位。由于行業競爭激烈,企業利潤和現金流量較不穩定。(3)產業演進的集聚階段。經過規?；A段劇烈的行業洗牌,產業集中度和行業進入門檻均大幅提高。由于產業的技術路線和市場需求都趨于穩定,企業的利潤和現金流量都比較穩定且可預測。(4)產業演進的平衡與聯盟階段。產業已經形成了比較成熟的市場和競爭結構,產業演進到了寡頭競爭的格局。這一時期,行業成長性降低,企業通常采用高分紅政策。因此針對處于不同產業演進階段的行業,我們可以有針對性地選取相應的估值方法。處于初創階段和規模化階段的企業,很少有分紅也沒有穩定的現金流,只能使用經濟增加值貼現法進行估值;處于集聚階段的企業一般具有較為穩定的現金流,具有高成長低分紅的特征,不適用DDM法,而適用股權自由現金流貼現法;處于平衡與聯盟階段的企業普遍具有低成長高分紅特征,所以適用紅利貼現法估值。
市盈率法和市凈率法是一對互補的方法。市盈率法適用于弱周期性行業的估值,市凈率法適用于強周期性行業的估值。那么,我們根據以上五種估值方法的特點,用產業演進階段和行業周期性特征作為選擇估值方法的依據,構建出二維估值方法選擇模型,如圖1所示。
使用該估值方法選擇模型,在風險投資中投資人就可以快速選出適用目標企業的估值方法。基于產業演進階段和行業周期性特征來選擇估值方法,克服了實踐中僅僅使用市盈率法存在的缺陷,為解決風險投資中的估值難題提供了一條解決途徑。
圖1基于產業演進階段與行業周期性的二維估值方法選擇模型
4、結論
本文針對目前風險投資中存在的估值難題,提出了解決思路和方法。本文的研究內容建構了風險投資估值的框架和步驟。即第一步是判斷目標企業所處的產業演進階段和行業周期性,運用估值方法選擇模型選取合適的估值方法;第二步是運用該估值方法進行財務估值;第三步是依據企業所處的生命周期階段,選擇該階段的主導競爭力因素,對財務估值結果進行調整。
在風險投資實踐中,普遍使用單一的市盈率法進行估值。鑒于市盈率法存在的缺陷和適用行業的局限性,本文綜合比較了紅利貼現法、股權自由現金流貼現法、經濟增加值貼現法、市盈率法、市凈率法五種估值方法,探討了這五種估值方法的優劣和行業適用性。在此基礎上,構建了基于產業演進階段和行業周期性的二維估值方法選擇模型。認為在產業的初創階段和規?；A段,適用經濟增加值貼現法;在產業的集聚階段,適用股權自由現金流貼現法;在產業的平衡與聯盟階段,適用紅利貼現法。對于強周期性行業,適用市凈率法;對于弱周期性行業,則適用市盈率法。
在進行財務估值之后,是運用企業核心競爭力因素對財務估值結果進行調整。對于初創期的企業,重點考慮企業家才能和核心技術兩項因素;對于成長期的企業,重點考慮人力資本、核心技術、產業鏈等因素;對于成熟期的企業,則應重點考慮市場占有、行業地位、產業鏈、股東背景等因素。
參考文獻:
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