期刊 科普 SCI期刊 投稿技巧 學術 出書

    首頁 > 優秀范文 > 投資分析論文

    投資分析論文樣例十一篇

    時間:2023-03-25 11:27:14

    序論:速發表網結合其深厚的文秘經驗,特別為您篩選了11篇投資分析論文范文。如果您需要更多原創資料,歡迎隨時與我們的客服老師聯系,希望您能從中汲取靈感和知識!

    投資分析論文

    篇1

    (一)國際旅游顯著增長

    國際旅游見旺的原因有:一是隨著世界經濟一體化的發展,國際間的合作與交流日漸頻繁;二是電子郵件等現代化新聞媒體的迅速傳播,使每一塊旅游資源大現于世界,吸引了消費者;三是政治交往伴生而來的觀光考察顯著增多;四是多數國家和地區在打出旅游這張牌時,讓消費者在飲食、衛生、購物、風俗游等方方面面有相當周全的考慮,使消費者在旅游的同時增長了見識,開闊了眼界,身心得到莫大享受,從而刺激了消費。

    (二)國內旅游行情看好

    近年來,國內旅行社如雨后春筍,遍地而生。原因在于各地都看中了旅游產業這塊大蛋糕,各自利用獨特的地理、資源、風情等優勢,開發出了“山水游、故居游、遺址游、民俗風情游”等旅游特色產品,給消費者提供了一份相當豐盛的“滿漢全席”。讓各個階層的消費者事前有選擇,游覽有特色,游后有余味,這是國內旅游興盛的本質所在。

    二、旅游投資的著眼點

    發展經濟離不開投資,投資就脫離不開一個趨向問題。以渾源北岳恒山和懸空寺為例,旅游投資的著眼點應放在以下幾個方面:

    (一)改善交通環境

    影響旅游產業的主要瓶頸之一是交通。近年來,渾源縣委、縣政府大樹旅游城市新形象,圍繞旅游方面的交通作了不少文章。先后修建了國家森林公園牌樓至北岳恒山后背恒陰路,拓寬整修了恒山隧洞,2002年動工新修了大同——恒山的旅游專線。即使如此,作為大同市的一個旅游拳頭產品,交通問題仍然不容樂觀,多數路況不盡如人意,亟待進一步改善。

    (二)加強旅游配套設施建設

    “今后大同發展旅游的關鍵在于整合旅游資源,推出精品線路;增加旅游投入,改善配套設施;加大旅游促銷,提升旅游形象?!盵1]現在的問題是由于住宿、餐飲、娛樂等因素的制約,多數消費者游覽之后都要驅車到大同市住宿,這是渾源旅游產業的一大損失。好在近兩年來,渾源全力實施城市形象工程,在原來恒山飯店、恒麓賓館的基礎上,在城市主干街和旅游專線上新建了恒吉利大酒店、華泰大酒店和水利培訓中心,使原來捉襟見肘的接待能力有所改觀。但是,在景點范圍內,北岳恒山和懸空寺沒有一家象綿山景區那樣的配套設施,或在懸崖筑宿樓,或在峭壁建酒店,讓消費者夜居時“手可摘星辰”,用餐時“把酒(可)臨風”,“其喜洋洋則矣?!?/p>

    (三)提升服務質量

    近幾年恒山景區的服務質量較前幾年有了很大的提高,但還存在諸多不足。首先,景區以及縣城的賓館、飯店在地方風格上還沒有完全為游人提供濃厚的地方風味的可口飯菜,在文明服務上存在普通話不標準、大部分服務員沒有按規定的國家標準進行培訓,不能保證對游人的服務質量。另外,在導游服務方面,導游人員只局限于風光山色和古建風格的講解,對古老的華夏文明和恒山文化以及當地的風土人情,缺乏起碼的了解,沒有起到文明使者的作用。還有,旅游紀念品的開發上,沒有當地特色的旅游工藝品,這在旅游產品的開發上是一個大缺口。需要對這幾個薄弱環節實行政府主導、市場運作等結構調整的嘗試,使旅游服務質量有所提高。

    (四)加大促銷投入

    市場營銷是一門科學,旅游文化的營銷是旅游事業發展的關鍵組成部分。目前,大同市各旅游企事業單位都存在著促銷投入嚴重不足的突出問題。就2001年旅游促銷經費作一橫向比較,黃山年促銷經費投入4億元,九寨溝年促銷經費投入1.7億元,泰山年促銷經費投入4000萬元,黃龍年促銷經費投入1000萬元,而我們恒山年促銷經費投入只有80萬元,盡管這幾年促銷力度不斷加大,但是我們的促銷投入和以上幾家國家風景名勝區相比較實在是太少了。作為國家級風景名勝區、國家AAAA級旅游區的“北岳恒山”,由于近幾年在宣傳方面上的落后,隨著全世界旅游產業的飛速發展,已經到了快被游人遺忘的邊緣。恒山要想牢固住“中華北岳”這把交椅,就必須在促銷上想辦法,走出國門,走向世界。

    三、建立投資約束機制

    投資是產業發展的重要內容。投資的最根本動機是實現利益的最大化。旅游產業也一樣。但投資涉及一個度的問題。投資過剩,會造成資源的浪費;投資不足,會造成效益的弱化。那么,投資的適度由誰來定?由市場定,還是由政府定?在處理政府與市場的關系上,有觀點認為,“應該劃分政府與市場調節各自的范圍。在微觀經濟領域,即企業和個人經營的競爭性領域或范圍,應該由市場機制調節,政府不應干涉。市場競爭機制會有效地把各種經濟資源組織起來,以最低成本獲得最大產出。在宏觀經濟領域,即市場機制顧及不到的有缺陷的領域以及非競爭領域,應該由政府管理和承擔起責任。如公共物品的投資、市場競爭秩序的規范、資源和環境的開發與保護、國民收入的再分配、促進國民收入的穩定增長、基礎科學和國民教育的資助和開發,以及開放和對外貿易的戰略和政策問題等。”[2]筆者認為,在處理政府與市場關系問題上,政府可充當“領導者”和“駕駛員”的角色,但必須有一個基本前提,就是對市場經濟體系的內在矛盾和規律有深入認識。而這個深入認識的前提之一,是會計人員應該也能夠為政府部門主要決策者提供準確、科學的會計信息。

    另外,在投資融通過程中,各環節必須予以監督和管理,防止資金的截留和挪用。因為每個環節都由人來掌握,人是社會的人,要生存,有欲望。市場經濟不抹殺人的社會性,“按照現代市場經濟的鼻祖亞當·斯密的設計,市場制度的建立的基礎就是理性的‘經濟人’,即追逐自身利益并努力使其最大化者。他承認這是最基本的人性,必須得到制度的尊重?!缙髽I追求利益最大化行為,政府也在追求自身政治利益的最大化,個體的自利行為更是本能。”[3]理性的實現自身利益是合法的,也是允許的。但會計人員在整個投資過程中絕不能利己主義至上,產生如馬克思所說的“對物的依賴性”,其他人包括政府和企業單位的領導,也不例外。因此,建立投資約束機制是極為必要的。

    要精心打造旅游航空母艦,必須有強有力的經濟基礎作后盾。作為會計人,如何為旅游管理部門提供最具價值的經濟信息,將旅游收入真正投資在潛在利益最大的地方,從而促使旅游產業做大做強,是擺在會計人面前的新課題。

    (一)依法強化會計監督權利

    現行的會計人員管理體制束縛著會計人員依法行使監督職權?!皶嬋藛T歸單位所有,其切身利益受制于各單位法人意志,極大地限制了會計人員依法行使職權?!盵4]因此,實行體制創新,建立起科學的會計人員管理體制,是當前規范市場經濟中的法人行為、進而促使投資產生最大效益的關鍵之一。問題是,體制創新需要時間和進程,作為會計人,在這個時間和過程當中,仍要“大義凜然”擔負起會計監督的神圣責任。

    要處理好責任與義務的關系?!皶嬝熑沃饕浅袚_選擇和運用會計法規和會計處理方法,確保會計信息質量的性質?!盵5]而決不是當好領導的奴仆,會計責任主要是對國家和集體負責,而不是對個人負責。旅游收入進了賬,支出的走向在哪兒,重點在哪兒,其產生的經濟效益科學估算大體是多少,這些問題,會計人應該了如指掌。會計的義務主要是對會計信息的載體——會計報表的真實性、合法性、完整性負責。要處理好責任與義務這個關系,需要會計人員具有高度的法制觀念和高超的業務處理能力,高尚的思想境界和社會公德。這就要求“會計人員一方面要不斷努力學習國家制定的相關政策、法規和制度以及本職業務技術,提高從業執法水平,另一方面也要注意職業道德素養及敬業精神的培養,兩者缺一不可?!盵4]事實上這正體現了以法理財與以德理財相結合的現代管理理念。

    要加強對財務報表的研究與改進。傳統的財務報表在服務對象、服務目標上存在著一定的局限性,作為會計人,要切實加強對現代企業制度和市場經濟理論的研究,應對各種新的經濟發展模式、新的經濟理論帶來的嚴峻挑戰,將財務報表作為一種約束和監督投資的有效形式和手段,從提供信息的可靠性、充分性和及時性等方面加以改進,正確反映企業真實的資源狀況和單位時間、單位投入所取得的經濟效益和社會效益。

    (二)要依法行使會計的參與決策權

    會計作為一種文化,是經歷了幾個社會形態、經歷了不同性質的經濟社會活動而逐漸發展成熟的。會計人應該也完全有能力參與決策。會計最主要的本質是管理,管理也是生產力?!皶嬜鳛橐环N管理活動經歷了由報告受托責任到參與決策的轉移,決策是管理活動的最高形態,決策正確與否決定了投資的成敗,企業的興衰。會計由被動報告受托責任到主動提供決策有用信息和參與決策,不能不說是其管理層次的一次上升,代表著一種更先進的管理或更先進的生產力?!盵6]近年來,渾源縣恒山管理委員會積極組織和大力鼓勵會計人外出學習,對同行業的旅游產業投入作科學的動態分析,這對于發展壯大渾源旅游市場、提升恒山品牌價值,起到了推動作用。作為會計人,應該在這些考察活動中,對本市、本省乃至外省的旅游產業作出多角度、全方位的會計分析,從而提高會計人的決策參與能力。過去兩年來,我們從綿山不惜巨資加強基礎設施建設的大作為中得到啟示,下大力氣對恒山道路和懸空寺景區進行規模性改造,效益十分明顯。

    (三)建章立制,規范運作,開源節流,確保旅游產業投資的效益

    1、建立財政預算管理制度。年初作出最嚴格的財政預算,支出由結算中心按進度核撥;年終,財政按指標審核批復決算。

    2、建立“聯簽審核管理制度”。所有支出原始憑證必須由經手人簽字、有分管領導簽字、有領導審批簽字,方可過賬。

    3、建立票據管理制度。所有票據必須統一從上級財政部門購回、發出、定期繳銷。

    4、建立現金管理制度。單位取得現金,必須先存入指定專戶,不得坐支現金。規定現金管理五不準:不準用不符合財務制度的憑證頂替庫存現金;不準單位之間相互借用現金;不準謊報用途套取現金;不準將單位收入的現金以個人名義儲蓄;不準保留賬外公款。

    5·建立崗位負責管理制度。根據設立的崗位,明確崗位職責,各負其責,定期稽查,哪道環節出現問題,追究哪道環節工作人員的責任。

    十六大報告指出:“發展要有新思路,改革要有新突破,開放要有新局面,各項工作要有新舉措。”渾源旅游產業要走強勁發展之路,必須創新發展思維,要立足于大旅游,緊緊把握住著眼點,內強素質,外塑形象;要加快旅游產業改革步伐,加強投入,管好投資,充分發揮會計人的管理職能和參與決策作用,力求資金管理工作有突破,有效益;要確立開放意識,從踐行“三個代表”的高度出發,建立科學、規范、靈活的投資約束機制,開創旅游產業管理工作的新局面,以提升旅游產業的競爭力。

    參考文獻

    [1]胡凱民.山西旅游業:抬起龍頭保增速[N].山西日報,2003-03-22(2).

    [2]薛治龍.經濟增長模式初探[J].山西財經大學學報.2002,(3):10-11.

    [3]范志海,崔景儉.從“道德人”到“經濟人”[J].山西財經大學學報,2002,(3):8-9.

    [4]邱元榮.當前會計改革與發展中的幾個值得思考的問題[J].財務與會計,2001,(11):8、7.

    [5]郭華,余榕.審計責任與會計責任的差別[J].山西財稅,2001,(1):40.

    篇2

    我們知道,中國期刊同其他媒介一樣,過去和現在都屬于意識形態范疇,許可證制度確立了政府幾乎是其惟一的投資主體和營運主體的地位。隨著國家經濟體制轉軌,特別是加入WTO以后,包括期刊在內的中國傳媒業如何有效地與市場結合,并通過產業經營途徑實現跨越式發展的問題再次成為人們關注的焦點。有跡象表明,期刊有望成為傳媒業內率先得到突破的媒介。宏觀面上的把握有助于我們認清形勢,理解商機,抓住商機。期刊業的商機到底在哪里?其實從期刊營運環節與要素組合中,我們不難找到答案。

    (一)期刊發行:可供分享的盛宴

    期刊發行是組織期刊流通、介于期刊制作和消費之間的特殊環節,它具有溝通期刊產銷信息、調節市場供求的特殊作用。期刊發行上影響出版,下帶動廣告,它對期刊發展具有的促進與制約作用極為突出。期刊發行業投資價值主要表現在以下兩個方面:

    其一,國民不斷增長的期刊消費需求為投資期刊發行提供了廣闊的市場。作為世界人口最多的國家,中國國民的生活水平隨著國家綜合經濟實力不斷增強正在得到極大的改善,居民消費結構隨著恩格爾系數逐年下降(2001年城市和農村該指標分別降至37.9%、47.7%)而發生改變,這將使居民對期刊等傳媒產品的消費需求快速增長。從總體上看,中國期刊業發展與我國人口規模及其需求是極不相稱的。反映在期刊消費結構、消費總量和人均占有量等指標上,都亟待優化與增長。以2001年為例,當年我國期刊總印數289469萬冊,人均占有量僅2冊多,而2000年歐洲發達國家人均期刊占有量一般在10冊以上,美國為15冊,日本在20冊以上。可以預見,在未來10年間,期刊消費市場將快速擴容,期刊業將迎來更大的發展時期,期刊發行市場的投資潛力巨大。

    其次,期刊規模的不斷增長和期刊社的發展迫切需要為投資期刊發行網絡提供有效的業務支撐。改革開放以來,我國期刊一直呈快速發展的勢頭。據統計,在1981至2001年間,中國期刊品種從2801種增至8889種,20年增長2.17倍;即使在1991年到2001年10年間,中國期刊品種也增長了46.8%。近3年來在其他媒體不斷被整頓、壓縮的時候,中國期刊品種卻分別保持2.35%、6.57%和1.88%的增長率,總印張分別增長21.17%、3.37%和0.88%。目前,中國期刊經營主要依靠發行維系,發行數量大小成為決定期刊社興衰成敗的核心指標。對于眾多中小期刊社的經營者來說,他們最關心最頭疼的是如何突破時間與空間束縛,將自己的期刊分銷到目標讀者的問題。一些期刊社也曾嘗試建立自己的獨立發行網絡,但結果是:既超出自身能力許可又因重復建設造成行業資源浪費。為此,業界迫切希望建立一個結構完善、組織合理、內外統一、網絡健全的全國性社會化期刊發行體系。事實上,期刊發行網絡雖然投資規模較大,但其投資風險較小。它如同廣播電視的有線網絡一樣,是傳媒基礎產業,然而誰一旦擁有強大的網絡,誰就會成為期刊追捧的對象,也就擁有期刊市場的霸主地位;誰控制發行網絡,誰就掌握了期刊發展主導權。(見表1)

    表1中國期刊分類情況一覽表

    附圖

    資料來源:根據《中國出版年鑒2002》數據整理

    表2部分國家期刊營業收入構成單位:%

    附圖

    資料來源:國際期刊聯盟(FIPP):WorldMagazineTrends2000/2001

    (二)期刊廣告:正在做大的蛋糕

    期刊特性所創造的廣告價值使期刊成為商家必爭的廣告載體。由于期刊具有文化性、專業性、可保存性和讀者群的集中性,它在傳遞信息等方面具有其他媒介無法替代的獨特作用。為增強針對性,期刊總是要選取特定的受眾群作為自己的目標市場,并注重這一細分市場的研究,從形式、內容、營銷通路盡可能貼近、滿足這部分受眾的消費需求與偏好。在期刊品種中,綜合性期刊所占比重較低,而大量的是專業性、專門性的期刊。2001年中國綜合性期刊僅占5.85%,而專業性、專門性期刊為94.15%。(見表1)市場競爭加劇使商家在廣告媒體選擇與投放上更加理性,他們更加注重不同的媒體廣告組合以形成立體的廣告效果。商家正是看中期刊的上述特性,選擇制作精美、讀者青睞、服務完善的期刊作為其展示企業形象、傳遞商品信息的重要廣告媒體。世界發達國家的期刊已經成為廣告的重要載體,期刊廣告在媒介廣告營業額中所占比重一般在15%-20%,美國高達20%-30%,一些大公司、跨國公司與知名的期刊大都建立長期的穩定的廣告業務關系。美國福特、通用、IBM等50家大型企業將期刊廣告看做宣傳品牌、爭奪客戶的重要手段,他們每年對期刊廣告的投入占期刊廣告營業總收入的40%左右。在期刊贏利構成中,期刊發行利潤逐步讓位于廣告利潤,廣告收入從而成為期刊發展的經濟支柱。(見表2)

    中國期刊廣告業在穩步中增長。期刊經營必須依靠發行與廣告兩個輪子同時運轉方能產生真正意義上的產業收益,這種觀念近年來已為業界所接受,并產生了諸如“生存靠發行、致富靠廣告”的說法。但是,多年形成的期刊生存主要依賴發行的局面并未得到有效改觀,廣告收入在期刊營業總收入中的比重甚低,在全國廣告市場份額中所占比重甚小。如1998年中國期刊廣告營業總額僅為8.9億元人民幣,只占全國廣告市場份額的2.32%,還不到美國期刊營業額的1%。2000年中國期刊廣告收入也只有11.3億元。值得注意的是,近年來中國期刊廣告的特殊地位逐漸為商家認同,期刊廣告收入隨之呈現穩步增長的態勢,連續4年保持20%以上的增幅。以北京市場為例,2000年期刊受眾關注率較上年增長4.25%,僅次于互聯網4.9%,遠遠高于報紙、廣播、電視,在此基礎上廣告營收也較上年增長49%,是各種媒介廣告增幅最大的。期刊分流廣告的能力進一步增強。

    其實,中國期刊廣告正處于全面提速階段,其“錢景”值得重視。對于投資者而言,他們最為關心的是中國期刊廣告市場規模到底有多大。對此我們不妨作如下假設:中國2000年GDP約1萬億美元,相當于美國GDP的10%(美國為98729億美元),如果中國期刊廣告也能達到美國期刊廣告營收的10%(美國為177億美元),每年就有約140億元人民幣的規模;即使中國期刊廣告收入只做到美國的5%,每年也有70多億元人民幣。需要指出的是,中國經濟20多年來保持著高速增長態勢,GDP由1978年的3624億元增至2001年的95933億元,按可比價格計算,年均增長率達9.44%,超出世界同期年均增長率6.1個百分點,這種勢頭仍在延續。經濟增長的背后是產業發展與企業繁榮,企業的興盛也將帶動期刊廣告的進一步繁榮,期刊廣告市場已不再是理論市場,對投資者而言,這不能不是一種巨大的誘惑!

    (三)期刊增值服務:潛力無限的投資空間

    強大的期刊產業離不開完善、高效的期刊增值服務業。長期以來,在政府主管主辦的體制下,中國期刊實行條塊分割,采、編、印、發、研各個環節內部承攬,“大而全、小而全”現象普遍存在。其結果是各期刊特色不特,內容單調、重復、陳舊,缺乏對受眾的深入研究,造成刊社對市場變幻反應遲鈍。近年來,按照政企分開、政事分開的總體要求,國家相繼將報刊從政府部門壟斷意識的溫床中揪離出去。正在被逐步推向市場的中國期刊則必須面對改變傳統生產經營方式的選擇。在以本量利的左右下,為贏得市場競爭的優勢,期刊不約而同地產生了對社會化增值服務的迫切需求,他們將自己辦不好、也沒有能力辦好的生產服務工作交由社會服務機構完成。這種外協式的社會化增值服務涉及期刊生產的各個環節。然而,現實情況是專業化的期刊增值服務提供商嚴重不足,僅有數家機構無論其服務內容、服務手段還是市場覆蓋面、服務效率都極不令人滿意,社會化服務的滯后極大地制約著中國期刊產業的發展。中國期刊增值服務業還是一片空白,投資機會多多。

    二、投資中國期刊產業的可行性分析

    (一)不均衡發展格局的確立為期刊產業大規模并購埋下伏筆

    伴隨市場經濟體制的確立,中國期刊業經營方式正在由政府主管主辦、大包大攬由政府宏觀調控、期刊面向市場自主經營的方面轉變。在轉變過程中,由于受觀念更新、專業分工、歷史積淀等多種因素的影響,不同期刊所擁有的競爭實力與市場地位相差甚大,期刊分化現象進一步加劇,市場資源向強勢期刊集中的趨勢更為明顯(如《讀者》、《知音》、《家庭》、《青年文摘》“四大名旦”都是期印數超過百萬冊的大戶),“馬太效應”也將更加突出。從平均期印數來看,25萬冊及其以上的期刊1999年為150種,2000年156種,2001年137種。盡管它們分別僅占當年全國期刊總數的1.83%、1.79%和1.54%,但其平均期印數分別占了全國期刊期印數的44.73%、46.06%和42.2%。(見表3)

    表31999-2001年中國期刊業市場集中度(CRn)

    附圖

    資料來源:根據《中國出版年鑒》資料整理

    表4期刊三大發行系統對比

    附圖

    表5國際數據集團(IDG)報刊投資構成

    附圖

    表62000年美國暢銷期刊排行表

    附圖

    值得一提的是,為發揮強勢期刊的帶動作用,塑造精品期刊,國家新聞出版總署已經開始實施“中國期刊方陣”工程。在2001年12月公布的首批進入方陣的1518種期刊中,雙效重點期刊1154種,雙百期刊192種,雙獎期刊107種,雙高期刊65種。方陣工程的正式啟動宣告長期以來中國期刊均衡發展格局已被打破,國家將給予17.07%的入選期刊以大力支持,鼓勵其通過組建期刊集團等方式進行擴張經營,做大做強;而未入選的、占總數的82.93%的7371種期刊,其未來經營將具有更大的不確定性,所面臨的生存考驗也才剛剛開始。照此推斷,未來幾年將是中國期刊業產業集中度快速提高的時期,也是期刊大規模的并購時期。少數擁有市場、擁有品牌、擁有資本的強勢期刊將實施集團化發展戰略,通過兼并、收購等多種形式“收編”、“消化”弱勢期刊,真正走上擴張的道路;而大量勢單力薄的期刊將被出版集團、報業集團、廣電集團、發行集團、電影集團和其他綜合性傳媒產業集團托管、兼并或收購,成為這些傳媒集團多元化經營的一個組成部分,或逐步淡出期刊市場。

    (二)期刊生存突圍為投資者進入期刊產業準備了可供選擇的合作伙伴

    財政支持的減少直至取消已將中國期刊逼到生與死的十字路口。50多年的發展雖然使中國期刊逐步形成一個門類齊全、品種多樣的期刊體系,但是中國期刊業是在基于數量擴張的基礎上實現增長的,是粗放型的增長,絕大多數期刊個體實力羸弱。據資料顯示,發展型期刊不足2成,超過8成的為生存型,這些生存型期刊基礎差,積累少,苦苦支撐,維持著作坊式的生產。1999年真正贏利的期刊只有100家左右,發行量在幾千冊的不在少數,有的甚至不足1000冊。2000年中國期刊市場規模僅為87.46億元,即使經營比較成功的期刊,其營業額只在2億元左右。更令人不安的是,在尚未完成產業轉型的情況下,中國期刊就必須面對市場,特別是來自境外傳媒機構的競爭與挑戰,其境況著實令人憂慮。無論是經營規模、資產總額、贏利水平,還是人才隊伍、技術裝備,中國期刊都無法與期刊強國相比,整體實務相當弱小。為了支持期刊業的發展,政府盡管對期刊的財政補貼每年仍維持在3億元左右,但相對于發展所需,這種補貼的象征意義大于實際意義,況且距徹底的財政斷奶已經時日不多。

    資本缺乏是中國期刊業發展面對的現實難題,“資金饑渴癥”是期刊業界共同的特征。期刊社眼看手中的出版專有權即將到期,而資金又缺乏,其內心深處的苦楚是局外人難以理解的,其對“政策邊界”的理解在艱難中開始模糊。近年來,為政府所不愿看到的期刊自救行為——主動爭取業外資本加盟已經成為業界公開的秘密,這種可以被稱做“生存突圍”的特別行動涉及的期刊社已不在少數。今天,我們也許還不能對“生存突圍”行為作出合理的判斷,但非刊社國有資本、社會資本和境外資本無疑正在成為推動期刊新一輪發展的三大資本力量。管理部門欲說還休的態度不僅延長了業外資本與一些期刊結合的蜜月期,也使更多期刊與更多、更大規模的業外資本的結合有了看齊的樣板??磥?,“實踐探路、政策規范”的資本結構整治路數將再次上演。

    三、中國期刊產業重點投資機會分析

    (一)期刊發行

    1.現有期刊發行系統的簡要分析

    當前,我國期刊發行集合了三股力量:郵政發行系統、社辦發行系統和民營發行系統。(見表4)其中,郵政是期刊發行的主體(主渠道)。郵政發行是建國以來我國期刊發行一直沿襲的流通模式,應當說郵發途徑是適應計劃經濟時期期刊業發展需要的,隨著市場經濟體制的確立特別是期刊實施產業經營以來,郵發已經無法適應期刊發行特別是增值服務的需要。具體表現在:一是傳統體制約束嚴重影響了郵政開拓期刊發行市場的能力。郵政發行長期局限于以目錄征訂為特征的期刊訂閱市場,而在期刊零售市場難有較大作為,由此造成郵發期刊數量徘徊不前,郵發渠道制約著期刊業的發展。同時,與讀者便利性、隨機性的期刊購買行為更是格格不入。二是作為單一發行渠道的郵政雖有自身網點優勢,但其現有人才、技術結構和信息加工手段都無法提供期刊所需的增值服務。期刊社從郵政得到的是期刊發行數字,對讀者情況無從知曉,更談不上建立讀者網絡、開發讀者市場。三是郵政壟斷發行造成產銷雙方都需要支付較高的成本。對于期刊社來說,郵發不僅發行費率高,而且回款慢,影響期刊資金供應,造成期刊經營資金短缺;對讀者來說,因無法獲得訂閱折扣,致使期刊消費成本逐年增加,極大地影響期刊訂閱數量,而美國等西方國家期刊社給予讀者的訂閱折扣一般都在20%左右。由此不難看出,通過市場競爭手段,聯合各方力量共同拓寬期刊發行通道,從而提高中國期刊流通效率已是當務之急。現在的問題是:誰來整合如此分散的力量與如此分割的市場?從實力和條件來看,新華書店、大型社辦發行機構、民營投資者和境外機構都可能在此有所建樹,對此人們關注著?。ㄒ姳?)

    2.期刊發行體系模式

    中國期刊發行市場網絡建設目標是打造集批發、零售、倉儲、運輸、、配送、結算于一體,傳統門店交易與網上交易相結合的綜合流通服務平臺。發行網絡建設必須堅持走高起點規劃、高技術含量、大通道運行、廣地域覆蓋、連鎖化經營、多元化資本結構的發展道路,通過規?;?、集團化、集約化經營手段,切實提供期刊流通服務,從根本上打破制約期刊業發展的流通瓶頸。

    構建全國一網化的現代期刊發行網絡體系可以采取一次性建設和分階段建設兩種途徑。一次性建設的優勢在于能夠迅速形成龐大的營銷網絡,從而產生對行業的巨大吸引力,其對行業發展的帶動力與影響力將得到充分表達,其對行業的信息導航作用也將得到充分發揮;其可能出現的問題是:投資規模大增加籌資的難度,網絡分布寬可能增大管理難度,人員素質與系統要求可能產生的不匹配,等等。

    分期性途徑即在確定基本規劃的基礎上,以可能的資金、人才、技術等條件分步驟、分區域建設。如它可以是通過戰略聯盟聯結各地松散的期刊發行網絡,使之逐步形成有機統一體。在此基礎上以股權置換、產權交易為手段組建股份制期刊營銷集團,以資本手段打造期刊快速流通通道。其優勢是量力而行,穩步推進。其劣勢是顯而易見的:一是大網絡形成的滯后無法有效擴大期刊發行量,從而降低自身對期刊社的吸引力;二是小規模發行網絡不能形成較高的進入壁壘,無法排斥其他競爭者進入,從而增大投資的風險。

    (二)期刊廣告

    1.期刊廣告經營的政策背景

    期刊出版領域是政府管制非常嚴格的部分,沒有獲得期刊出版權的任何單位或個人不能進行期刊出版活動,否則被視為違法。近年來,國家出臺了媒介編輯業務和經營業務兩分開的政策。根據規定,報刊新聞業務部門融資活動僅限于新聞出版廣播影視部門;而經營業務如報刊印刷、發行、廣告等部門經批準可以吸納業外資本組建股份制企業,這為業外資本(包括外資)進入傳媒廣告業開辟了“安全”通道,期刊無疑也從中受益。其實,在該政策出臺之前,已有業外資本進入期刊廣告經營板塊,最為成功的當數上個世紀80年代進入中國期刊業的國際數據集團(IDG),它已介入15種期刊(報紙)廣告經營并取得不俗業績,其成功運作值得關注與借鑒。(表5)

    2.期刊投資品種的選擇

    費斯克在其金融經濟體制和文化體制分析中關于電視節目—電視觀眾—電視廣告的互動關系的描述同樣存在于期刊經營之中,期刊形成了內容—影響力(讀者)—廣告的有機體。盡管業外資本尚不享有期刊的內容編審權,但通過提高內容質量擴大發行量從而帶動廣告卻是繞不過的彎,一本內容豐富、制作一流的期刊總是能夠得到更多商家擁戴的。因此,投資者對所投資的期刊品種選擇和內容經營尤為重要。

    在就中國暢銷期刊作出評介之前,我們不妨看看美國的暢銷期刊類別。根據美國權威的SRDS分類法,美國期刊分為消費性期刊(供非專業、非學術人士閱讀)和商業性期刊(專業型、專門性期刊)。表6中排在前5位的為最為暢銷型的美國期刊。

    中國哪些期刊最為暢銷?要回答這個問題可不能單純從發行量的大小判斷。與美國雜志完全依靠市場發行不同,中國一些發行量大的期刊是黨政機關刊物,其發行通過行政手段進行,與市場沒有很直接的關系。因此,我們只有通過企業廣告投放量和讀者購買情況來對市場暢銷型期和作出綜合判斷。從表7中我們發現,中國讀者最青睞的期刊與美國讀者的期刊消費偏好具有相似性。這些期刊無疑值得投資者關注。

    (三)增值服務領域

    由于增值服務不涉及期刊采編宣傳業務,在政府面上基本上不存在太多壁壘,為政府鼓勵、支持發展的領域。期刊增值服務投資領域主要有:

    1.資訊提供

    期刊吸引讀者的是內容,期刊資訊提供商通過調動社會化的智力資源,培育信息源(如發現作者、培養作者團隊),組織選題策劃,為期刊提供高質量的稿件。

    表72002年1-6月中國期刊廣告營收20強

    附圖

    資料來源:慧聰媒體研究中心數據

    2.管理顧問

    針對期刊社管理薄弱的實際情況,投資者通過組建高素質的專業化期刊管理團隊,針對不同期刊的要求開展專項管理會診斷,提供管理輔導和解決方案。特別是在配合期刊社開拓營運思路、創建制度規范、提供實戰指導、推薦職業管理者、策劃師、出品人等方面發揮建設性作用。

    3.投資融資

    針對中國傳媒產業投資主體單一、資本缺乏、效率低下的實際情況,投資者在擴大期刊資本來源、促進資本多元化方面能夠發揮積極作用。一方面,積極為期刊發展提供投資、融資信息與服務,擴大資金來源,解決期刊發展對資金的需求。另一方面,公司將成立機構,選取部分期刊進行戰略性投資,甚至對部分期刊進行托管,促進中國期刊業購并與重組。

    此外,在經營策劃、市場調查、教育培訓、外貿、會議展覽等領域投資者亦大有作為。

    四、投資中國期刊業的基本策略

    (一)突破策略

    在當前政策背景下,投資期刊業在政策上具有較大的不確定性,所面臨的政策風險較大。因此,應當采取突破策略,即從與政治、意識形態關系最小的領域著手。在介入期刊類別上,不妨選取時尚類、經濟類、生活類、行業類和影視類等作為突破口,根據政策變化逐步涉足新聞時政類期刊;在經營環節上,宜從分銷服務、增值服務作為切入點,逐步向版權提供、項目合作發展。當前,業外資本(含境外傳媒集團)進入期刊業大多通過授權進行版權提供、欄目合作和租用版面等方式,以期逐步過渡到實質性的資本合作,應當說此種手法是穩慎的也是現實可行的。

    (二)大投入策略

    篇3

    筆者曾經做了一次簡單的調查,就是提起跨國投資,然后觀察人們的反映,大多數人自然而然的想到國際上著名的跨國公司,什么可口可樂,麥當勞的;提到外資,更多的人關心的是如何引進和利用外資,很少有人將這些同中國的企業聯系到一起。中國是發展中國家,資金缺乏的確是制約中國經濟發展的一個瓶頸,但殊不知,中國經過二十多年的改革開放以后,特別是全球一體化的不斷加強和中國加入WTO,贏得了國際化的資源配置環境,大多的中國企業都應該走出國門,為自己尋找更大的發展空間。

    國際跨國投資是公司為了獲取預期未來收益而將資本投放到國外的活動,是國際貨幣資本和國際產業資本實現跨國流動的一種形式,以資本增殖,生產力提高為目的的國際跨國投資活動是科學進步,國際分工細化及經濟全球化的必然結果??鐕疽殉蔀閲H投資活動中最活躍的因素,是國際投資活動的主體。國際跨國投資從上個世紀90年代起大踏步發展,十多年來跨國投資金額超過了10000美元的大觀。在過去的9年中,全球的跨國投資保持了極高的增長速度,投資金額從1995年的3311億美元增加到1999年的10750億美元,2000年更是超越了12700億美元。統計資料顯示,到1999年底,全世界的跨國公司總數超過了60000家,擁有30萬個海外子公司和附屬企業,這些跨國公司占全世界對外國投資的70%以上,占全世界總產出的1/4。世界上最大的100個經濟體中有51個是跨國公司,其余49個是國家,也就是說,有些跨國公司的經濟規模已經超過了中等發展中國家。時隔五年,以跨國公司的發展勢頭,不難想象其規模和力量。大量的事實證明,跨國投資是當今世界不可逆轉的時代潮流。對中國企業而言,盡早地加入國際競爭當中,顯得尤為迫切。

    按照國際資本輸出的規律,各國吸收國外投資與對外投資的比例,發達國家是1:1.44,即每吸收1美元外資,對外投資可達到1.44美元。發展中國家的這一比例為1;0.43,而我國目前的比例為1;0.26左右,尚相當于發展中國家的1/2多一點。隨著我過綜合國力的不斷加強,工業門類的齊全和國際經濟技術合作和交流經驗的大量積累,我國對外投資存在著不可估量的潛力。北京大學經濟研究中心主任林毅夫教授認為,目前中國應該并且已經達到快速對外輸出資本的階段。他指出,按照國際經驗,一個國家的人均收入一旦達到2000美元,產業結構就應進行調整,把一些生產能力過剩的企業移至海外,以更低的成本來獲得更多的利潤。目前中國人均收入雖只有1000美元多一點,但是由于地區差異,上海人均收入已經達到5000美元以上了,而江蘇、浙江、廣州等沿海地區人均收入都遠在2000美元以上。因此,到國外投資是萬事俱備,只差行動了。

    近幾年來,中國出現了比較嚴重的通貨緊縮,很多領域存在過剩的生產能力,這就很容易讓人想起日本經濟學家小島清的邊際產業理論,即產業升級后處于比較劣勢的產品和技術的轉移,一是沿海到中部、內陸欠發達地區,再就是向國外此產業仍然處于比較優勢的地區,尤其是了解國外市場的企業,向資本缺乏而勞動力密集的地方轉移。加拿大西安大略大學教授徐滇慶指出:中國對外投資應該選擇那些市場程度比中國慢半拍的國家和地區。中國企業一方面有著充足的經驗,一方面對這種轉型中的市場有超強的適應能力。他將之成為中國企業跨國投資的“早半拍”準則。早半拍準則可以在國際貿易的需求偏好相似說中找到影子。需求偏好相似理論(ThoeryofDemandPreferenceSimilarity)是瑞典經濟學家林德(S.B.Linder)提出的,用國家之間需求結構相似來解釋工業制成品貿易發展的理論,這對跨國投資同樣適用。林德認為,影響一國需求結構的主要因素是人均收入,一國的需求結構和人均收入是直接相關的,人均收入越相似的國家,其消費偏好和需求結構越相似,產品的相互適應性就越強,貿易交往也就越密。人均收入較低的國家其選擇消費品的質量要求也就較低,因為他們要讓有限的收入滿足多樣化的需求,同時,為了實現充分就業和掌握生產技術,也只能選擇通用的技術,簡單的資本設備,而人均收入較高的國家剛好相反。這就給人一種感覺,中國過剩的生產能力最好走這條路。徐滇慶教授根據他的早半拍準則得出結論:中國資本輸出最佳的地區是東歐地區,并切舉了豐佳集團的例子加以說明。其依據是這些地區國內市場化程度,參與世界經濟的程度都遠不如中國,而其收入水平和需求結構和中國類似。但是必須指出的是:一、這種理論只能解釋水平上的跨國投資問題,卻忽視了垂直跨國投資問題。二、這種理論只叢經濟發展程度角度入手,而忽視了政治等其他的條件。以羅馬尼亞等東歐國家為例,其投資環境存在以下的問題:1、法律煩瑣,透明度低,且優惠政策沒有明確的法律保障;2、經濟困難,對國際貨幣基金組織和世界銀行期望值較高,反過來受其限制也高;3、政局尚未完全穩定;4、處于美俄爭奪激烈,經濟不穩定,麻煩事多的灰色地區;5、腐敗、、行賄受賄嚴重,投資風險大,成本高,等等。豐佳在那里的成功不能把這些一下都抹去。三、這種理論引導的資本流向的產業基本上是一些低級產業,不利也企業的產業升級和技術進步。因此我要指出,“早半拍”準則倒不如歸結為一種跨國投資戰略,即打發展程度的時間差,利用這種時間差取得良好的走出去效果。但是并不足以指導資本的主要流向。我國企業跨國投資應樹立多元化的發展觀念,不應該過分依賴一些國家、地區和產業,更不能一哄而上。應該在深入分析和考察的基礎上,對投資市場和產業有所取舍,以發揮資本的最大效用。

    實際上,中國企業跨國投資,歐美發達國家及一些新興的工業化國家才是優先考慮的對象。原因如下:1、這些國家市場化程度較高,社會政治環境穩定,雖然競爭激烈,但也為投資者提供相對公平的競爭環境;2、這些國家有著先進的生產管理技術和豐富的營銷經驗,是我國企業“練兵”和“取經”的最佳場所,能對我國國內企業的質量和水平有所推動和提高;3、這些國家的技術開發和產品較新,可以是企業對前沿技術和管理有較快的反應能力,有利于我國企業發揮后起者優勢實現生產力的跨越式發展,提升產業層次和縮小與發達國家的差距;4、歐元美元作為硬通貨,幣值堅挺,匯率風險小而增殖能力強;5、目前歐美國家都實行鼓勵外來投資政策,提供各種低息貸款。另外已有的工業基礎能為企業提供相關的產業支持,有利于企業降低成本。調查表明,絕大多數中國資本投向正是這些地區。

    解決了區位選擇問題,那么下一步就是怎樣走出去了。一個模糊而又完美的建議無外乎考慮企業自身狀況和國外的投資環境。在此問題上,也沒有完全適用的法則,中國企業完全可以深練太極之道,將中華武功的精髓思想運用到走出去的戰略中來。

    對付強者,避實就虛,攻敵弱點。我國企業與國際知名跨國公司在國際競爭中的實力對比相差懸殊,所以不能硬來,應該采取迂回的策略,發揮靈活的優勢,攻擊敵人薄弱的環節。從大型相關產業的公司涉足不深的地方,推廣自己的國際化品牌。

    以己之強攻敵之弱,發揮比較優勢。我國的勞動力成本相對較低,大力發展勞動密集型產業為依托的跨國經營可以物美價廉的產品占領國外市場,中國的很多產品(勞密型)占據世界大量的市場分額,甚至引起一些國家的恐慌,通過建立海外子公司進行內部化的交易,可以有效的減少發達國家對中國的反傾銷。進而發揮勞動成本低廉的威力。

    以靜制動,發揮后起者優勢。借力打力,四兩撥千斤。比較優勢的戰略適用的是貿易領域,雖然能使發展中國家獲得貿易利益,但容易使我國低水平的產業結構固化。在現有的比較優勢的基礎上通過與高新技術的結合來提升產業結構是我國必須解決的問題。這就需要發揮后起者優勢,敵未動我不動,敵動,我動在先。具有選擇的使用國外在付出巨大代價才獲得的支持經濟增長的一系列科技成果,這樣就可以跳國許多技術發展階段,直接采用新技術甚至在其基礎上進行研發實現企業質的飛躍。如首鋼集團收購美國MastaEngineer公司70%的股份,獲得了650套設計圖紙,46個設計軟件包,從而增強了首鋼集團設計和制造重型冶金設備能力,擴大了中國鋼鐵工業作為整體在國際市場上的競爭力。2002年9月TCL集團控股的TCL國際通過其全資子公司與德國施耐德達成收購協議,利用巧勁,達到了利用其已有的融資和銷售渠道。

    篇4

    市場狀況:市場的壓力、電力短缺、資金短缺以及環境的變壞已為外國公司帶來極大的商機,使他們有機會在節能技術方面來分享龐大的中國市場。

    最初開始于1978年的市場改革,戲劇性的削弱了國家計劃在中國經濟中的作用。國有企業所占全國工作總產值由1980年的76%下降到1994年的34%,國家分配的商品由1979年的65種縮減為1995年的14種。在重工業和通訊以及運輸領域的價格控制作用已削弱。多數商品的價格由市場決定,盡管少數幾種關鍵項目,如谷類、棉花以及石油產品的價格仍在國家的控制之下。中國正通過降低進口關稅和配額,以及向完全自由兌換貨幣轉變,來努力與世界貿易組織的基準保持一致。

    作為經濟改革的一部分,中國政府已停止向煤炭工業發放每年高達2.3億美元的補貼。煤炭價格1993年在許多地區開始急劇上漲,1994年價格下調后,仍繼續上漲。據政府報道,許多煤礦在1995年已開始盈利。另一方面,石油價格的改革在前進了兩步后又退回了一步。在宣布了幾條措施后,石油市場在1992年開始開放。1994年夏季,政府改變了方針,重新由中央統一管理價格和銷售渠道。1994年春季,為了防止社會不安定,政府逐步對居民用煤和用氣售價實行控制。電價仍是大幅度調節了的,在多數地區,電價現在比燃料價格上升得快。

    通過改革,中國的經濟有了明顯的增長,國內生產總值以每年平均8-9%的速度連續增長。盡管80年代能源使用的增長速度只有經濟增長速度的一半,中國的主要燃料--煤炭的價格,從1978年到1995年仍翻了一番。1995年的原煤產量達12.8億噸。中國是世界上最大的含碳礦燃料的生產者和用戶。難怪現在存在嚴重的空氣污染和酸雨問題,已成為僅次于美國的世界第二大溫室氣體排放者。這些環境問題由于從生產、運輸到最終使用的整個能源系統的低效率而加劇。

    此外,部分是因效率低,電力生產沒有跟上迅速發展的經濟的需要。經常性的電力短缺降低了生產率,并導致生活的不便。問題是如此普遍,以致許多地方報紙象預報天氣一樣發出計劃性的停電通知。電力部計劃從1995年至本世紀末到少增加200GW至300GW的裝機容量,即平均每年增加24GW。當然,中國無論是建造大型電站的能力還是資金,都不足以完成如此巨大的擴展。這就解釋了為什么中國政府急于想吸引國外資金用于電力領域投資。

    當然,政府也很清楚節能在改善與能源相關的經濟和環境問題方面的潛力。早在1980年,國家便開始投入大量的資源來提高關鍵能耗工業的能源使用效率,以及提高所有工業用電機、風機以及泵類的能源使用效率。90年代,政府的目標已將節能投資的責任由公共領域轉向私人領域。國家計劃委員會的中國節能投資公司(CECIC)由大制造商轉化為一個出租協會。1993年,CECIC的貸款加上地方政府的資金補充,共有3億美元,每筆貸款需要企業提供投資的一部分。

    政府已公布了能源標準和一系列附加的節能條例,它們已收錄在中國的《節能法》草案中。如果這一法律獲得通過,許多地方節能技術服務和監測中心將授權進行檢查并將檢查結果向政府報告。嚴厲的立法將加強對節能的需求,這一需求由于現有的節能條例和市場以及環境的壓力而有了較強的增長。

    國外的技術和投資可在滿足中國的節能需求中充當重要的角色。自從1978年中國開放以來,國內已成立了240,000家外資企業。直接的國外投資在固定資產中所占的比重已超過國家的總產的10%。外資企業現已占了超過中國總的對外貿易的三分之一。1992年,美國在中國能源和電力上的總投資達7.74億美元。

    機會范圍:

    由于經濟和政治力量的綜合作用,以許多方面都產生了節能的需求。由于經營困難的公司允許破產,幸存者更愿意投入先進的技術,如工業過程控制、凝汽閥以及高效電機、鍋爐和爐窯,這些將為企業提供競爭優勢。電價的上升使得使用效率和熱電聯產成為更具吸引力的選擇,盡管以低的、可控制的價格傳送暖氣在多數地方仍是一個重要障礙,市場政府面臨著通過改善區域采暖系統來減少污染和費用的壓力。外資賓館和辦公大樓開發商通過采用節能燈具、恒溫控制系統和裝置以提高能源使用。請理解隨著中國消費者可隨意支配的收入的增長(暫且不考慮電線容量的限制)也需要高質量、高效率的用電器具,因為通過減少維護和電費,比竟可以節省金錢。

    改善工業設備和工藝:

    中國的工業領域為國外的節能投資提供了巨大的機會。目前,中國工業消耗的能源超過能源總是的三分之二。非國有工業產量份額已顯著增長,但由于國家控制著許多重工業領域,它仍是主要的能源使用者。

    對國有企業能源使用的研究表明,如果將中國現有的過時的設備和工藝立即用當今世界最先進的技術來代替,將能源效率提高到新的水平,中國具備現有的能耗總量上節省40-50%能耗的技術潛力。當然如此徹底的設備改造是不現實的,這一數字只是作為一個有用的技術參考點。

    一個對中國鍋爐和爐窯的提供了大量的證據,證明通過工業設備改造而實現節能的潛力。中國的鍋爐每年消耗8.6X1015Btu(9.1X1018焦耳)的煤,約為最終使用能源的三分之一。如果鍋爐的效率由現在的平均65%提高到發達國家所達到的平均80%,每年可減少能源浪費1.6X1015Btu(1.7X1018焦耳)。

    工業爐窯大約消耗中國最終使用能源的四分之一。由于中國使用的爐窯的低效率,工業加工比如鋼鐵和玻璃生產以及銅的冶煉所消耗的能源比初級加工要多25-110%。如果中國的爐窯提高到先進水平,中國將減少爐窯能耗的大約40%,或每年減少2.7X1015Btu(2.9X1018焦耳)的浪費。

    根據地球環境研究所提供的案例研究,多數的工業能源使用的改善是經濟可行的,多數情況下的投資回報率都是很好的。

    上面陳述的節能潛力還沒有包括鄉鎮企業,它們多數使用低效、高污染的二手設備,由小型、低效的電站供電。甚至,許多地方的鄉鎮企業投資規模還是技術的先進程度均段于國有企業,為高經濟回報的節能投資提供了一個現成的市場。

    降低高效率電機的花費是國外投資的一個很有前途的區域。中國的制造商已生產也一系列稱為YX系列的高效異步電機。然而,YX系列電機由于采用了更昂貴的材料,其成本比低效的Y系列電機要高出50%。盡管用一臺YX系列電機更換一臺Y系列電機的費用可在相當短的時間內收回,然而,許多電機用戶卻不愿意支付較高的初始費用。中國的高效率電機制造商也許愿意允許國外的技術或者作為一種大膽的嘗試,以提高他們減少材料用量和降低產品價格的能力。

    國外投資對促進鋼鐵工業使用廢氣也是必要的,高爐產生的含一氧化碳豐富的廢氣可用來低成本發電,且可減少工廠產生的污染。例如,一個6MW的發電廠的投資成本約在1500-2500萬元,由于使用廢氣,不需要燃料費用,每年可發電36GWH。假設電價為0.6元/KWH,生產的能源價值將高于2000萬元,可讓工廠在不到兩年時間內收回投資。中國已有8家鋼鐵廠有興趣采用這一技術。

    認識到中國工業企業節能改造所存在的潛在的機會,一些美國公司已始了這一領域的業務。例如,有一家領先的美國控股公司已與一家中國的石化公司合作,采用過程控制改造其煉油廠。一家美國凝汽閥公司與一家領先的中國機械公司合作,改善許多工業應用蒸汽系統的效率。在第三個案例中,一家鋼鐵工業相關公司在財團在中國設立了一個辦事處,尋求鋼廠的節能改造機會。

    熱電聯產:

    1993年,聯合產熱和發電,即大家所知的熱電聯產,估計幾乎占了中國熱力發電裝機容量的12%。80年代,中央政府支持發展熱電聯產,因為這一下子解決了幾個問題:供電量增加、能源使用效率得到提高、環境得到保護。小規模熱電聯產的任務現在轉移到了省級和地方政府以及私人領域,在這方面產生了對國外投資的需求。

    熱電聯產的技術潛力在中國北方和東部省份發展得最快,因為這些地區冬天氣溫低,工業比較發達。然而,突然興旺起來的南方沿海省份也同樣有很大的市場潛力,因為那里需要的電能和制冷的空間更大。在能源短缺的地區,新建的工廠要比同一電網供電的當地用戶付更高的價錢。實際的價格通常由發電廠和當地政府依實際情況協商而定(售熱通常是不允許的收來源,因為政府嚴格規定采暖價格)。

    篇5

    如何把外匯儲備的對外投資與國家的戰略在尊重市場機制的前提下實現有效的結合?外匯儲備的投資,下一步需要將投資領域延伸到有價證券以外,注意對國家資源戰略、能源戰略,以及支持企業走出去戰略的配合,既分散了風險,也可以在一定程度上避免“中國買什么漲什么”的情況。從國際范圍內看,新加坡的GIC和淡馬錫在資產的選擇上都涉及到很多關系本國發展戰略的重要領域,如金融、房地產甚至直接投資等。而日本的海外投資主要集中在自然資源的開發、制造業、房地產、金融、保險和運輸業等部門。另一方面,實現區域和貨幣的多元化,參考貿易伙伴與我國的進出口貿易額進行適當配置。外匯儲備在最終使用時的意義在于其具有的國際支付能力,而從這一角度來看,外匯儲備保值、增值,流動性、安全性也在于保障隨時可用的國際支付能力。國際上,挪威央行根據各主要貿易伙伴的進出口貿易額,將滿足盈利性和發展性的外匯儲備長期資產配置到42個發達和發展中經濟體,31種貨幣,取得了很好的效果。我們在未來投資管理外匯儲備長期資產時,完全可以根據各主要貿易伙伴與我國的進出口貿易額建立動態的幣種結構體系。

    外匯儲備的投資不應出現“二次結匯”的要求,而是應當要求以外匯運用為直接目標,以免重新增大外匯儲備增大的壓力。中央匯金公司在銀行和證券公司的注資中,實際上就隱含了這樣一個問題,即這些被注資的機構往往需要對這些注入的外匯進行結匯來進行運用,否則會承擔人民幣匯率升值的風險。下一步的外匯儲備的運用,應當重點強調外匯的直接對外運用。

    面對急劇增長的中國外匯儲備,各方都在尋找良策。筆者認為,成立一個新的外匯儲備運作機構不難,但是真正改變外匯儲備資產配置可能需要相當長的時間。

    中國外匯儲備3600億美元足矣

    目前中國外匯儲備已經超過萬億美元,遠遠超過應付外部流動性的資金需求。在過去幾年中,中國外匯儲備以每年兩千億的速度暴漲,其中最大的因素是中國在經常項目和資本項目的雙順差,是中國經濟出現了一些結構性的變化。中國已經成為世界的加工工廠,很大程度上它的貿易順差是這種結構性因素造成的。

    與此同時,中國在資本項目上雖然有所開放,但總體來講仍是封閉的。中國的外國直接投資(FDI)金額仍然非常龐大,而如果把與政府相關聯的資本項目扣除,資本項目也呈結構性順差。此外,還有海外投機資金的流入。近年人民幣升值預期不斷增加,人民幣資產價格不斷上揚,但是,中國政府在人民幣匯率政策方面仍實施控制,不希望人民幣有大幅度升值,其結果是中國人民銀行被迫大規模地買入外幣,釋放人民幣。近年外匯儲備的暴漲已經超出了外匯儲備本身的概念,而是匯率政策、貨幣政策運行架構的一個結果。

    根據我們的計算,如果只為應付不虞之時短期外債和進口的需要,中國的外匯儲備其實有3600億美元就足矣。一萬億美元,與其說是外匯儲備,不如說大部分是超額儲備。

    外匯收益回報有待提高

    在認識到我國外匯儲備來源發生深刻變化的同時,我們也有必要看到,目前中國外匯儲備的收益回報并不理想:一方面,中國仍是一個發展中國家,出于經濟發展需要,需要大量引進外資(并且為之提供了高達雙位數的回報);而另一方面,外匯儲備又放在回報不超過5%的外國政府債券之中。

    對于一國來說,外匯儲備的本意是為了應對緊急情況下的對外貿易和償還對外借款需要,通常來說,正常情況下的外儲管理應該符合三個原則:即安全性、流動性以及效益性(也有稱作“盈利性”),這三性原則一直是外匯儲備的金科玉律,必須得到貫徹和滿足。目前中國外匯儲備便是主要放在流動性極強的外國國債上。

    但是對于超額儲備的部分,筆者認為既不應該,也沒有必要百分之百的遵守上述三性。部分外匯儲備完全可以在充分控制風險的前提下,采取比較進取的投資策略,提高回報。1萬億美元的外儲中,扣除3600億的正常儲備需要,剩下有近6400億美元的超額儲備,而這部分儲備目前由于大量投資于外國國債,回報不足5%,如果通過有效的投資策略,將這部分外儲投資回報提高兩個百分點,達到7%的水平,中國每年將多獲得128億美元的收益��這還只是最保守的估計。過去十年,海外基金的平均回報是9%。

    根據官方公告,2005年全國教育經費為8418.84億元人民幣,中央和地方各級政府預算內教育撥款(不包括城市教育費附加)為4665.69億元(其中中央財政教育支出僅349.85億元)。換言之,如果超額外匯儲備得到有效管理,即使其收益率只提高兩個百分點,每年各級政府的教育撥款便可以增加21%。

    誰執外儲牛耳

    要讓外匯儲備得到有效的管理,使其“有所作為”,理所當然地涉及到由誰來協調管理的問題。首先,我們應該認識到,外匯儲備的性質和國庫資金不同,這筆錢理論上屬于全國人民,而不是屬于政府。

    第二,這筆外匯是人民銀行通過發行人民幣而買入的,在人民銀行的賬本上,它既擁有這部分外匯資產,同時也要承擔與此相關的人民幣負債,因此這筆錢并不是傳統意義上的國家資產。當資金外流的時候,人民銀行需要收回人民幣,同時將這些儲備釋放出去,所以不能把這筆錢簡單地納為國家資產。

    究竟超額外匯儲備由誰掌管?還值得進一步討論,但我個人認為,如果未來真的成立國家外匯資產管理公司,它可以隸屬國務院,但是應該由人民銀行來牽頭,因為這筆錢在央行的資產負債表上。另一種做法是,由財政部牽頭,不過這樣做的前提是,今后吸納外匯的資金來源由央票發行改為國債發行。

    投資策略須慎重

    關于這筆資產如何投資,時下爭論相當激烈。毫無疑問,資金需要分散風險,同時提高回報。但是從資本市場的運作特點來看,如此大規模的資金,其流動性將成為第一障礙。舉個例子,所有人都知道,中國的黃金儲備在外匯儲備中所占的份額非常小,將一部分外匯分散成持有黃金是理所應當的。但從實際操作過程來說,在價格敏感的黃金市場上,買賣10億美元的黃金根本做不到,何況中國增加一個百分點的黃金持有,就是上百億美元。

    對于如此大規模的資金運作,在現貨市場上買進賣出實際上很困難,散戶買賣根本無須顧及價格,而超大資金運作本身便對價格構成重大影響。許多目前所討論的投資策略實際上是不切實際的。而且一旦中國開始進行資產投資分配,相信在國際資本市場上,會出現一批以猜測和跟隨中國政府投資而動來牟利的對沖基金。中國購買海外賬戶必須涉及政治敏感性。中國在2006年到處談判,但并購成交項目少之又少。新加坡是政治中立國,淡馬錫在收購海外資產上,比中國公司有利。

    篇6

    一、可轉換債券在證券投資市場的表現

    可轉換債券作為一種低風險的投資品種,近年來日益受到投資者的關注。從1999年12月至2004年10月,可轉債表現良好,整體走勢強于股票,體現出了大盤上漲時隨之上漲,下跌時抗跌的特點??赊D換債券的波動率低于股票,用2000年至2004年10月的日收盤數據計算,上證綜指的年波動率為0.21,轉債指數的波動率為0.127.

    可轉債在美國證券投資市場也有良好表現。M晨星公司的相關統計數據顯示,可轉債基金最近10年年平均收益率為9.29%,接近同期美國國內股票基金9.46%的收益率水平;而最近5年和3年的平均收益(約為5%)均要高出同期美國國內股票基金4個百分點以上,這期間正是美國股市較為低迷時期,體現了可轉債基金在弱市中較強的抗跌性;而2003年美國股市逐步由熊市向牛市轉變,可轉債基金年收益率高達25.31%,體現其在牛市中與股市基本同步上漲的特性。

    二、投資價值分析

    可轉換債券的價值主要來源于純債券價值和期權價值,對于投資價值的分析也就相應從這兩個部分展開。投資者對于可轉換債券除考慮風險外,最感興趣的是未來不確定性最多,上漲空間最大的期權價值部分,只有這一部分能給投資帶來豐厚的收益,而純債券價值只能給投資帶來保底的收益。因此期權價值的投資分析成為成投資價值分析的重點。

    (一)純債券價值的投資分析

    純債券價值作為投資者的收益底線,其未來的波動主要來自于市場利率的變化及到期年限的縮短。在預期進入加息周期的情況下,國債和企業債券價格有下跌的趨勢,市場利率上升,純債券價值下降。到期年限的縮短,減少了折現的時間,純債券價值上升。對于不同的企業可轉債來說,是否采用浮動利率,以及不同的票面利率、利率補償率都會對純債券價值的衡量產生影響。浮動利率能削弱升息對債券造成的負面影響,增加價值。較高的票面利率和利率補償率能提高債券價值。2004年10月29日央行上調利率,純債券價值相應下降。而山鷹轉債因有“按人民銀行一年期存款利率變動向上調整,向下變動不調整利率”的利率調整條款,在升息之后立即上調可轉債的票面利率,有效地回避了升息所帶來的價值損失風險。

    債券投資能否安全回收也是純債券價值投資分析的一個重要方面。企業穩健是公司償還債務的保證。國內目前對可轉換債券已經實行了信用評級制度,絕大多數可轉債有商業銀行等擔保機構進行擔保,且大多數可轉債在條款設計中也說明了出現償還現金不足時代為償付的機構和方式。因此,國內的可轉換債券在償還方面風險不大。從實際來看,目前沒有出現不能償還的安全。但投資者,尤其是可轉換債券中長線投資者,對上市公司財務結構、收入和現金流、償債能力等方面的分析仍不能忽視。這些方面除影響企業的償付能力外,也對企業未來的股價產生影響,進而影響可轉債的投資價值。

    (二)期權價值的投資分析

    股票價格是影響期權價值的重要因素。股價的上漲使期權價值增加,進而推動可轉換債券價格隨之上漲,特別是在超過轉股價格之后,距離轉股價格越遠,則可轉債越表現出股性,波動率也越接近于股票。對于股票價格未來趨勢的判斷是一個極其困難的問題。有效市場假設理論認為股價已經充分反映了現有的信息,因此根據現有的信息不可能對股價做出預測。B-S理論也是建立在股價是隨機波動假設的基礎之上,股價未來的波動是隨機的。但也有很多理論努力嘗試尋找股價的運行規律,如屬于技術分析的道氏理論、波浪理論等,這些理論對于股票價格未來價格走勢的判斷起到輔助作用。值得注意的是,可轉換債券不屬于短期品種,特別是對于新發行的可轉債至少在半年之后才進入轉換期,應當從中長期來把握股價的預期?;久娣治鐾ㄟ^評估股票的內在價值,將未來現金流用合適的折現率折為現值,以判斷當前的股價是高估還是低估。基本面分析注重股市運行的宏觀經濟環境、資金供求、行業狀況、及前景、公司財務狀況等基礎性因素,揭示這些因素對股市的綜合作用及對中長期趨勢的影響,適合于可轉換債券價值的分析。基本面優秀的公司,未來存在更多的發展機遇,能夠保持業績的增長,獲得投資人的青睞,從而增加可轉換債券的投資價值?;久娣治鰞热莘倍?,不是本文的論述重點,具體內容參見相關的文章和論著,本文僅以行業為例來做簡要分析。遵循價值投資的理念,上市公司行業景氣度的提升能帶動上市公司業績的增長,進而拉動上市公司股價的上漲,推動轉債價格上揚。由于銅行業的景氣,需求量大增,帶動了銅價的大幅上漲,以銅為主業的銅都銅業獲得了發展良機,業績大增,股價上揚,其可轉換債券價格達到了140以上的高位,較發行價上漲超過40%.從這一角度出發,目前,鋼鐵行業今年達到了景氣的高點,后市預期再度走高的可能性不大,股價上揚機會不多。

    對于股價波動率的考察可以參照歷史的波動率,結合公司基本面分析和市場熱點,來推斷未來股價可能波動率。歷史上波動率高的公司,得到較多投資人的關注,未來可能持續這一趨勢,因而歷史波動率可作為參考。若公司未來存在較多的利好消息,而且很有可能成為市場熱點,則股價正的波動性就大,這將提高可轉債的期權價值。另外,從市場經驗看,小盤股和低價股具有相對較大的波動率,也就存在更多的機會。

    到期年限較長的公司,股價有較多的上漲機會。近幾年國內證券市場波動較大,每年都會上漲的行情。選擇到期年限在1年以上的可轉換債券能獲得更多的機會,對于1年以下,例如陽光轉債只有0.54年,由于未來股價上漲的機會相對不多,一般不必考慮。

    三、價格特征分析

    可轉債作為兼具股性和債性的金融衍生產品,其價值主要由純債券價值和期權價值兩部分有機地構成,所以轉債的固定收益部分(包括票面利息、利息補償以及無條件回售價格)和股票的走勢對轉債的市場價格具有決定性的作用。如果以轉股價格為分水嶺,當股價遠低于轉股價格時,轉債價格主要體現的是轉債的債性,純債券價值對轉債的價格起到了很好的支撐作用;當股價遠高于轉股價格時(不考慮贖回),此時轉債價格主要體現的是轉債的股性,即轉換期權價值;當股價處于轉股價格附近時,則債性和股性綜合體現。不同的股價下對應的市場價格特征如下圖所示。其中:轉換價值=股票價格×(債券面值÷轉股價格)。

    因此,在股價低于轉股價格時,由于純債券價值的保底作用,可轉債顯示出了很強的抗跌性。在高于轉股價格較多時,則轉債的市場價值略高于轉換價值,跟隨股票的上漲而上漲,收益與股票相似。

    四、套利分析

    可轉換債券的波動通常比股票的波動慢,如果股價下跌,轉債的下跌會有一定的滯后,而且跌幅更小。如果股價上漲,可轉債的上漲也會滯后,漲幅也不如股票,此時可能出現轉換價值超過市場價值的情形,折算轉換價格(定義見下面公式)小于股價,這一價差的出現形成套利機會。例如銅都銅業在2004年9月17日股價上漲7.45%,收盤價為9.81,而可轉債價格僅上漲4.91%,以收盤價計算的轉換價值為144.26,超過了可轉換債券的收盤價139.94.折算轉股價格為9.51,差價為0.3元,出現套利機會。反之,由于普通股并不能轉換為可轉換債券,所以在折算轉換價格高于普通股的市價時,套利行為是不可行的。因此,對可轉換債券的套利只能是單向的。

    套利策略為:套利者首先必須有一定數量的股票和現金(股票也可以由轉債轉換而來),當市場出現套利機會時,套利者賣出股票,同時買入相應數量的轉債并申請轉股,第二個交易日套利者的持倉變化為:股票數量不變,現金增加?,F金增加部分即為套利收益,但由于沒有賣空機制,套利者必須承擔持股風險,這是單邊市場套利所不可避免的。為了發現套利機會,定義如下指標:

    折算轉換價格=可轉債市價/(100/轉股價格)

    每股轉換溢價=股價-折算轉換價格

    每股轉換溢價率=每股轉換溢價×(100/轉股價格)/可轉債市價

    每股轉換溢價率也稱為套利空間,如果套利空間為負,則不存在套利機會;反之,若套利空間為正,且大于所有的交易成本費用率,則存在套利機會。操作時賣出股票和買入轉債同時進行,所以組合中股票市值和現金資產的比例大致應為1:1.

    一次套利操作需要同時賣出股票和買入轉債兩次交易才能完成,賣出股票的交易費用率按0.5%計算,買入轉債的交易費用率按0.1%計算,則一次套利操作總的費用率以0.6%計算。當套利空間大于0.6%時,則存在套利機會,否則不存在。資金量不同,對套利空間的要求不同,實際操作時對套利空間的需求按投資者的資金量大小而定。

    套利機會的存在不僅使投資者多了一種獲利的方式,同時也直接促進了轉債的轉股效率。由于目前轉債的市場規模較小,流動性不足,所以不適宜大資金進行套利操作。如果轉債市場得到進一步的發展,對機構投資者來說,套利是值得關注的。

    五、投資策略

    可轉換債券作為一種進可攻、退可守投資工具,其風險收益的特點適合于厭惡風險,卻又想獲得較高收益的投資者。以承受低利率的代價得到股份未來上漲時的獲利機會。當然如果是在二級市場買入,則可能要付出更多的代價才能得到轉換權。綜合上述可轉換債券定價的討論和投資的分析,可以考慮從以下角度來把握可轉換債券的投資。

    (一)選擇策略

    第一,選取可轉債實際值與理論價值比值較低的品種。盡管目前市場表現尚未認同理論估值,但建立在有效市場假設下的理論估值對于評估可轉換債券的價值仍具有參考意義??赊D債實際價值與理論估值相比較低的品種,可以認為是市場更多地低估了其價值,因而相對風險較低。從規避風險的角度出發,對于此類品種,可以進行重點關注。這些可轉債有復星轉債、西鋼轉債、營港轉債、華菱轉債、首鋼轉債、山鷹轉債。

    第二,從公司基本面選取重點關注品種。基本面決定了股票的內在價值,是股票價格的有力支撐。成長性良好的上市公司能為未來股價的上揚提供強勁動力,進而促進可轉債價格上漲。從行業角度考慮,鋼鐵行業達到景氣高點,股價未來大幅上漲機會不多,減少關注。民生轉債、云天轉債和歌華轉債所處的銀行、化肥、有線電視行業未來成長性好,而且公司基本面不錯,值得重點關注。

    第三,選取歷史波動率大的品種。對可轉換債券的期權價值產生影響的是其期權有效期內的波動率,但歷史會重演這句話在很多時候都會顯示其正確性,因而在計算期權價值時,用歷史波動率來進行估計。有理由相信歷史波動率大的品種在未來股價上漲的機會更多一些。另外,小盤股和低價股相對有更多的表現機會。

    第四,選擇純債券價值高,有利率調整條款的品種。此類轉債給投資提供了較高的保底收益,調整條款的存在使投資者回避了利率變動的風險,鎖定收益。在市場低迷時,選擇此類轉債較為有利。

    第五,關注滿足向下修正條款的可轉債。對于股票價格位于修正條款所規定修正價格區域的轉債品種,股價值一般較低。轉債價格受到純債券價值的支撐,表現出強烈的抗跌性,而且由于存在轉股價格向下調整而增加可轉債的價值。如華西轉債。

    第六,到期年限在1年以內的可轉債一般不必考慮。

    第七,可轉換債券價格已高的一般不必考慮。當股價遠離轉股價格,可轉換債券價格一般過高,此時的可轉債表現出股性,與股票已十分近似,承受與股票相似的風險,則投資可轉債與投資股票并無本質差別。因此,考慮進行可轉債的投資,已無必要。如銅都轉債,價格達140元,與股票無實質差別。同時,如果股價已高于贖回價,則此類轉債的投資價值受贖回條款制約:一方面,約定的贖回價格一般都遠小于可轉債的市場價格,因此若接受贖回,將產生較大的損失風險;另一方面,由于接受贖回將產生較大損失,因此絕大多數可轉債的持有人采取的策略是在贖回期前將可轉債轉為股票,然后再出售股票,這就可能使投資者面臨在贖回期前可轉債集中轉股、集中出售對股票價格造成沖擊而產生的風險。

    (二)操作策略

    第一,認購可轉換債券。目前,可轉換債券的發行都是以面值發行,相對于理論價值有更大折價,而且由于可轉換債券的價值已逐步等到市場的認同,近期新上市的轉債多在面值之上,特別是基本面為市場所看好的轉債其上市價格更高。轉債的一級市場提供了很好的投資機會。

    第二,在股市行情低迷或未來不確定因素很多的情況下投資。可轉換債券在行情低迷或未來極不確定時,有效地控制了風險,把可能的損失限定在可控范圍之內,卻又不會失去行情轉好的機會。但在股市處于牛市當中時,可轉換債券的收益明顯低于股票上漲的收益,而且可轉換債券流通性較差,還受到贖回價格的制約。因此,可以把轉債視為防御性品種來進行投資。

    第三,納入投資組合。根據美國市場的研究表明,把可轉換債券納入投資組合,組合有效邊界明顯上推,在維持風險不變的情況下能提高收益率,或者在收益率不變的情況下降低風險。

    第四,在套利機會出而又滿足條件時,適當進行套利??赊D換債券作為一種上不封頂、下有保底的投資工具,在風云變幻,整體收益不佳的A股市場上獨具魅力,尤其在國內證券市場體制不健全,未來存在較多的政策不確定性的今天,更顯現出其吸引力。國內可轉換債券正處于發展初期,為吸引更多的投資者,發行人設計了較為優厚的轉債條款,為轉債投資提供了良好條件。同時,由于投資者不熟悉以及國內沒有賣空機制,轉債的價值被低估??傮w而言,可轉換債券的投資面臨良好機遇。

    投資可轉換債券,除了保底的純債券價值外,投資者把更多的目光集中在了期權價值之上,作為買入期權,最終收益的大小取決于標的股票價格上漲的多少。因此標的股票價值的分析成為關鍵,而基本面分析在股票價值的分析中起到至關重要的作用?;久娣治鲆簿统闪嗽诳赊D換債券投資中取得好成績的必修課。

    六、結論

    本文通過可轉換債券價值進行投資分析,得出如下結論:

    第一,可轉換債券是一種在規定條件下可轉換為普通股的企業債券。它具有在獲得債券保底收益的同時,分享企業增長成果的特點,成為一種“進可攻、退可守”的投資工具。

    第二,純債券價值和期權價值構成了可轉換債券價值的主要部分,對于這兩部分價值影響因素的深入了解成為理解可轉換債券價值的重要內容,可轉換債券的條款對轉債價值的影響也不可忽視。其中,期權價值顯得尤為重要。

    篇7

    一、金融投資行為理論分析

    金融投資行為理論悄然興起于上世紀80年代.其在博弈論和實驗經濟學被主流經濟學接納之際,對人類個體和群體行為研究的日益重視,促成了傳統的力學研究方式向以生命為中心的非線性復雜范式的轉換,使得我們看到了金融理論與實際的溝壑有了彌合的可能。金融投資行為理論以期望理論、行為組合理論和行為資產定價模型為其理論基礎,并將人類心理與行為納入金融的研究框架,具體體現為以下幾個模型:

    首先,BSV模型。BSV模型認為,人們進行投資決策時存在兩種錯誤范式:其一是選擇性偏差,即投資者過分重視近期數據的變化模式,而對產生這些數據的總體特征重視不夠,這種偏差導致股價對收益變化的反映不足。另一種是保守性偏差,投資者不能及時根據變化了的情況修正自己的預測模型,導致股價過度反應。

    其次,DHS模型。該模型將投資者分為有信息和無信息兩類。無信息的投資者不存在判斷偏差,有信息的投資者存在著過度自信和有偏的自我歸因。過度自信導致投資者夸大自己對股票價值判斷的準確性;有偏的自我歸因則使他們低估關于股票價值的公開信號。隨著公共信息最終戰勝行為偏差,對個人信息的過度反應和對公共信息的反應不足,就會導致股票回報的短期連續性和長期反轉。

    再次,統一理論模型。統一理論模型區別于BSV和DHS模型之處在于:它把研究重點放在不同作用者的作用機制上,而不是作用者的認知偏差方面。該模型把作用者分為“觀察消息者”和“動量交易者”兩類。觀察消息者根據獲得的關于未來價值的信息進行預測,其局限是完全不依賴于當前或過去的價格;“動量交易者”則完全依賴于過去的價格變化,其局限是他們的預測必須是過去價格歷史的簡單函數。

    最后,羊群效應模型。該模型認為投資者羊群行為是符合最大效用準則的,是“群體壓力”等情緒下貫徹的非理,有序列型和非序列型兩種模型。在序列型模型中,投資者通過典型的貝葉斯過程從市場噪聲,以及其他個體的決策中依次獲取決策信息,這類決策的最大特征是其決策的序列性。非序列型則論證無論仿效傾向強或弱,都不會得到現代金融理論中關于股票的零點對稱、單一模態的厚尾特征。

    二、對金融投資者的個人行為分析

    1.多為投機心理,短期行為嚴重

    我國很多證券投資者入市并不是看重上市公司真實的投資價值,而是企圖從中獲取超額回報。絕大多數的投資者入市的主要原因是為通過股票的買賣價差而獲利,這類人群多是為賺錢買賣差價進行短線操作;只有少數投資者進入股市是為了獲得公司分紅收益;38%的投資者因有閑置資金而,把股市看成是一個長期投資場所。高比例的企圖賺取短期收益群體的存在是一個十分危險的信號。博取短線利潤群體的過大是我國證券市場行情波動幅度.驚人的重要原因,這也是造成證券市場不穩定的主要原因之一。從投資者入市動機上分析,就已經預示著我國證券市場投資者短期行為比較明顯。

    我國個人投資者更多的是短線投資、投機,而沒有把股票作為長期的投資。另一方面,股票價格的劇烈波動誘發了一部分人的賭博心理,盲目追求短期利益。由于證券投資者容易產生羊群效應,使這種市場短期行為具有很強的蔓延性,從而極大地加重了投資者孤注一擲的心理,一旦認為找到了機會,就會過高地估計自己的能力,置自己的風險承受能力不顧,冒險參與高風險的證券投資活動。在我國證券市場中,我國投資者的短期行為特征表現為比較明顯的冒險心理和投機短期行為。

    2.投資承受能力差

    調查顯示,我國個人投資者以中等收入的工薪階層為主,家庭主要經濟來源為工資收入,參與證券市場的時間普遍較短,證券投資意識很強,但投資經驗相對缺乏,股市投入占家庭金融資產比例較大,這充分說明我國個人投資者的抗風險能力很弱,投資者對投資股市的“情感依托”強烈。

    3.對股票專業知識了解不足

    絕大多數個人投資者的股票投資知識來自于非正規教育,主要通過朋好友的介紹、股評專家的講解以及報刊、雜志的文章等獲得;在做投資決策時,投資者大多依據“股評推薦”、“親友引薦”,以及“小道消息”;在投資決策的方法上,兩成以上的個人投資者決策幾乎不做什么分析,而是憑自己的感覺隨意或盲目地進行投資。投資者進行投資決策時過于看重自己知道的或容易得到的信息,而忽視對其他信息的關注和深度挖掘。大多數投資者在評價投資失誤時,往往將失誤歸咎于外界因素,如國家政策變化、上市公司造假,以及莊家操縱股價等,而只有少數個人投資者認為是自己的投資經驗或投資知識不足;大部分投資者對新出現的金融品種如開放式投資基金的認知程度有限。

    三、結語

    總體來說,我國的股票市場中對于股票價格的影響因素過多,政策因素、大戶操作因素,這說明中國股市不符合經典金融理論對于市場是有效的基本假設;同時,投資者所表現出來的特點也不符合經典金融理論中,投資者對于風險總是厭惡的基本假定:在收益時,股民表現出對已有收益的貪婪,以及賭博心理,而在被“套牢”時,又寧愿苦苦等待,以待反彈機會.這些特點都說明中國股民的投資心理符合金融投資行為理論的期望理論。

    參考文獻:

    篇8

    二、調查結果與分析

    1.低水平生活導致健身觀念淡薄

    按恩格爾系數劃分貧困家庭的尺度,企業職工均在60%以上,屬于貧困線,屬于體育低消費群體。研究表明,收入與消費關系十分密切。(見表1、2)

    統計結果證明,企業職工收入與體育鍛煉的內容、目的、地點、時間、次數有非常顯著的差異,與鍛煉目的、鍛煉次數非常相關。體育消費是為了滿足人們特定的需要而產生的,它是以社會物質生活條件來決定的,社會物質生活條件越優越,體育消費的投入的比重就越大,反之就越小。除此之外,人們的體育習慣、生活節奏、余暇時間、體育觀念、社會環境等都與體育消費有關。應該說,體育消費行為既是生活水平的縮影,又是人們體育健身觀的折射。

    2.不良心態影響健身觀念形成

    調查顯示,企業職工有矛盾心理占15.5%,壓抑心理占18.4%,挫折心理占6.4%,消沉心理10.6%,疑慮心理5.1%,其他心理狀態的365人,占43.6%。

    體育作為現代精神文明建設重要的組成部分,被稱為現代社會的“安全閥”“社會競爭縮影”,改革開放帶來社會體制、觀念、生產方式、生活方式等各方面變化,同時也產生許多矛盾。據社會學專家研究,除了必要的道德和法制教育外,體育可以起到緩解、宣泄、減少下崗浪潮帶來的社會震蕩和各種矛盾的作用。

    三、結論與對策

    1.轉變觀念,努力提高再就業勞動者素質

    勞動者是生產力的首要的因素和能動因素,發展體育運動是社會生產發展的需要。從經濟學角度,體育鍛煉要占用一定的時間,之所以強調體育健身的作用,是因為可以理解為體育是一種旨在追求未來效用的的生產和消費活動。從人力資本投資和勞動力再生產的角度,體育鍛煉是一種人力資本投資活動,它投資的意義在于可以提高人的素質和能力。因此,從人力資本配置的需要尋找合適的物質資本,最大限度的優化實現自身的價值,較好把握從新配置人力資本的再就業機會。

    2.調整不良心態,拓寬人力資本運營的空間

    現代企業職工壓力大,無論是環境,還是心態,都發生的很大的變化,由于種種不良的心境,導致無形中縮小就業的渠道,縮小人力資本運營的空間。體育的社會情感功能是與人的社會心理穩定性直接有關的,通過體育服務工程進行情感解困工作,調整不良心態,使之產生和形成與社會一致的心理。因此,企業職工應主動適應社會和家庭環境,把就業看成是一場智力、體力、心理上的競爭,通過體育鍛煉可以全面提高人的素質,挖掘潛能,面對機遇,迎接挑戰。

    3.樹立健康觀念,加速人力資本投資

    要樹立健身觀念,消除健康投資是一種簡單的消費支出的舊觀念,主動積極的進行健康投資,同時要積極參加培訓,要主動鍛煉、學習、更新知識,提高技能,豐富自身的人力資本,為創業儲備本領。人力資本投資有利于增加企業職工的健康存量、知識存量、技能存量,存量的增加,意味著“生病時間”的減少和“健康時間”的增加,意味著創業的基礎儲備增加,從而有利于產出增加,個人的收入也隨之增加。因此,這種投入是有效的投入,也是一種成本性投入。企業職工自身還應從市場經濟對勞動者素質的需求,來提高對健康投資的認識。

    4.發揮體育的健身作用,開展“體育服務工程”

    開展豐富多彩、健康向上的文化體育娛樂活動,以體育作紐帶和橋梁促進創業工程實施,吸引廣大企業職工參與,以達到關心引導、交流情感、開闊渠道、穩定大局的目的?!绑w育服務工程”的內容包括:體育進萬家活動;與企業職工聯手健身活動;多幫一、多帶一健身活動;健身廣場活動;健身小區活動;健身家庭活動;社區體育競賽等項健身活動。體育與現代生活方式有著密切的聯系,開展“體育服務工程”對提倡健康的生活方式,創造融合的社會氛圍,加強社會主義精神文明建設,都有積極的作用,對促進“再就業工程”的實施具有十分重要的意義。

    參考文獻:

    [1]胡鞍鋼:中國城鎮失業狀況分析.管理世界(京),1998

    [2]倪同云:大眾體育發展趨勢的研究[J].體育科學,1998

    [3]吳國存:企業人力資本投資[M].北京:經濟管理出版社,1999

    篇9

    正文:

    我國已成為世界上老年人最多的國家,60歲以上老年人口已達到1.34億,并正以每年3%的速度急劇增長。與此同時,我國老年人購買能力總和也相當可觀。目前我國老齡產業每年市場潛在消費能力高達3000億元。“銀發產業”前景廣闊,大有可為。

    根據中國老齡科學研究中心調查,城市老人中有42.8%的人擁有存款。目前每年老年人的離退休金、再就業收入、親朋好友的資助可達3000億元至4000億元,這將使老年市場成為未來國民經濟各行業中有較大影響的消費市場之一。

    此外,隨著經濟的發展,老年人的收入將呈不斷增長之勢。有關專家預測,僅退休金一項到2010年就將增加到8383億元,2020年為28145億元,2030年為73219億元。全國社會保障基金理事會理事長項懷誠表示,人口普查及人口研究中心預測數據顯示,2030年前后,我國60歲以上的老齡人口預計將增至4億左右,相當于現在歐盟15國的人口總和;到2050年,我國60歲和65歲以上的老齡人口總數將分別達到4.5億和3.35億,這意味著每3個人中就有1個老人。

    根據中國國家老齡委提供的數據,目前中國老年人用品市場的需求量為4000億元(每年僅老年人的服飾穿著消費潛力至少也有1000億元),到2010年將達到10萬億元,而現階段全國為老年人提供的產品不足10%,離市場需求差距很大。

    近幾年來,中國社會老齡化趨勢日益明顯,也引起了各有關方面的關注。全國老齡工作委員會辦公室常務副主任李本公表示,2004年底我國60歲以上老年人口為1.43億,2051年達到最大值4.37億,之后將一直維持在三四億的規模。到2100年總量仍高達3.18億,占總人口的31.09%,“人口老齡化將伴隨21世紀始終”。我國現在雖然還處于勞動力黃金時期,但60歲以上人口超過14%,65歲以上人口超過10%,按照國際社會標準,已經跨進了老齡化社會的門檻。而去年5月,世界銀行公布了一份關于中國未來養老金收支缺口的研究報告。報告指出,在一定假設條件下,按照目前的制度模式,2001年到2075年間,我國基本養老保險的收支缺口將高達9.15萬億元。此外,許多學者也認為,老齡化問題將從多方面給中國社會帶來巨大壓力和挑戰。

    老齡化社會雖然給中國帶來了新的問題和挑戰,但是從某些方面來看,人口老齡化也會給我們的發展帶來新的機遇,其中最大的機遇就是老年人群消費所帶來的產業發展機遇。在一些發達國家,老年人成為市場關注的焦點,“銀發產業”也成為市場的寵兒,有人認為“人類在18世紀發現了兒童,19世紀發現了婦女,20世紀發現了老人”。我國的“銀發產業”也將具有廣闊的發展前景,有專家甚至指出,“銀發產業”將與汽車、房地產等產業共同構成21世紀“最賺錢的十大行業”。

    雖然“銀發”市場有潛力,但市場大不等于回報高,商家自然不會忽視行業的風險。除了回收期長的問題外,投資老年市場也要考慮到競爭,從環境競爭到服務競爭,再到爭取政府的政策支持,都有一個不斷完善的過程。如發展中國家的老年公寓要達到完全成熟,還有一些特殊的問題要解決。社會保障、醫療保健和養老金制度也相對不如發達國家成熟,因此發展中國家老年服務市場的風險大于老年商品市場。但發展中國家可以面向國際市場,如為歐美國家提供家政和護理人員服務等。

    目前,我國“銀發產業”受到的最大制約就是老年人消費能力較弱。因為我國農村的老年人基本上都是靠子女贍養,沒有獨立的經濟地位和消費自由。對于現階段的城市老年人來說,工作時期處于中國經濟比較落后的階段,沒有充裕的積蓄,基本上是依靠退休金維持生活,而目前我國的退休金標準偏低,在大部分地區僅能維持基本生活,因此消費能力有限。可是隨著中國的經濟高速發展,老年人的退休金也將不斷增加,老年人的經濟實力和消費能力將顯著增強。預測表明,到2010年,我國老年人的退休金總額將達到8383億元;到2020年時將達到28145億元;到2030年,將增加到73219億元。而且,隨著經濟的發展,老年人的儲蓄額也會不斷增加,例如日本的老年人占全國總人口的17%,而儲蓄存款額卻占其儲蓄總量的55%。

    現在中國的老年人大多經歷過歷史上的困難時期,生活十分節儉,不愿意在生活必需品之外消費。而隨著新一代人口的老齡化,他們的獨立消費能力日益增長,越來越多的老年人將不再固守“能吃飽穿暖就行”的消費觀念,愿意為自己的健康和娛樂支出更多的費用,老年市場的服飾、保健、娛樂、休閑產品需求量也將隨之不斷增大。

    應該看到,老年人的消費品位將不斷提高?,F在社會較高收入的中年群體具有與上一代不同的消費特點,他們的消費更追求生活品位和質量,汽車、旅游、住宅、健身等市場的發展主要依靠他們在支撐。隨著這部分人群的逐步老齡化,將整體提高中國老年人的消費品位,提升“銀發產業”內各類產品和服務的檔次,也必將推動“銀發產業”的迅速發展。

    當然,“銀發產業”不應當僅僅是推動經濟增長的一項產業,也應當發揮提高老年人生活質量、保障他們身心健康的重要社會功能。特別是對于其中具有重要社會意義、卻難以盈利和吸引投資的行業,政府應當積極引導和鼓勵社會投資的進入,借助產業發展緩解老齡化問題給社會帶來的壓力。

    隨著人民生活水平的不斷提高和老年人生活方式的進步,中國對智能化、人性化、對象化的涉老產品和服務市場需求越來越大,開發一些適應“銀發族”的事業,是大有前景的。當前,可開發的有8種產業。

    一、老年人自費安養機構。市場化、現代化、城市化促使家庭功能縮小,老年人的家庭照顧發生困難。老年人的經濟情況較以前為佳,老年人自費的安養機構,已成為老年人的新寵。

    二、中老年人百貨公司。當前老人購買自己生活及醫療用品,總是要跑上好幾家商店,市面上很需要一些老人專用購物中心,提供生活所需的各種衣、食、住、行、樂、醫療保健等器材與用品,這些東西需要一些特殊材料設計與制作,為符合中、老年人身心之需要。

    三、老年人療養機構(康復機構)。針對癱瘓、臥床及其他慢性病者的需要,興建合乎現代化設施、小型療養設施(康復設施),也是目前老年人社會的需要。這類機構需要醫師、護士、服務人員以及社區工作人員等,提供生活、醫療、護理及社區服務,養生、送葬均需俱全。

    四、中老年餐廳。由于老年人一般味覺不好,對飲食品味與消化均不如青年,中老年的食物配方均需針對其生理配方有所調整,如能針對這些因素提供餐飲服務,想必會受到“銀發族”的喜愛。

    五、中老年服務機構。如中老年人咨詢顧問公司、健康及康復中心、交友服務、文娛康樂及旅游服務、職業訓練及再就業服務。

    六、老人專用輔助器材產業。例如,老人專用床、浴缸、淋浴器、馬桶、尿壺、保溫電瓶、書桌、電話、電動輪椅、按摩器材等等。

    七、金融、保險服務業。退休之后,完全依賴退休金養老,日子可能會過得較清苦,不如在中年時期買一些終身保險單,等老年后可定期領到一些保險金額補貼老年生活的不足。保險公司可開展多項保險業務,如醫療、意外傷亡以及老年投資、資產管理、生活融資等等。

    八、社區居家老年人服務公司。此類公司所提供的為老人服務,正迎合老人家庭中子女上學、上班人手不足情況的需求,一般來說如老人生活上所需的清潔、淋浴、購物、煮炊、醫藥、護送看病、讀書(讀報)、寫信、聊天等等的家事服務,以及臥病者(老年人)的護理和緊急事件的處理。

    與發達國家相比,我國老齡產業只能說是剛剛起步。目前我國老齡商品主要以老年保健營養品為主,其他老年人專用品開發得很少。

    據了解,一些發達國家非常重視老年人用品市場的開發。廠商為了迎合老年人的需要,千方百計發展老齡商品和服務市場,從藥品到寵物食品、家居防盜安全系統、適合老年人假牙咀嚼的口香糖、自動配藥服藥定時器等都很受老年人的青睞。

    老齡產業能否真正發展起來,取決于老年人的消費能力。因此專家認為,提高老年人的保障水平和收入水平至關重要,貧困不會有老齡產業的發展。國家通過政策調整,增加老年人福利,提高老年人養老保障水平,是發展老齡產業的消費基礎。

    據了解,目前我國一些保險公司盯上了養老保險這一商機,開發了多種適合老年人的保險品種。在北京召開的“2005年中國金融形勢預測、分析與展望專家年會”上,瑞泰人壽保險有限公司總裁曾冬漉認為,完善養老保險制度,引導國人在年青時即要著手有節奏地儲蓄投資,以保障自身晚年的財富安享,從而協助國家政府建立健全的個人經濟保障體系。

    曾冬漉認為,中國建設和諧社會面臨著嚴重的“421”家庭問題(即一對夫婦要承擔贍養四位老人、一個孩子的家庭負擔問題),解決方案需要從多方面入手,一方面需要政府積極地改革和完善養老保險制度,另一方面,國內保險企業也要開展互的活動,提供一整套科學合理的“長壽社會的保險化生存”解決方案。曾冬漉認為,“保險企業有責任和義務為消費者提供相應的保障、投資產品,但當前最急需解決的問題,首先則是要強化人們對‘長期儲蓄投資’觀念和意義的理解。”

    與會專家學者認為,如何解決中國“未富先老”的問題,保證中國未來長壽社會的和諧發展,商業保險尤其是那些倡導長期理財觀念的保障和投資的保險產品,無疑將承擔著一定的歷史使命。據了解,瑞泰人壽自2004年1月成立以來,就一直倡導建立個人經濟保障體系的長期理財觀念,而瑞泰的外資方——瑞典斯堪的亞保險集團在全球所倡導的“長期儲蓄投資”的理念,在過去的幾十年中,對幫助人們建立起自己的個人經濟保障體系一直起著重要的推動作用。

    我國的老齡產業目前處在起步階段,還沒有形成對商家有誘惑力的消費市場,而且老齡產業是面對老年人這個弱勢群體的,某些方面帶有社會福利的性質。因此,有關專家建議,在初期階段,國家和政府應制定一些優惠扶持政策,促進老齡產業的發展。同時,結合實際情況制定包括市場準入制度、業務范圍約定、對口管理方面等內部統一的行業評估標準。

    有關專家提出,今后不僅要加大老齡產品和服務的宣傳力度,而且要擴大老齡產品和服務的宣傳范圍,積極引導老年人更新消費觀念,不斷擴大老年消費市場在總市場的份額。此外,引入市場機制,才能進一步推動老齡產業的發展,比如老年家政和護理服務、老年用品、老年公寓建設等都是具有良好市場前景的朝陽產業。

    篇10

    截至6月22日,上交所融資余額報5097.55億元,較前一交易日增加8.22億元;深交所融資余額報3593.94億元,較前一交易日減少4.83億元;兩市合計8691.48億元,較前一交易日增加3.39億元。

    【業績報告】

    科林電氣:預計上半年凈利潤同比增長55%-105%

    易事特上半年業績預增60%-90%

    銀河磁體:預計上半年業績同比增長約110%-125%

    【今日解禁股】

    000597東北制藥、000609綿石投資、002026山東威達、300487藍曉科技、600807天業股份

    【今日復牌股】

    002050三花智控、002113天潤數娛、002407多氟多、002640跨境通、002739萬達院線、002742三圣股份、300472新元科技、300513恒泰實達

    【業績報告】

    科林電氣:預計上半年凈利潤同比增長55%-105%

    易事特:上半年業績預增60%-90%

    銀河磁體:預計上半年業績同比增長約110%-125%

    篇11

    本站控制集雨面積858km2,多年平均流量23.83m3/s,水庫總庫容僅71.0萬m3,水頭6.5m,屬無調節的徑流式電站。根據上述水頭和多年平均流量,為減少棄水,充分利用水能,初步選定裝機容量為800kWⅹ2+400kW=2000kW。

    由于壩址處于實測水文資料,而上游離壩址7.5的烏溪溝站水文站有較長系列的水文資料,兩站集雨面積僅相差2.6%,故水能計算直接利用烏溪溝站的資料,經1964年~2000年烏溪溝站月平均流量資料分析計算,按頻率20%、50%、80%分別選出1992年、1980年和1991年為豐、平、枯水代表年。根據上述選定的豐、平、枯三個代表年的月平均流量資料進行水能計算,平均發電量分別為豐水期9394274.64萬度;平水期7500050.26萬度;枯水期6446294.16萬度。多年平均發電量為7780206.35萬度。

    根據初步確定的裝機容量和可利用的水頭及流量資料和水輪機制造廠家的樣本資料,選定水輪機T03-LH-180S配SF800-24/2600發電機兩臺,T03-LH-140配SF400-20/1730發電機一臺,共計三臺2000KW。

    2投資方案與分析

    2.1投資計劃與資金籌措根據初步設計概算,該水電站靜態總投資為1461.34萬元。根據國家規定和貸款條件,業主在項目建設時必須注入一定量的資本金。本項目資本金按固定資產投資的50%計,其余資金從銀行借款。資本金不還本付息,從第一臺機組投產開始,每年按10%的利潤率分配利潤。

    國家對電力項目基建貸款實行差別利率,目前借款年利率為7.83%,借款期限按15年計。借款利息按復利計算,計入固定資產價值的建設期利息應考慮初期運行期還貸的影響。經計算,電站建設期利息為48萬元。建設期利息計入固定資產價值。

    電站流動資金按15萬元估算,其中50%使用資本金,其余從銀行貸款。所以,流動資金借款額為7.5萬元。流動資金隨機組投入使用,利息計入發電成本,本金在計算期末一次回收。

    2.2總成本費用計算該水電站發電成本主要包括折舊費、修理費、職工工資及福利費、材料費、庫區維護費、攤消費、利息支出和其他費用等。生產期內固定資產投資借款和流動資金借款的利息均計入總成本費用。折舊費分土建和機電兩部分,按50和25年的折舊年限分別折舊合計計算。固定資產余值均按4%計;水資源費按0.001萬元/kw.h計;修理費率取1%;工資按職工人數乘以當地年人均工資計算,該水電站定員按概算編制為3人,當地職工年工資取16000元/人;職工福利費按規定為工資總額的14%;庫區維護費按廠供量提取0.001元kw.h;材料定額取10元/kw;其他費用定額取5元/kw;經計算,該項目總成本費用為1969.3萬元。

    2.3發電效益計算及財務評價該電站作為電網內實行獨立核算的發電項目進行財務評價:

    本項目借款期限為15年。還貸期間,按還貸要求測算的上網電價為0.37元/kw.h;還清貸款后,按投資利潤率為10%測算上網電價約0.337元/kw.h。按還袋要求還貸期15年測算的上網電價為0.37元/kw.h;還清借款以后,按照投資利潤率10%測算的上網電價為0.337元/kw.h,該電價是電網、用戶可以承受的。通過現金流量分析表明,項目全部投資財務內部收益率為10.6%,財務凈現值420萬,投資回收期為10.2年,投資利潤率10.8%,投資利稅率11.8%,資本金利潤率為22.1%,資本金財務內部收益率12.8%。

    綜上所述,本項目按現行財稅政策進行財務評價的指標符合電力行業的有關規定,相應測算的上網電價基本為電網接受,在財務上是可行的,建議盡快立項開工建設。

    2.4決策方案及其比較長大工程有限公司分別用“五力分析法”和“SWOT”模式對小水電站投資從宏觀和微觀上進行了分析,并通過對湖南省常德市小坑水電站的投資可行性研究,該項目在財務評價可行的。經公司領導班子會議提出三種資金籌措方案。A方案,項目資本金按固定資產投資的50%計,其余資金從銀行借款;B方案,企業投資(自建);C方案,員工集資。并擬訂資金成本、周期、資金數量、決策者意愿等關鍵因素作為進行決策的標準,以權重指標作為權數對三個備選方案進行正確的評價。

    A方案,50%的資金從銀行借款。該方案銀行借款手續繁瑣,對工程進展有一定的影響較;償還貸款利息,資金成本較高,資金籌集數量有保障。

    B方案,企業投資(自建)。企業自行投資,主要建筑材料除鋼材和水泥需要到縣城購買外,其他砂石可就地開采,以充分利用現場的天然建筑材料。

    C方案,員工集資。召開職工代表會議,員工自愿集資,集資年利率10%。每位員工集資額度為兩萬元起,二十萬封頂。該方案提高了員工的積極性和福利待遇,但是資金成本高,資金籌集數量不肯定。

    通過以上比較分析,A方案是55分;B方案是86分;C方案是60分。長大工程有限公司決定選取B方案對常德市小坑水電站進行自建投資。

    3結語

    久久久久国产精品激情,色偷偷噜噜噜亚洲男人看片app,97视频免费在线观看.,操聏xxx日韩xxxx欧美xxxx,日韩欧美国产免费一二三区,日韩精品永久免费观看,国内精品一线二线三线,欧美亚洲精品二区,国产破处大片在线免费观看,精品女人内射国产99
    日韩中文字幕剧情在线播放 欧美一级做a爰片性色毛片 精品久久av专区 99久久无色码中文字幕,一本久… 黑色丝袜美腿图片 日韩精品高清一二三区 亚州av一区二区三区性色 激情综合网五月婷婷 中文字幕无乱码人妻丝袜一区二区 成人影院一区二区三区 国产色婷婷亚洲精品网站 日本熟妇乱子伦 久久人妻网69av 秋霞免费观看 91精品成人av 国产高清av毛片夜夜夜 劲爆欧美成人影院 欧美乱妇高清无乱码在线观看 黑人xxxx一区二区 cao死我吧在线视频 久久精品99中文字幕 av成人久久电影 亚洲欧美专区中文字幕 99久久精品国产亚洲av 交换夫妇韩国 亚洲视频青春草 能看的懂的永久视频在线观看免费 秋霞视频av 7777久久亚洲中文蜜桃 国产人妻麻豆精品 美女被扒开内裤猛入 蜜桃欧美精品在线 嘟嘟嘟www在线观看播放视频 亚洲大码av在线播放 免费在线观看黄色一级电影 最近2019中文字幕8在线看版 国产精品成人久久 国语对白做爰xxx 国内精品久久影院 精品一区二区,在线观看 www.欧美.亚洲.日本在线观看 av在线观看免费一区二区三区 精品国产乱码一区二区三区乱 欧美老熟妇欲乱高清视频免费 av观看在线高清 高清在线完整版免费观看 潮喷大痉挛绝顶失禁2 免费人成在线小视频 插逼网站免费播放 一区二区三区日本艳情电影 成人黄片久久久免费观看 欧美日韩免费综合视频 一操国产熟女 国产精品成人欧美一区 国产一区二区精品福利地址 天堂av亚洲 黑人美女av大全 男女边摸边吃奶边做视频免费看 成人精品一区二区免费n 999视频国产精品 亚洲av免费在线播 免费日本黄色视频网站 欧美视频日韩专区在线 夜夜贪欢夜夜爽少妇免费 最近中文字幕2019年中文字幕 亚洲av乱码一区二区三区了 欧美成人色的网址 可以看黄色的视频网站 精品人妻一区二区在线 色哟哟在线观看免费视频 99久天堂av在线播放软件 亚洲av国产精品蜜臀 一二三四韩国免费视频 亚洲av最近观看 av观看视频免费 一二三四在线社区观看 国产精品韩国一区二区三区 日韩精品永久免费观看 亚洲在线观看视频网站 在线观看的国产视频 国产av色网站 强行内射美女视频网站 www.91av在线观看.com 素人在线一区二区三区 人人妻人人澡人人爽人人精品免费 日本区在线观看 在线观看av免费不卡 午夜国产不卡小视频 宅男噜噜噜66国产在线观看 在线观看色黄网站 国产精品成人在线免费视频 亚洲国产二区v在线观看 欧美日韩国产精品综合 亚洲精品久久影院 国产精品a区二区三区在线 亚洲五月天丁香综合 五月婷婷六月丁香免费视频 成人黄片视频大全 日韩亚洲不卡av 啦啦啦www在线视频免费观看 国产精品吗久久久久久 亚洲精品在线观看视频免费观看 欧美黄色三级在线播放 连续中出白浆 国产精品偷伦视频播放,拳交 国产 日本 欧美一级片在线观看 最新国产在线播放一区二区 亚洲免费午夜av在线 免费女人18毛片水真多 日本经典影片视频 亚洲免费av加勒比资源 制服丝袜avvv 一区二区三区久久精品 亚洲av刺激片 久久国产精品性色aⅴ人妻 熟妇高潮呻吟视频 好男人免费观看高清视频 久久人人爽人人爽人人小说 黄色亚洲av电影 久久婷婷亚洲综合 蜜臀av国内精品久久 亚洲中文字幕在线视频免费 永久黄网站色视免费观看 成人欧美一区二区三区a级片 玩弄放荡人妻少妇小说 古装级毛片18以上观看免费 欧美老熟妇欲乱高清视频免费 国产久久精品一区二区三区 在线欧美色噜噜 成人午夜免费在线播放 久久这里有精品15一区二区三区 91麻豆 国产 又粗又长又硬又爽黄色视频 人妻少妇有码专区 黑人操亚洲女人黄片 少妇人妻精品一区二区三区免费 国产精品传媒影院 99国产精品久久久久久久成人 国产极品乱码久久久久一区二区 美女免费网站观看视频 98国产精品午夜免费福利视频 少妇被粗大进出爽叫 国产露脸野战在线视频 av一区四区在线观看 日本免费色视频 欧美日韩亚洲国产一区二区 a级毛片免费观看完整 女人十八水真多毛片 亚洲另类欧美二区 午夜影院一级黄 久久精品2019中文字幕 岛国大片免费观看不卡 亚洲精品久久影院 少妇被我搞到高潮视频 女人十八水真多毛片 国产露脸野战在线视频 伊人久久亚洲精品中文字幕 国内精品久久影院 饥渴少妇av 久久精品国产三级午夜 欧美成人wxv 亚洲av电影在线观看二区 91影院免费体验在线观看 国产福利精品视频一区二区 黄色视频免费观看欧美 精品伦在线观看 国产亚洲精品久久777777 亚洲av免费在线播 超嫩国产在线观看 国产9精品久久久久成人精品 亚洲av日韩aⅴ欧美精品 桃花社区在线观看完整版 中文有码在线不卡av av在线观看蜜桃视频 久久成人αv国产精品一区区 精品国产乱码一区二区三区乱 亚洲精品欧美精品成人 菠萝网站在线观看 麻豆激情视频网址 熟妇高潮呻吟视频 国产高清av毛片夜夜夜 五十六十熟妇熟女 一区二区三区无卡高清视频 97久久,久久人妻精品一区| 成人女同av免费观看网站 国产成年女人看毛片视频 日韩专区欧美精品 跪求在线观看av网站 97se亚洲综合一区 在线观看美女黄aa 日本av在线影院 三级高清黄色 日韩一级特黄高清免费 日韩视频免费在线观看内射 xxxx性bbbb欧美porn 亚洲国产日韩欧美高清 国产黄色片一级 国产真实野外在线视频 精品一卡2卡三卡4卡乱码免费下载 成人免费不卡的av 劲爆欧美成人影院 女18毛片a级毛片 少妇视频免费在线 五月婷婷,六月丁香 开心色婷婷综合 一区二区三区日本艳情电影 欧美一区二区av视频 国产午夜男女爽爽爽爽爽视频 大香伊蕉av在线 不卡的日韩av 欧美色视频在线看 久久久精品3d动漫一区二区三区 久久精品禁一区二区三区 欧美日韩国产精品综合 国产美女主播喷水视频播放 亚欧成人毛片一区二区三区四区 成人看片黄a免费看动漫 欧美成人wxv 国产成人高清精品亚洲一区 www在线区视频观看一区啊日 欧美日韩国产一区二区的 免费久久黄片 亚洲黄色综合 人妻被黑人粗大猛烈高h视频 国产成人垃圾片一区二区三区 日韩视频在线第二区 欧美激情视频国产精品 人妻中文字幕在线一区中文二区 国产美女视频内射 免费a级做爰片在线观看爱电影 www.亚洲久久爱 最新麻豆av在线 精品久久av专区 国产乱人伦偷精品海角视频海角 女人18毛片在线观看 大学生一级毛片高清版 亚洲情色av一区二区 91综合精品国产丝袜美腿 小sao货cao得你视频 黄片视频有哪些 欧美日韩高清不卡视频 一本综合久久97 国产又大又黄的免费视频 中日韩一级av中文字幕 精品少妇人妻a√免费久久 国产一区二区三区久久精品91 女生喷射精水视频 亚洲国产日韩欧美精品电影 久久国产精品人妻aⅴ麻豆免费看 国产一区二区三区欧美亚洲 久久精品国产亚洲av网站 亚洲av成人www新版精品久久 日韩av 大片在线 夜夜伊人久久成人av 丝袜制服 变态另类 中国精品久久久久国产 狠狠综合久久88亚洲喷潮 在线观看的国产视频 久久www免费人成看片小草 国产精品乱来视频 国产99久久精品无 精品国产亚洲二区 国产精品传媒影院 久久香蕉久久九九九av 精品伦在线观看 日韩 欧美 91 99国产精品丝袜久久久久久软件 色婷婷av天堂 成人免费黄色视频网址 午夜国产不卡小视频 欧美日韩亚洲丝袜 91av大片在线观看 最近中文字幕完整版免费2019 国产精品精久久 黑人美女av大全 欧美性videostv另类极品 日韩av 大片在线 老司机精品电影网 欧美专区亚洲国产 成人一卡2卡3卡4卡2021 制服诱惑一区两区 国产成人一卡2卡3卡4卡 亚洲av日韩aⅴ欧美精品 av成人在线观看网站 亚洲最大的成人网色 亚洲av色在线观看国产 欧美另类丰满熟妇乱xxxⅹ 久久影院2021 99精品国产av 边操边摸奶视频 精品国产在线观看一区 欧美视频日韩专区在线 亚洲精品一区最新 男女羞羞的视频在线观看 伊人久久大香线蕉成人 91最新亚洲中文字幕在线 亚洲中文字幕在线视频免费 香蕉视频污下载网址 久久久久久久久国产极品 成人精品久久久久久久一区二区 久久精品毛片 寂寞女人在线观看高清视频 国产经典a区久久久一区二区三区 成人欧美一区二区三区a级片 一级片免费在线观看的 国产αv久久成人一区二区三区 天堂资源网资源在线 免费在线观看黄色一级电影 日韩电影欧美精品 日韩精品美女久久久久av福利 se婷婷www麻豆不卡av 一区二区三区精品99 久久久久久不卡久久久 伦理午夜电影院 中文字幕第一页一区av 国产18禁无遮挡网站 超嫩国产在线观看 www99视频在线免费看 扒开腿就操视频 性少妇sex欧美 国产igao激情在线观看 av av免费在线 免费看少妇人妻偷人精品一区二区 av免费人妻日韩 暴雨梨花电视剧全集在线观看高清 亚洲一区二区三区日本综合欧美 亚洲av一二在线观看 人人妻人人澡人人爽人人精品免费 国产公妇伦在线观看 免费在线看18禁网站 不满人妻一区 久久午夜视频网 99久久久婷婷国产综合亚洲 在线观看美女黄aa 亚洲国产成人影院在线 亚洲综合av一 男女午夜视频免费观看 免费女人18毛片水真多 av日韩av在线 日韩 欧美 国产 免费 亚洲av日韩av在线综合 亚洲精品久久久久久成人软件 日日摸夜夜添夜夜添a国产三级 免费女人18毛片水真多 亚洲av色在线观看国产 午夜做a爰片久久毛片 97人人模天天爽 国产极品嫩嫩免费观看 超碰国产精品久久超碰国产99 蜜桃精品视频免费观看 www.中文字幕第一页 午夜免费啪啪无毒不卡 亚洲影院激情久久 五月六月婷婷在线视频 97久久精品国产麻豆 一二三四韩国免费视频 亚洲视频最新免费 高清国产成人在线 黄色免费a级毛片 波多野结衣人妻无吗 日韩最新av网站在线播放 亚洲电影在线不卡av 国产午夜福利在线播放视频 理论片韩国在线观看 97人人人人妻 国产videos久久 宅男噜噜噜66国产在线观看 老司机精品福利视频免费观看 国产毛卡片卡2卡3卡4卡 furry巨大粗爽黄网站 97久久精品国产麻豆 欧美成人国产精品第一区 在线观看免费高清成人av 最近的2019中文字幕免费视频 国产91成人精品亚洲精品 人妻少妇av一区二区三区密 久久久久国产av麻豆 中文字幕第一页一区av 久久亚洲精品系列网站 欧美成人一级大片视频 欧美日韩国产一级在线 国产成人精品中文字幕 精品福利国产一区 善良妈妈的朋友在线观看中文字幕 精品国产午夜福利全集在线观看 亚洲精品久久久久久成人软件 精品在线国产亚洲 黄的网站视频在线观看 日韩一区二区三区免费在线看片 欧美激情第一熟女hd 国产 日本 欧美一级片在线观看 国产在线免费精品视频 成人免费不卡的av 亚洲啪啪综合色 老司机精品福利视频免费观看 久久久中文字幕久久 古代一级毛片大全 嘟嘟嘟www在线观看播放视频 欧美综合乱码视频在线观看 国内精品卡一卡2卡3 在线观看的国产视频 日韩av免费一区二区在线观看 日日摸日日碰夜夜 亚洲av美国av亚洲av图片 一区二区三区日本艳情电影 综合国产av大全 av一级毛片在线免费看 国产在线精品自产拍 国产午夜中出人妇在线观看 在线丁香视频 午夜福利精品更新 国产乱码精品一区二区三区优点 色永久免费视频 女人十八毛片a级毛片视频 日韩欧美熟女在线视频 国产在线精品自产拍 欧美日韩在线激情视频 日本三级2017在线观看高清 a级毛片免费视频 日日爽天天爽夜夜爽 黄色深情视频在线播放免费网站 久久www免费人成看片小草 国产精品三级快看 国产91丝袜在 五十六十熟妇熟女 一级a爱欧美毛片免费 а√天堂8资源中文在线官网 综合国产av大全 亚洲精品视频免费在线观看网站 最近中文字幕2019年中文字幕 国产精品一区二区最新在线观看 跪求在线观看av网站 九九久久精品国产婷婷 国产精品福利高清hd 女18毛片a级毛片 午夜精品一区二区三区电影 午夜福利免费影视 久久久久亚洲欧美 国产黄色片久久 免费看黄片18禁免费网站 日韩欧美在线1区 亚洲av免费高清不卡 精品少妇人妻a√免费久久 久久精品国产72国产精, 国产精品a区二区三区在线 三级免费久久观看 女人18毛片在线观看 久久视频三级 性欧美精品久久久久久久午夜一区 精品欧美一区二区三区黑人电影 国产午夜福利在线播放视频 青青草原亚洲免费 免费观看 国产精品 jzzijzzij亚洲成熟熟女少妇 99久久成人精品国产果冻传媒 好男人免费观看高清视频 国产露脸野战在线视频 国产乱码精品一区 在线观看亚洲av 午夜视频在线观看国产18 天堂av色网大全集 黄色成人毛片网 free性videoxxx欧美色 桃花影视在线 日本亚洲色图视频www 亚洲精品一区二区久久 国产公妇伦在线观看 骚妇一级免费视频 精华液一区二区三区别在哪 强行内射美女视频网站 a级毛片免费视频 精品人妻一区二区在线 策驰影院在线网站观看 中文在线天堂官网网站 香蕉视频污下载网址 97久久精品国产麻豆 91久久嫩草影院一区二区 jzzijzzij亚洲成熟熟女少妇 夜夜伊人久久成人av 午夜精品久久久久久久久日韩 最近中文字幕完整版免费2019 成人黄色片在线观看 亚洲成人日韩 欧美激情视频国产精品 永久黄网站色视免费观看 精品欧美一区二区三区黑人电影 在线观看波多野结衣一区 欧美精品激情一区 国产成人一卡2卡3卡4卡 精品99婷婷 国产成人高清免费视频网站 国产9精品久久久久成人精品 伊人久久大香线蕉成人 国产 日本 欧美一级片在线观看 久久www免费人成看片小草 大学生一级毛片高清版 久久久久久久久女人体 亚洲国产偷拍av 国产精品一区二区+在线播放 久久人妻网69av 99国产精品丝袜久久久久久软件 欧美网色视频 国产欧美精品三区 免费看少妇人妻偷人精品一区二区 黄色深情视频在线播放免费网站 国产精品黄片试看 强行内射美女视频网站 女生看毛片吗 在线观看色黄网站 久久久久国产av麻豆 中国少妇精品久久久av 美女在线播放 91精品啪在线观看国产色 嫩草影院日韩av videossex极品 国产精品久久久久精品免费免费 日本h片免费 国产一区二区青草久久 9久久婷婷国产综合精品性色 99精品久久久久网免费 国产午夜福利精品推荐在线观看 国产午夜福利精品推荐在线观看 策驰影院在线网站观看 中文字幕91久久 人人人妻人人澡人人爽视频一区 www.sex6sex.com av岛国电影在线播放 日韩欧美国产一区二区精品 黄色毛片大全免费看 97久久久国产精品消防器材特色 蜜桃日本免费观看mv免费版8网 日女人视频毛片 好色人妻一区二区 日本av在线影院 4388x亚洲最大成人网 在线天堂www在线中文下载 午夜福利精品更新 亚洲欧美日韩精品国产 www.亚洲av免费观看 日韩最新av网站在线播放 亚洲 欧美 婷婷 国产成年女人看毛片视频 女人18毛a级毛片免费观看 女人被男人日视频在线 性生交性生活大片免费看 免费两个人看的视频 少妇福利影院 男女边摸边喝奶边拍视频 五月天色婷婷丁香 国产毛卡片卡2卡3卡4卡 亚洲另类色区 丰满人妻一区二区三区色 亚洲国产偷拍av 一个人免费观看在线高清 裸体裸乳被免费观看 久久久久久久精品老熟妇 欧美成人h版在线观看 日韩福利永久 久久香蕉国产一区 av日韩在线观看网址 高清国产成人在线 精品国产三级a∨在线电影 日韩视频免费在线观看内射 亚洲国产日韩一区精品 www.亚洲av免费观看 永久黄网站色视免费观看 国产午夜男女爽爽爽爽爽视频 国产精品专区免费视频 三级免费久久观看 无遮无挡18禁啪啪成人男男 在线观看波多野结衣一区 国产亚洲女人久久久久毛片 免费的黄色视频九九 在线观看色黄网站 久久久久久久久女人体 韩国三级大全在线观看 亚洲av电影在线观看二区 女人十八水真多毛片 中文字幕在线永久视频小 999视频国产精品 中文字幕日韩欧美在线网 久久99久久96这里只有精品 最近中文字幕2019年中文字幕 全网免费在线观看一级片 黄片视频十分钟 国产一卡二卡三卡四卡五卡 奶涨边摸边做爰视频 人人人妻人人澡人人爽视频一区 欧美成人午夜免费观看 黑人美女av大全 国产乱在线伦视频 你个小sao货把你cao烂 久久成人在线精品 欧美日韩免费综合视频 一区二区三区资源在线观看 国产成人精品中文字幕 骚妇一级免费视频 亚洲视频精彩免费看 国产极品嫩嫩免费观看 国产性―交一乱―色―情人免费看 国产又粗又猛又爽又黄的视频99 一区二区三区无卡高清视频 成人永久视频 国产成人亚洲精品三区四区 国产精品久久久久精品免费免费 欧美,日韩二区,三区 一本色道av在线播放 久久久久久不卡久久久 亚洲欧美国产日韩在线观看 国产精品久久久久精品电影区 中国精品久久久久国产 女人被男人日视频在线 女人爽到高潮视频免费直播1 久久精品禁一区二区三区 香蕉久久青青91竹桃蜜色国产 男人插入女人下面在线观看视频 免看a级毛片 伊人久久大香线蕉成人 黄色成人欧美 国产老妇伦国产熟女老妇久 精品高清国产在线观看 日日操天天干夜夜撸 av观看视频免费 国产精品久久久一本精品 在线,亚洲欧美在线综合一区 最近的2019中文字幕免费视频 善良妈妈的朋友在线观看中文字幕 国产成人垃圾片一区二区三区 最新国产在线播放一区二区 免费完整av片在线播放 亚洲精品久久久久久成人软件 性欧美白人极品1819hd 漂亮人妻被黑人久久精品 一级a做片免费观看久久国产电影 韩国伦理电影全集 黑色丝袜美腿图片 午夜影院一级黄 高清国产成人在线 99久久精品久久久久久清纯,久久久 久久不卡的av 久久久久精品免费看黄色_级片 亚洲www 7777久久久久久久 亚州av一区二区三区性色 香蕉视频网站下载免费 亚洲va天堂va欧美ⅴa在线网 久久久久国产三级网址 日本在线一区在线 精品女人内射国产99 cao死我吧在线视频 99久久久精品免费视频 亚洲激情av男人的天堂 亚洲精品久久久久久成人软件 ◇亚洲毛片在线手机看网站 99精品久久免费精品久久 劲爆欧美成人影院 cao死我吧在线视频 精品国产伦一区二区三区小说 亚洲va天堂va欧美ⅴa在线网 av观看视频免费 桃花影视在线 一区二区三区熟少妇 电信卡能跨省补卡吗 亚洲av18p 欧美日韩视频在线观看不卡 韩国伦理电影国语 亚洲av18p 女人被男人日视频在线 国产卡一卡二卡三 男女刺激视频在线播放 好男人精品视频在线观看 人妻在线系列一区二区三 国产毛片不卡 午夜桃花在线 cao死我吧在线视频 国产高清 在线 秋霞免费观看 啪啪啪高潮免费视频 欧美日韩国产二区 国产三级国产三级在线精品 2o19永久视频在线观看 美女视频黄频大全大免费 亚洲成人动漫天堂 五月六月婷婷在线视频 高清国产成人在线 五月婷婷,六月丁香 国产成人精品性色在线观看 国产一区视频视频 久久久久久精品a级毛片蜜桃 日本高清免费色视频 www99视频在线免费看 丰满少妇女人a毛片视频 国产精品丝袜久久久久久久 9元移动花卡怎么样 护士一级特黄特色大片 av亚洲动漫 久久久久久久久久久成人av 我看免费的一级片免费播放 91香蕉视频色下载 亚洲毛片av一区二区三区 无遮挡很黄刺激很色网站免费 国产av现在看 男女激情猛烈视频免费观看 亚洲黄色在线播放av 9久久婷婷国产综合精品性色 交换夫妇韩国 亚洲性夜夜射 av视频在线观看网站免费 日韩欧美一级特黄大片 欧美成人国产精品第一区 黄色片网站高清 亚洲最大中文字幕在线 美女人妻被插入久久 美女脱了内裤被男人想看视频 我看免费的一级片免费播放 波多野结衣人成在线视频 国产欧美日韩综合在线成 荐片播放器ios版 亚洲va天堂va欧美ⅴa在线网 在线播放欧美国产日韩 se婷婷www麻豆不卡av 狠狠综合久久88亚洲喷潮 97在线高清视频 少妇人妻精品一区二区三区免费 国产成人亚洲精品三区四区 久久久久成人网 亚州av一区二区三区性色 久久久国产精品 亚州av一区二区三区性色 97碰视频在线观看 久久久久久久久久大片 一级a做片免费观看久久国产电影 亚洲av电影在线看一区 免费a级做爰片在线观看爱电影 久久99久久96这里只有精品 在线观看免费高清成人av 日本a在线视频 在线日韩欧美观看 无遮挡很黄刺激很色网站免费 策驰影院在线网站观看 日日撸夜夜操视频 欧美xx黑人xx 日本二区三区免费在线 一级不卡黄色视频 乱人伦国产视频 精品国产在线观看一区 1区和2区乱码 中国精品久久久久国产 日韩福利永久 精品久久久久久久久人妻 国产亚洲精品一级在线观看 国产精品久久久久av女爽 久久久国产亚洲精品日韩 亚洲精品视频免费在线观看网站 精品人妻一区二区在线 边插边吃奶视频 欧美成人色的网址 人妻少妇av一区二区三区密 日韩国产亚洲av播放 免费看的黄色片子 亚洲精品一区二区久久 连续中出白浆 国产性―交一乱―色―情人免费看 国产在线免费精品视频 黄色片子在线免费观看 亚洲全球日韩av影视 美女的视频是黄的免费 久久久精品3d动漫一区二区三区 24小时日本免费看 中国老妇女乳头视频 亚洲天堂男人高清 久久99精品久久久97夜夜嗨 成人国产精品一级毛片 成人精品1区二区 亚洲精品在线观看视频免费观看 午夜做a爰片久久毛片 久久精品国产三级午夜 美女人妻被插入久久 国产肥熟女视频一区二区三区 国产毛毛片一区二区三区 国产毛片不卡 一个人免费在线观看高清 日日爽天天爽夜夜爽 久久香蕉国产一区 日韩 国产 欧美一区二区三区 亚洲av色一区 国产人妻麻豆精品 日本午夜视频www 超嫩国产在线观看 国产成人精品中文字幕 少妇被粗大进出爽叫 琪琪色av中文字幕 欧美zozo人牲交 av观看视频免费 久久久中文字幕久久 国产亚洲欧美一区91 99久天堂av在线播放软件 91影院免费体验在线观看 一二三四在线视频社区 一二三四高清在线看免费视频 天堂在线中文在线资源 亚洲国产二区v在线观看 欧美视频日韩专区在线 永久黄网站色视免费观看 欧美日韩亚洲综合图区 在线丁香视频 国产一区二区三区久久精品91 亚洲av电影在线看一区 久久精品禁一区二区三区 成人永久视频 国产99久久精品无 一级不卡黄色视频 国产69精品久久孕妇 少妇人妻精品一区二区三区免费 欧美日韩精品久久久免费看 宅男66噜在线永久免费观看 日日撸夜夜操视频 欧美自拍亚洲精品动图 91最新亚洲中文字幕在线 国产亚洲精品一级在线观看 美女黑色丝袜高跟鞋 欧美狂野性生活视频 成人在线欧美精品 午夜男女性刺激视频 日韩欧美国产免费一二三区 日本在线一区在线 亚洲专区香蕉 一区二区三区国产av在线观看 欧美黑人巨大在线 久久久久久久精品老熟妇 久久国产精品亚洲av麻豆 97久久久国产精品消防器材特色 国产av 男人天堂 久久香蕉国产一区 免费的黄色视频九九 国产精品成人久久 国产卡一卡二卡三 久久久在线av 亚洲激情久久精品 天堂在线中文在线资源 国产成人观看免费 精品亚洲国产一区在线 无遮挡很黄刺激很色网站免费 日韩精品高清一二三区 午夜影院一级黄 精品一区二区国产在线 一二三四在线视频社区 521se精品嫩草影院 成人女同av免费观看网站 日韩av潮喷在线观看 亚洲国产欧美日韩-区二区三区 高清日韩一区二区三区视频 四季精品人妻av一区二区三区 亚洲av18p 色哟哟在线观看免费视频 午夜精品久久久久久久久日韩 国产igao激情在线观看 永久av免费观看 亚洲中文字幕在线视频免费 亚洲精品久久影院 久久香蕉国产一区 操聏xxx日韩xxxx欧美xxxx 久久久久国产三级网址 成人卡通中文字幕 99日这里只有精品 美女黄网站永久免费观看软件 国产午夜福利在线播放视频 久久久中文字幕久久 亚洲情色av一区二区 国产jk喷白浆精品视频网站 亚洲va精品在线 97人人人人妻 精品一区二区国产在线 成人免费黄色视频网址 久久成人亚洲一区二区 电信卡能跨省补卡吗 久久久欧美午夜高清 国产精品黑丝高跟在线粉嫩 女人被男人日视频在线 在线国产一区二区三区视频 黄片下载,在线观看 我看免费的一级片免费播放 99久久人人爽爽亚洲精品美女 日本色www视频 jzzijzzij亚洲成熟熟女少妇 成人 欧美 一区 女人十八水真多毛片 黄色片三级在线观看 亚洲中文字幕网站在线观看 99久久人人爽爽亚洲精品美女 亚洲最大的成人网色 日韩欧美熟女在线视频 欲求不满人妻中文字幕视频 中文字幕制服丝袜av久久 91神马影院在线观看 欧美性激情在线免费观看 国产成人精品性色在线观看 国产一区二区三区精品在线播放 国产精品韩国一区二区三区 国产一级a爱在线观看 婴儿边吃奶边哭是怎么回事 搡女人真爽免费视频大全 素人在线一区二区三区 开心色婷婷综合 久久久97精品国产一区蜜桃 国产极品嫩嫩免费观看 av观看视频免费 日本经典影片视频 护士一级特黄特色大片 成人看片黄a免费看动漫 久久成人亚洲一区二区 欧美色视频在线看 国产香蕉精品久久久 99精品国产综合一区亚洲 女生喷射精水视频 少妇高潮动态 夜夜贪欢夜夜爽少妇免费 天堂网中文在线官网 国产精品久久久久av女爽 免费观看 国产精品 国产破处大片在线免费观看 国产91成人精品 好色先生成人av在线 人插人人添人 国产视频一区二区三区四区在线播放 日韩一区二区三区免费在线看片 欧美日韩亚洲综合图区 黑色丝袜美腿图片 免费观看 国产精品 久久 精品6 久久久久亚洲欧美 中文字幕75在线精品视频 东京热av麻豆中文字幕 午夜aⅴ在线观看 日韩人妻在线影院图片 欧美性激情在线免费观看 丰满人妻一区二区三区色 久久亚洲精品系列网站 97人人人人妻 成人 欧美 一区 久久久久成人网 久久婷婷亚洲综合 久久久久久久福利精品 一级a一级爰片免费视频 五十六十熟妇熟女 av亚洲动漫 国产福利精品视频一区二区 女人被男人日视频在线 中文字幕91久久 欧美一级做a爰片性色毛片 亚洲视频精彩免费看 内射毛片视频在线 两个人看的www日本 美国黄色a级毛片 av在线观看蜜桃视频 国产午夜精品影院 在线欧美色噜噜 爱爱动态图啪啪 成人精品久久久久久久久 女人18毛片在线观看 gv977.com 久久久久女人精品毛片少妇 成人午夜精品久久久久久久小说 久久www免费人成看片小草 欧美精品国产精品日韩电影 成人 欧美 一区 中文字幕第五页久久 2023中字幕永久免费 亚洲精品欧美视频 国产精品a区二区三区在线 av中文字幕第一页二页 女人十八毛片a级毛片视频 亚洲精品一区最新 男女羞羞视频网址免费观看 亚洲精品高清自拍 亚洲伊人aa 亚洲免费av加勒比资源 啪啪啪高潮免费视频 饥渴少妇av 一毛一片a级毛片 免费的a级片 欧美成人色的网址 aaaa大片少妇高潮免费看 欧美日韩亚洲丝袜 国产精品传媒影院 女生高潮喷水的视频 欧美精品激情一区 国产香蕉精品久久久 61精品人妻一区二区三区 素人在线一区二区三区 91久久嫩草影院一区二区 福利片在线观看 小视频 国产成人欧美一区大片 一区二区三区精品99 黄片免费久久久 国产精品成人在线免费视频 蜜桃欧美精品在线 交换夫妇韩国 亚洲国产二区v在线观看 欧美日韩国产一级在线 欧美人人澡人人妻人人添
    性xx视频在线观看| 青青青青青青久久久久久久| 在线播放毛片免费| 中文字幕乱码_亚洲中文在线 | 亚洲91av在线播放| 67914老熟妇在线观看| 国产精品久久久久99清纯| 巨乳人妻免费视频| 久久久国产精品厨房| 大香蕉aa97| 好男人在线观看免费高清中字| 国产在线一区二区三区播放| 国产成人精品av久久| 国产精品欧美系列| 二个人看的毛片| 人人澡人人妻视频| 国内精品自产拍久久久久久久久91| 亚洲精品久久久日韩美女极品| 古代一级毛片大全| 国产 日韩 欧美在线不卡| 亚洲av电影在线观看二区| 亚洲人成网站在线在线观看国产| 在线观看免费观看完整版| 亚洲成人av影院在线观看| 少妇生活视频| 女人天堂人禽交av在线观看| 亚洲欧美人色综合婷婷久久| 无遮挡色视频在线观看| 国产黄a三级三级三级老年人| 天堂а√在线地址在线| a级毛片网站在线播放| 日韩女人色图| 亚洲情色在线播| 国产亚洲精品久久久精品 | 夜夜看夜夜摸| 又黄又粗又爽免费视频| 天美久久精品国产亚洲av| 欧美卡二卡三卡4卡无卡| 亚洲成av人片高潮喷水天堂| 国产日韩wwww欧美在线观看| 亚洲国产成人精品激情在线| 视频网站中文字幕| 欧美日韩国产成人在线播放| 一二三四在线观看免费高清中文版 | 看一级免费黄色毛片| 精品国产高清自在线看超| 区二区三区国产精华液区别大吗| 久久成人黄色视频免费| 一级黄片免费视频看看| 波多野结衣人妻在线一区二区| 国产盗摄一区二区三区视频| 中文字幕av蜜桃| 天天在线免费观看高清影视| 男人扒开添女人的下面视频| 啦啦啦在线视频 www免费| 国产黄色在线观看视频网站| 免a一级片久久| 日产精品1卡二卡三卡4卡| 精品人妻www一区二区三区| 永久免费观看成年女人视频| 国产哟熟女一区二区| 日本黄色网址视频| 免费看中国黄色一级片| 在线观看亚洲中文字幕av| 999精品网站免费观看| 黄色大片免费在线播放 | 羞涩视频在线观看免费| 国产真实野外在线视频| 最新中文字幕高清免费看| 天堂资源最新版中文| 久久啪狠狠2017中文字幕| 黄色视频在线免费不卡看| 成人精品人妻一区二区三区| 国产欧美日韩精品第一区| 亚洲视频欧美日韩在线| 人人妻人人爱人人叫视频| 91精品国产综合久久婷婷| 欧美性片在线观看69式| 91精品久久人人妻人人做人人爱| 国产av色网站| 啦啦啦中文免费高清视频观看| 国产无一区二区在线观看| 免费的黄色夫妻生活片| 欧美国产精品15p| 欧美高清av大片| 国产粉嫩福利精品一区二区久久久| 免费av一区二区在线观看| 国产成人av一区二区| 青青青草久久| 好爽好大久久久久级淫片毛片| 人妻视频1区二区| 在线欧美精品视频二区| 国产av香蕉一区| 国产美女高潮呻吟视频免费 | 人妻校园春色一区二区| 国内免费精品一区二区三区| 欧美日韩亚洲另类中文字幕| 永久免费在线网站| 欧美乱人伦中文视频在线观看| 一级黄片免费视频看看| 国产又粗又猛又大爽又| 丁香在线综合观看| 四季精品人妻av一区二区三区| 欧美日韩888中文字幕| 午夜精品一区二区三区电影| 欧美午夜成年人免费观看| 国产av大香蕉久久| 国产精品嫩草在线播放| 国产高清精品久久久久宅男| 性欧美一区二区三区免费| 中文字幕a久久| 欧美日韩国产一区二区的| 国产精品久久蜜桃av| 波多野结衣人妻无吗| 韩国伦理电影久久| 要看欧美黄片| 亚洲综合欧美色| 国产午夜福利在线视频观看| 亚洲精品夜夜久久精品| 一级做a爰片在线看| 国产av一区二区三区最新精品| 免费视频观看免费两性| 久久亚洲夜夜久久| 久久久久四虎欧美精品免费看| 可以看美女脱光的网站| 亚洲不卡av免费观看| 激情影院在线一区二区三区| pornysex| 日韩精选亚洲专区| xxx性欧美xxx| 国产熟女真实乱精品81| 男人扒开女人下部视频| 免费观看片在线观看高清| 国产高清在线观看免费播放| 日韩亚洲综合在线| 大学生疯狂高潮呻吟免费| 国产不卡精品在线观看| 国产超级国产av| 男人怎么让女人达到高潮| 欧美性片在线观看69式| 欧美乱码在线播放| 嘟嘟嘟免费高清视频在线观看| 色哟哟com| 欧美激情一区二区三区成人| 国产午夜av最新| 亚洲岛国大片av| 69精品久久久久9999小说| 免费的十八禁网站| a级免费毛片| 96久久久国产| 久久久久久久久久久亚洲精品| 欧美偷人少妇在线观看| 亚洲综合网色| 亚洲一卡2卡三卡4卡| 美女娇喘呻吟喷水啪啪无遮挡| 国产一区二区在线视频| 成人免费高清二区三区国产...| 日本免费视频观看mv免费软件 | 精品福利视频网| 精品久久久久久不卡专区| 大香蕉在线精品播放| 日韩欧美,国产精品| 国产精品国产三级国产av品爱 | av日韩毛片免费看| 免费的黄的美女视频| 久久99热只有频精品66| 亚洲av资源在线| 不用播放器国产啪啪啪在线观看| av永久在线观看一区| 女人被爽到高潮视频全黄网站| 夜夜撸日日摸| 天天草大香蕉一区二区三区| 欧美18videosex| 国产偷伦免费视频看| 无遮挡羞羞视频在线观看| 中文日产无限码1区| 巨乳姐姐电影| 国产亚洲欧美亚洲欧美| 国产猛男gayxxx| 99国精品午夜福利视频不卡99 | 久久5精品久| 看黄色毛片看| 中文精品久久久久久字幕| 男女真人啪啪啪动态图| 久久三级中文欧大战字幕| 午夜福利影院在线免费观看| 亚洲免费成人av网站| 亚洲精品久久在| 亚洲天堂av国产| 菠萝网站在线观看| a级毛片免费版| 九九精品电影| 不卡中文字幕成人精品久久| 成年a级免费毛片| 人妻中文字幕一区不卡| 熟女呻吟视频| bdsm欧美激情另类| 伊人久久激情综合| 亚洲va欧美va在线观看| av男人的天堂久久久| 最近更新在线中文字幕2019年| 男女十八禁啪啪啪无遮挡网站| 免费观看一级特黄欧美大片.| 黑人巨大精品欧美一区免费视频| 国产最新av在线免费观看| 免费观看 国产精品| 亚洲一区久久另类| 国产三级精品三级在线观看中文| 欧美精品国产久久| 国产一区二区三区免费大片| 二级片播放器| 成年视频免费观看一区二区三区| 国产精品久久播| av在线伦理片| 久久免费精品| 亚洲乱码国产乱码精品精竹爆| 久久不卡的av| 99热在这里只有免费精品| 亚洲毛片不卡av在线观看| 久久人人网人人爽| 一区二区av在线播放| 一个人看www在线高清免费看| 欧美成年黄网站色| 激情综合网五月婷婷| 国产超碰香蕉在线| 香港人在北京在线观看| 久久人妻av免费看| 国产亚洲欧美一区91| 99国产精品久久久久久久清纯| 欧美激情网一区二区三区| 40—50岁女人毛片| 亚洲va精品| 麻豆成人91精品二区三区| 丝袜人妻被侵犯中文字幕| 性少妇sex欧美| 国产精品人成在线观看免费| 在线日韩欧美国产| 黄片免费下载,免费观看| 亚洲欧美日韩中文字幕三区| 美女潮喷喷水视频影视大全| 久久精品亚洲国产成人av| 欧美午夜久久婷婷| 黄色视频免费观看应用下载| 亚洲色片大全| 国产精品亚洲电影一| 国产一卡2卡3卡四卡精品乱码| 黄色毛片看免费| 免费视频观看免费两性| 欧美国产区一区二区三区四区 | 久久精品国产蜜桃avwww| 美女被逼到高潮免费视频| 国产激情熟女| 亚洲av电影在线看一区| 成人无遮挡网站视频| 亚洲国产原创在线| 色综合美女女色精品色| 一区二区亚洲国产欧美| 国产在线视频永久免费观看| 99999精品视频在线观看| 亚洲精品激情综合久久| 日韩在线视频色| 麻豆成人91精品二区三区| 国产伦精品一区二区三区视频v| 99热这里只有的精品国产| 香蕉国产在线免费观看| 国产一区二区三区草草影院| 777久久人妻少妇嫩草av电影| 国产又色又爽又黄的男女| 亚洲av成人高清在线观看| 亚洲福利午夜污在线观看| 国产精品av网址| 男女激情猛烈视频免费观看| 边吃奶边弄进去呻吟动| 99 伊人 热| 国产又黄视频又爽| 日韩欧美高清不卡激情电影| 女人18级毛片| 国产v综合亚洲欧美大| 熟女亚洲av综合av| 很黄很污无遮挡网站| 国产av日韩a∨亚洲av多| 亚洲av产在线精品亚洲第| 精品美女久久久久久久久久| 久久成人亚洲影视| av女优毛片| 国产午夜不卡视频| 国产精品久久9| 有希望的男人电影免费观看| av在线免费播放国产| 久久九九久精品国产五月天| 免费成人网在线视频| 男女xxoo激烈动图高潮| 日本午夜黄色精品视频| 久久久久网视频| 婴儿边吃奶边哭是怎么了| 国产尤物丝袜在线| 国产精品国产三级国产an香港| 日本在线高清视频一区| 二个人看的毛片| 婷婷六月丁香亚洲| 亚洲国产人成自精在线尤物| 真人一进一出抽搐图| 国产亚洲精品久久久久久无1| hentai网站在线观看| yeye亚洲综合网| 天堂精品国产av| 久久久久久不卡久久久| 18欧美大交| 亚洲av乱码一区二区三区国产| 午夜福利在线观看免费看不卡顿 | 五月天丁香影院| 性xxxx视频在线播放| 波多野结衣区二区| 一区 二区 三区免费观看| 99.国产精品免费白浆视频| 国产女人精品视频国产灰线| 国产精品久久久久久人妻精品18| 做a爰一级在线| 久久www免费人成看片小草 | 成年女人在线视频播放| 女人扒开内裤 让男人捅视频| 老司机影院试看一分钟| 老子影院午夜伦不卡亚洲欧美| 中文字幕91在线视频| 国产精品午夜片在线观看| 电影免费看在线观看| 亚洲精选午夜福利小视频在线观看| 男女一进一出抽搐视频| 永久免费的动漫网站在线观看 | 亚洲色图欧美自拍偷拍| 欧美精品久久久一区二区三区| 欧美色免费网站| 欧美久久极品视频| 男女淫交免费观看的视频| 日韩伊人岛国精品视频| 日本av毛片免费中文| 国产成人精品女人天堂| 美女与黑人第一视频在线观看网站| 免费的在线视频播放| 清纯唯美欧美激情久久综合| 亚洲综合久久成人一区| 超碰99大香蕉97| 精品亚洲av乱码成人最新| 日韩av,在线毛片| 国产日韩欧美电影| 日韩中文字幕精品免费视频| 欧美一卡二卡一卡3卡4卡5卡| 在线视频99| 久久国产精品免费av| 天天搞夜夜弄| 亚洲精品久久久久久香| 人人妻人人澡人人爽欧美一区视频| 亚洲另类色区| 本道综合精品久久久久| www国产一区内射熟女| 黑色丝袜高跟鞋国产av| 国产精品久久久久白丝| 欧美日韩在一区二区在线观看| 日本黄色视频在线网址| 精品人妻少妇嫩草av码专区| 男人女人性配免费视频观看| 久久精品国产亚洲av蜜桃臀| 国产精品九九热在线观看| 友田真希中文字幕亚洲| 熟女奶头好大视频| 国产精品呻吟一区二区三区| 免费av一区二区观看| 久久蜜桃免费看| 久久亚洲中文字幕少妇毛片| 久久久久精品影院| www亚洲毛片| 日本高清ww视频在线播放观看| 欧美亚洲精品中文字幕乱码欧美专| 人妻少妇精品视中文字幕国语 | 久久99精品久久久六月| 一区二区三区在线观看高清视频| 一个人在线观看www免费高清| 国产精品a一区二区在线| 亚洲国产欧美日韩网址| 国产精品老熟妇av一区二 | 91黄片在线免费看| 美腿丝袜 在线| 大香蕉桃色天堂网| 亚洲成人久久久久久久久久 | 午夜视频国产线| 亚洲国产最新欧美| 熟女毛多视频| 国产日韩欧美一区二区视频在线观看| 亚洲成人欧美国产| 国产精品一区aⅴ影院| 日韩电影欧美精品| 性欲旺盛的女人电影免费在线| 美女免费网站视频| 成年午夜影片| 亚洲另类丝袜诱惑| 熟女系列丰满熟妇av| 久久久亚洲综合久久久久87| 久久亚洲欧洲国产综合| 国产欧美乱码在线看| 夜福利久久久久久| 99久久热在线精品| 夜夜躁狠狠躁日日躁视频黑人 | 岛国大片网站在线观看| 午夜福利自拍在线观看| 国产精品av高清| 日本色www视频| 久久久久青草大香综合精品| 亚洲精品 av| 亚洲男人av天堂久久播| 特级毛片全部免费播放在线看| 又色又爽又黄的高清视频| 快播在线观看免费观看网站| 亚洲精品综合欧美久久波多野结衣| 精品日韩乱码久久久久久丨区2区| 日韩免费a级视频| 国产精品系列在线观看一区二区 | 麻豆成人九色精品二区三区| 欧美精品色在线视频| 少妇人妻偷人视频| 欧美性另类精品| 日本一区二区三区在线 观看| 久久影院国产精品一区| 丰满熟妇大胆肉欲奶头| 欧美成人精品3欧美一级乱黑| 黄大片色网站| 国产精品国产三级在线专| 国产精品秘入口免费视频| 一进一出抽搐动态图| 人妻久久电影网| 欧美,亚洲,国产精品| 国产综合色区在线观看| 男人女人视频黄| 特级毛片在线免费观看| 麻豆av网站在线| 精品国产香蕉一区二区三区| 久久www中文免费人成| 日本公开免费下载视频| 国产亚洲精品成人婷婷久久小说| 精品香蕉久久久久久成人av| 老鸭窝亚洲天堂| 无人区码一码二码三码区别欧美| 思思99久热精品免费观看| 日本xxxx色视频高清在线播放| 黄色国产床上视频| 亚洲色图自偷自拍| 大奶子女人被啪啪视频免费看| 人人妻人人爽人人澡| 在线播放av不卡国产日韩| 国产精品毛片久久久久久久av| 卡一卡2卡3卡精品男女网站| а√天堂www在线а√天堂视频 | 两个人在一起做那个的视频| 欧美视频不卡一区视频在线观看| 高清免费在线观看黄| 超碰自拍免费视频| 亚洲欧美一区二区三区高清| 国产91av自拍视频| 性欧美欧美巨大69| 99国产精品久久久久99| 两个人的视频软件| 美女被搞,国产在线,精选| 欧美激情一区二区三区久久| 欧美视频在线观看青春草在线看| a一区二区三区乱码在线亚洲| 亚洲美女黄色黄色片子天堂美女| 91av在线麻豆| 欧美日韩一区二区三区国产| 6080三级伦理| 又大又黄又粗的少妇av| 亚洲国产欧美久久久综合| 日日摸夜夜撸| 成年av欧美日韩国产麻豆| 日韩不卡av免费播放| av在线免费不卡免费| 日本午夜黄色精品视频| 日韩福利国产精品| 午夜又粗又爽又大又长毛片| 一本一本久久aa国产精品| 欧美成人午夜视频午夜| 宝宝边吃奶边睡觉| 荡女淫春视频| 欧美在线播放www| 国产一区二区欧美日韩| 亚洲国产精品一区=区三区| 黄网站色视频无需下载免费看| 欧美乱码精品视频一区二区三区| 《女教师》完整版在线观看| 一级毛卡片不收费| 国产精品视频一区二区三区在| 人妻在线中文字幕av| 亚洲成人av中文字幕免费播放| a一级毛片在线观看| 色噜噜精品一区二区三区av| 精华就是精华液吗| 在线黄色国产视频| 秋霞电影在线观看| 18禁黄色无遮挡| 日本午夜a视频| 日本在线99| 免费毛片在线看片免费| 免费大片av高清网址| 欧美成人精品三级在线网站| 国产在线视精品在一区| 国产偷拍老熟女| 在线观看永久av片| 999亚洲熟妇熟女ⅹxxx| 国产亚洲精品精品精品| 亚洲精品一区vv国产| 午夜精品电影| 天堂最新中文在线官网| 欧美老汉色老汉首页a亚洲| 精美人妻视频| 大香蕉久久一区二区| 最近中文字幕中文高清版| 彩色新中国高清视频在线观看| 国产18成人在线观看| 美女视频黄频大全免费的国内 | 亚洲免费视频播放| 你好在线观看免费高清版 | 免费观看性av大全熟女| 日本在线av视频播放| 丰满人妻一区二区三区10| 欧美日韩亚洲国产综合| 亚州午夜影院| 日本国产中文不卡| 一个人在线观看www高清视频| 日本亚洲欧美综合在线视频| 51精品国产av| 三年片在线观看免费观看大| 亚洲黄色毛片| 日韩亚洲高清一区二区三区| 久久久精品亚洲一区| 日本中文不卡人成在线视频| 人妻精品综合久久久久| 性欧美人善交| 亚洲成在人线av免费毛片| 欧美日韩高清在线观看邀 | 好男人精品视频在线观看| 亚洲国产精品97久久| 免费一级欧美特黄特色大片| 日韩欧美一区二区在线视频电影精品 | 日韩不卡午夜在线观看视频网站| 成人毛片18女人免费看视频 | 久久久久啪啪视频| 精品99在线观看视频国语| 成人综合一区二区av在线免费观看| maomiav人妻一区二区| 亚洲免费成人av在线观看| 91久久嫩草影视电影| 大黑吊av资源| av三级女优黄色日韩制服丝袜在线| 黄色av免费.| 欧美在线观看视频色| 久久久久久9精品| 十八禁黄网站禁片无遮的美女| 18禁男女激情无遮挡免看视频| 日韩中文字幕高清| 欧美日韩中文字幕乱码在线观看| 91在线黄色片| 又黄又爽在线视频| 高清视频在线观看不卡| 日本免费看www| 亚洲中文字幕在线视频免费| 中文字幕一区二区三区久久久人妻| 国产精伦在线观看| 国产av大片在线播放| 亚洲欧美国产人成在线| 免费永久观看网站tubi| 五月 激情 丁香| 日日摸夜夜爽啪啪网站| 国产成人精品亚洲| 激情欧美 亚洲| 国产国语一级特黄aa大片| 448x成人网在线观看| 动漫黄色视频在线播放| 做爰高潮呻吟视频| 久久久久久久久精品视频中文字幕| 一年片在线观看完整版免费| 亚洲人成免费观看视频在线| 鼻子一侧不自觉抽搐| 欧美激情在线精品一区二区| 精华液和精华| 女人被躁到高潮免费视| 亚洲综合合色在线| 最近2019中文字幕第1页| 欧美精品亚洲久久| 女人性生交大片免费| 久久久久在线观看视频 | 内射少妇日韩| 一个女人视频免费观看| ;隔壁人妻小刘av在线| 色哟哟精品一区二区三区| 国精产品999一区二区三| 在线免费国产一区二区三区影院| 亚洲精品久久久久69小说| 香蕉三级av电影在线| 国产区在线视频福利网址| av小说久久网| 亚洲国产高清精品影片| 国产高清精品久久久久宅男| 国产一对一内射视频| 大香蕉猫咪av成人票| 日韩av免费电影av免费| 在线观看日韩www视频免费 | 亚洲中文字幕在线网| av有码中文字幕| av高潮喷水免费看| 欧美性bbxx精品区| 97人人模人人爽人人喊38| 国产男女视频在线| 成人欧美精品av一区二区| 超爽a级毛片| 老司机两性福利视频| 久久国产精品传媒| 永久免费福利视频app| 免费永久观看网站tubi| 97免费观看视频在线观看| yy6080久久精品亚洲| 国语国产胖老妇热久久| 中国永久福利视频| 天堂网av东京热| 日韩中文字幕在线首页| 999国内精品视频在线看免费| 日本毛片av| 黄视频 免费| 美国成年毛片| 欧美黄网站色视频免费看| www.日本免费一| 久久丝袜福利视频| 亚洲av论坛| 黄色午夜福利在线观看| 高清黄色视频在线观看| 日韩欧美成人免费观看| 黑人巨大精品欧美一区二区一 | av天堂日韩| 一本色道久久88国产综合精品| 欧美黑人巨大videos在线| 3751色院影院一区二区三区| www精品成人免费小说| 欧美成人中文字幕一区二区 | 久久久久久亚洲精品中文字幕| 日韩欧美动漫国产| av天堂免费在线| 黄色一级片免费在线观看| 欧美性爽xxxzzzzzzz| 日本黄色网址视频| 精品午夜久久久久久99| 国产黄a大片免费观看| 香蕉国产综合久久| 亚洲免费天堂| 日韩,高清,二区三区在线观看| chinese国产麻豆| 在线不卡电影av| 日光黄配什么颜色好看| 国产成人精品小说| 在线观看国产精品二区| 最近2019年中文字幕高清7| 精品不卡视频在线播放| 国产精品一卡二卡三卡在线| 91xav在线免费观看| 神马影院我不卡在线观看视频| 高潮喷水免费在线看| xnxxxx亚洲| 蜜臀久久99精品久久久酒店| 999国内精品视频在线看免费| 狠狠亚洲婷婷综合久久一区二区| 不要钱的黄色视频在线观看| 欧美成人精品专区| 无遮挡十八禁免费网站| 无毛av在线播放| 亚洲一级美女黄色片| 进进出出冒白浆| 日韩av网址不卡| 久久久欧美午夜高清| 淫在线观看视频| 久久影院亚洲专区| 少妇被粗大的猛烈进出小说 | 亚洲av无遮挡在线免费观看| 精品国产综合久久| 中文字幕av人妻| 高清在线观看不卡av| 国产情侣在线视频一区| 白带呈黄色豆渣| 国产精品成人在线免费视频| 亚洲蜜臀av乱码久久精品蜜臀| 精品国产探花一区二区| 看免费a级毛片| 国产熟女一区四区| 成年人的黄色视频播放| 淫秽人妻精品一区二区| 国产亚洲久久久久久久久久| 国产午夜精品久久蜜臀 | 欧美牲交a欧美牲交一级| 黄片免费看国产不卡| 日韩一卡av| 色哟哟在线观看免费观看| 最新国产线视频在线观看| 欧美性多多毛茸茸xxxxx| 99热这里只有精品29| 男人插女人阴道的视频免费在线观看91 | 国产直冒白浆一区二区三区| 黄色成人在线视频| 精品中文字幕免费专区| 在线观看激情视频国产| 老司机内射视频| 中文字幕首页在线视频w045c0m| ddgb5精华| 亚洲av一区二区二区| 丰满人妻老熟妇乱又伦精品| 波多野结衣人妻2| 鼻子一侧不自觉抽搐| 欧美精品国产久久| 国产一卡二卡三卡四卡五卡| 亚色全新中文成人| 欧美日韩国产一区日韩欧美| 一区二区三区在线观看视频18| 欧美成人激情免费| 亚洲欧美国产日韩中文999| 最新丝袜喷水网站| 免费在线亚洲欧美| 空及是色在线观看| 亚洲va精品在线| 日本性感高清播放网站| 久久综合国产老熟女| 两个人的免费视频免费| 黄片大全在线免费观看视频| 国产av香蕉一区| 精品国偷自产在线视频九色| 免费a级毛片大全| 制服丝袜人妻中文字幕久久| 久久99久久99精品免吃奶| 老司机精品福利视频免费观看| 国产亚洲精久久| 黄色视频网站在线看不卡| 欧美a级毛片免费播放| 亚洲 国产欧美日韩| 美女直叫爽免费观看视频| 国产精品丝袜久久久久久久| а√天堂www在线а| 边摸边吃奶边做爽动作| 久久精品视频国产香蕉| 高龄妇女毛片| 亚洲日本24小时在线| 久久99精品综合九九九久久久| 边摸边吃奶动态图| 一个人在线视频www| 少妇人妻真实偷人| av午夜理论影院| 黄网站色视频日韩福利视频| 日本18禁片在线| 在线v观看一区二区三区| 嫩草影院永久地址免费观看 | 给我看高清的视频在线观看| 欧美性视频在线观看精品| 轻轻色国产在线| www.4438x亚洲最大| 亚洲三级国产| 麻豆国产69精品久久久久| 日本24小时在线看| 在线观看欧美日韩| 一区二区三区无卡高清视频| 免费黄网站永久在线播放| 久久午夜影院在线观看| 精品人妻伦一区二区三区| 熟女精品亚洲| 国产乱对白刺激视频在线直播 | 日韩av综合免费在线观看| 国产在线对白视频| cao死你个小sao货| 亚洲综合在线中文| 国产视频日韩欧美一区二区三区| 日韩黄色a电影| 真实处破女刚成年两人免费看| 日韩av免费在线播放网站| 中文字幕第一页精品在线观看| 国产女人视频在线观看| 来个在线观看网站| 三级国产高清在线观看| 日本公开免费下载视频| free性videoxxx欧美色| 男女无遮挡羞羞视频免费看| 那种在线观看网站| 国产一级a爱看片免费视频| 久久久久欧美精品观看| 国产一区二区av在线观看| 欧美日韩高清精品在线| 久久九九久精品国产日韩经典| 日本乱人伦在线观看视频免费 | av经典国产| 国内少妇人妻偷人精品| 欧美国产成人影院| 亚洲小说视频图片| 成,人免费视频播放| 欧美xx黑人xx| 精品久久国产亚洲av| 韩国 av 中文字幕| 免费在线一级毛片| 天堂最新版在线网| 国产成人精品久久久久精品| 日韩精品人妻中文字幕在线| 亚洲av精品蜜臀| av网站动漫| 高清一级大毛片| 在线电影 av| 久久精品成人欧美大片yy| 精品国产品香蕉在线观看75| 久久久久精品蜜桃视频| 能在线观看av的网址| 中文字幕a久久| 免费看的黄色av| 中文字幕久久久| 91av一区二区三区在线观看| 日韩不卡的视频在线观看| 精品国产亚洲二区| 性人久久久精品国产亚洲av麻豆| 日韩在线免费观看中文字幕| 久久国产高跟丝袜| 欧美性猛交xxxx乱大交hd| 免费在线观看国产片香蕉| 荡女淫春视频| 玩弄人妻少妇在线| 国产麻传媒精品国产av| 永久免费看网站| 999精品视频观看| 成人精品视频国产| 国产精品的女人们| 日本在线在线一区| 欧美激情啪啪国产一区二区| 国产精品人妻一区二区三区| 美女亚洲精品久久久性色| 日本亚洲欧美综合在线视频| 国产三级国产成人国产精品 | 亚洲av一区二区三区国产| 亚洲精品一区二区麻豆| 精品午夜影院理论片| 原神马影院午夜伦理电影| 久久精品久久噜噜| 高清国产中文字幕在线| 在线免费观看国产精品黄色av网站| 老鸭窝永久在线观看| 午夜福利影视一区二区三区| 国产精品系列在线观看一区二区| 国产精品久久久久久久毛片| 丁香六月在线视频| 欧美大码一区| 久久久久精品色| av男人天堂久久久久| 色婷婷av天堂| 在线观看成人国产专区| 中文字幕精品码亚洲| 国产亚洲精品久久久久久网站 | 国产伦精品一区二区三区无广告| 国产一区二区免费的视频| 香蕉91一区二区| 国产午夜福利精品推荐在线观看| 久久成人网麻豆| 日本免费在线一二区| 精品精品久久| 越南熟女第一次与黑人色免费视频 | 好男人在线视频免费播放| 国产亚洲高清国产拍精品| 思思99热久久精品2019线6| 蜜桃电影视频| 欧美成人www在线| 新版中文在线天堂官网| 美女扒开内裤给男人看的视频| 手机169福利盒子永久| 国产成人啪精品午夜在线观看| 久久一级片免费播放| 蛇妖艳史淫片免费放| 嗯别摸我奶头视频免费| 欧美日本在线观看| 日韩亚洲网曝第一页| 最近2019中文字幕免费版大全10| 黄色在线网站不卡一本免费观看| 亚洲国产最新精品在线观看| 午夜福利伦伦理电影理论片| 亚洲自偷自拍另类图片| 黄色视频免费版观看| 一区二区国产在线看| 黄色好看还是绿色好看| 高清视频少妇人妻激情| 给我免费播放片观看视频第1集 | 丰满少妇女人a毛片视频| 能免费看的黄片视频 | 第七色大香蕉| 成年人免费看的黄片| 亚洲免费成人精品小说| 午夜男女性刺激视频| 国产精品色综合久久| 日韩欧美精品一| 新国产精品视频福利免费| 天天摸日日碰夜夜操| 少妇午夜aaaaa视频| 免费看国产精品的网站| 9999精品大香线蕉线伊人久久久| 人妻精品久久一区二区| 成人性生交大片免费5| 精品久久一卡2卡三卡4卡分| 最近更新好看的中文字幕| 把腿扒开让我舔免费视频| 在线视频成人播放| 国精日本亚洲欧州国产中文久久| 男女午夜福利18禁老司机| w色综合久久精品中文字幕| 国产va精品午夜福利视频| 国产99精品免费观看| 日本xx色视频| gv xxxx| 国产成人99久久| 精品中文字幕免费专区| 不用播放器看免费大片永久vip| 一级片激情免费观看| 亚洲精品午夜一区二区不卡 | 日韩亚洲综合在线| 国产极品嫩嫩免费观看| 欧美福利电影在线一区二区三区| 免费很黄的视频| 一边亲嘴一边做| 久久香蕉国产精品99| 国产精品国产三级网站| 永久免费看黄软件| 久久国产一区二区精品| 小女人伦理片| 在线播放免费国产黄色视频| 美日韩av免费在线观看| 精品人妻av一区二区三区不卡| 深夜a级毛片免费| 18禁软件网址| 久久国产精品亚洲av麻豆| 国产18禁无遮挡网站| 久久99精品久久久久久国产免费 | 欧美激情成人久久| 国产精品午夜伦理片| 亚洲自偷自拍另类图片| 羞羞电影片段| 国产尤物一区二区在线| 久久久久久久久久久成人av| 乱码一区二区伦理视频| 乱对白刺激视频咪咪爱| 欧美日韩 国产一区| 亚洲日本黄色小视频| 女人的视频播放| 国产我不卡一区二区三区| 美女被高潮网站| 欧美成人专区在线| 车上震动a级吃奶作爱视频| 国产亚洲精品av午夜一区二区| 亚洲欧美精品国产一区二区| 国产精品亚洲一区二区三区| 成年女人视频456| 99精品免费久久a级影院| 中文字幕在线永久免费在线视频| 久久久亚洲精品日韩专区| 国产毛卡片卡2卡3卡4卡| 黄色在线观看免费高清完整版| 亚洲人妻久久久久中文字幕| 偷偷自拍欧美黄色网址| 久久av国产成人精品| 精品国产亚洲av麻豆小草| 老司机成人午夜精品福利视频免费| 天堂资源中文在线资源下载 | 国产精品黄色三级| 最近在线观看免费完整版高清| 啦啦啦观看免费观看视频中文| 亚洲婷婷.com| 一亚洲中文字幕久久| 国产精品久久久久久影视不| 久久久国产大片| 午夜福利高清免费| 国产三级久久久久久精品美女| 亚洲欧美日韩偷拍一区二区三区| 久久神马一区二区三区| 久99久精品视频在线| 38av影院在线观看| 神马不卡午夜视频| 啊~啊别揉我奶头视频| 国产精品视频黄的免费| 爱草在线免费观看视频| 免费区欧美一区二区三区 | 亚洲,国产,欧美,日韩| 亚洲欧美日韩在线视频一区二区三区 | 久久久久夜夜精品视频| 精品欧美一区二区三区av免费 | 毛片播放播放播放| 午夜国产精品黄片| 日韩久久精品五月综合| 蜜桃av精品一区二区三| 极品人妻熟女久久| av天堂av亚洲啪啪久久| 又粗又硬又长又爽免费视频| 中文字幕人妻少妇久久| 精品一区二区乱码在线| 国产免费99精品视频| 国产精品18在线观看观看| 色噜噜国产av| 开心五月色婷婷综合| 亚洲av一卡| 六月丁香免费视频| 日韩av免费在线观看| 999久久久香蕉| 亚洲aa欧美a| 瀚海精品商务酒店| 大香香蕉久久| 久久中午字幕精品| 亚洲岛国大片av| 男女做爰猛烈叫床视频无遮挡| 久久久亚洲成人一区二区三区| 美女被男人用前面插亚欧视频| 丁香午夜婷婷综合| 精品国产乱码久久久久久l区2| 国内精品久久久久影院色| 九七资源在线老外美女免费视频| 欧美xxxx欧美黑人巨大精品| av免费在线播放一区二区| 国产精品一区午夜福利视频| 少妇 人妻 激情| 国产成人av影片免费观看| 欧美国产日韩一二三区| 欧美∧亚洲∧日韩精品综合| 欧美日韩大片一区二区三区| 神马精品影院| 久久精品国产亚洲av香| 狠狠爱亚洲综合欧美| 亚洲黄色视频免费观看女| 久久久妇女免费观看| 欧美人与动牲交视频免费| 黄色成人爱爱视频| 国产精品秘入口免费视频| 新版天堂中文在线| 亚洲香蕉精品一区二区三区| 天堂资源网资源在线| 在线观看日本三级黄| 亚洲av色在线观看国产| 日韩中文字幕有码视频| 欧美变态另类zoz0o大全a| 舔乳头视频在线观看| av免费大片在线观看| 女女情色电影| 丝袜美腿在线| 国产乱在线伦视频| 国产美女淫奸一级黄色大片| 午夜精品视频久久久| 国产精品videossex激情| 国产粉嫩福利精品一区二区久久久| 国产亚洲精品综合久久久| 国产一卡2卡3卡4卡高清| 床上激情在线观看黄| 精品在线观看一区二区三区| 边吸奶边扎下边很爽| 国产在线a观看| 超碰久久大香蕉| 2卡3卡4卡av| 国产精品99久久一区二区三区| a√天堂中文官网在线| 国产精品密导航入口| 一分钟床上大片| 999国内精品视频在线看免费| 精品国产18久久久久久精品| 国产在线精品一区| 久久国产色婷婷亚洲精品网站| 国产在线一区伦理| 最近2019年中文字幕二页| 久久久久国产av麻豆| 国产午夜精品久久| www少妇av| 亚洲午夜福利影院在线免费观看| 啦啦啦在线视频 www免费| 在线免费看片人成视频| 国产最好的精华液网站| 成人黄色福利视频| 在线视频不卡一区二区三区| 久久九九没有这里有精品| 久久香蕉久久九九九av| 在线观看国产精品二区| 亚洲午夜福利免费| 富二代网站在线观看| av在线免费观看视频网站| 精品亚洲中文字幕一二三区| 日韩播放片高清在线观看| 久久99国产精品亚洲| 五月婷婷六月丁香婷婷| 国产精品综合久久第一页| 亚洲国产精品亚洲精品播放| 6699嫩草久久久精品影院网站| 91精品国产色综合久久不| 久久久久久成人国产精品| 色偷拍亚洲偷自拍| 国产乱子伦黄色在线观看| 宅男噜噜噜66国产精品色哟哟| 原神马影院午夜伦理电影| 女人18毛片水又多| 制服丝袜人妻中文字幕在线首页| 国产在视频视频| 可以看的免费毛片网站| 香蕉国产在线免费观看| 性玩xxxxx| av在线播放影院亚洲一区| 18禁国产精品丝袜久久久久久| 一区二区三区视频国产日韩| 日本三级一区二区电影| 欧美性插在线观看| 美女警花被强糟蹋三级无感电影| 秋霞精品久久av| 国产日韩对白视频| 影音av高清| 国产在线电影一区二区三区| 韩国国产亚洲一区综合| 国产成人免费精品久久久免费| 国产99久久精品区一区二| 精品亚洲伊人av在线| 亚洲婷婷网址| 国产高清精品自拍av| 毛片a级毛片免费观看精品| 国产极品嫩嫩免费观看| 免费久久99| 一二三在线观看免费高清| 女人被爽到高潮视频全黄网站| 少妇极品人妻少妇系列视频| 亚洲av免费在线观看网| 人人妻人人澡人人爽视频耻辱| 欧美日韩精品视频| 日产精品卡1卡2卡视频| 青青草视频在线观看免费下载| 永久免费的啪啪免费网址观看| 精品福利国产一区| 久久中文字幕| 夜夜撸日日摸| 日韩欧美国产色图一区二区三区| 男女激情gif动态图| 琪琪午夜福利电影网麻豆| 一级毛片女人18久久久久久久| 国产呻吟视频在线观看| av午夜理论影院| 真人啪啪xxoo动态图| 一区二区三区久久精品| 亚洲精品久久久久婷婷午夜福利 | 久久精品免费久久久精品| 国语对白国产av在线| 中文字幕无线码一区在线观看| 在线国产高清一区| 蜜臀av亚洲精品久久久久| 精品伦理电影院| 啦啦啦最新视频观看在线| 亚洲一区二区三区日本综合欧美| 国产精品一区二区 在线观看| 欧美激情成人大片在线看| 久久影院亚洲一区二区三区| 久久精品久久精品久久精品| 性xxx免费视频| 国产成人精品av久久| 夫妻免费三级黄片| 两男一女高潮喷水视频| 亚洲电影网中文字幕| 国产一区福利视频在线| 国产老熟女精品真实| 神马午夜福利免费电影| 黑人猛操美女视频| 99日韩人妻一区二区三区合部| 国产激情一区二区三| 男女xxoo做爰猛烈动态gif| gaygv亚洲网址| 91jk美女高潮在线观看| 伊人久久大线影院首页| 无遮又黄无遮挡又污的网站成人| 国内大量揄拍人妻精品视频| 欧美黄色黄片| 久久久久久这里只有精品| 精品国产一卡2卡3卡4卡新区| free性xxx亚州| 国产福利永久在线视频视色| 免费看一级a爱片| 免费女人视频毛片| 国产精品69久久久久久| 别揉我奶头~嗯啊免费看视频| 精品国产子伦久久久久久小说| www黄色av免费看| 在线观看免费网站黄色视频 | 国产黄a大片免费观看| 一二三四全集免费观看视频| 久久影院亚洲一区二区三区| 日韩 欧美 91| 美女穿黑丝袜,白丝袜| 中文熟妇在线观看| 免费播放在线视频| 久久精品 国产区| 在线播放的一级片| 成人午夜视频在线观看| 亚洲国产日韩欧美久久| 久久国产精品国产精品中文字幕第一页| 久久久久中文字幕99| 国产一区二区三区在线高清观看 | 美女的奶头黄色视频| 老头边吃边弄进去呻吟视频| 老鸭窝97久久久久精品| 视频在线一区二区三区| 无遮挡十八禁免费网站| 精品动漫影院| 日韩av在线高清不卡| gogo大尺度人体艺术网| 很黄无遮挡网站| 一二三四在线观看视频韩国免费| 国产日韩欧美网站| 亚洲欧美国产播放| 高清视频在线观看播放| 91久久婷婷亚洲精品成人| 丝袜足j好爽456| 日举a级特黄免费毛片基地| 久久亚洲av麻豆永久| 黄片一级免费下载| 从暴躁大臣到人人咒骂的女帝| 亚洲欧美另类激情一区| 99久久婷婷国产自综合青草| 日韩欧美一中文字幕| 97人妻久久久碰碰碰| 在线看片高潮喷水| 国产成人亚洲欧美日韩| 在线丁香视频| 久热精品在线视频中文字幕在线观看 | 国产亚洲精久久| 性欧美性巨大异物交| 伊人久久中文字幕一区| 亚洲中文天堂最新版在线www| 被黑人猛躁10次高潮视| 一级全黄色毛片a级全黄色毛片 | 九草在线视频免费观看| 啦啦啦视频在线观看8| 老司机深夜免费影院| 亚洲天堂香蕉视频在线观看| 男人边吃奶边摸下面| 九九免费在线精品视频| 一级女人18片毛片免费视频v| 一区二区三区精品视频在线| 三级黄片试看短视频| 成年网站在线在线播放| 亚洲免费成人av网站| 国产精品视频久久久精品视频| 国模人体艺术一区二区| 亚洲一区二区三区国产四区| 国产美妇视频在线播放| 日本一道高清不卡| 好男人电影在线观看官网高清| 亚洲精品日韩一区二区小说在线| a级毛片免费观看游客| 日韩国产欧美高清大片| 性感高跟丝袜av一一一| 国产级毛片久久久久久精品| 黑人巨大人精品欧美三区| 波多野结衣av网址在线观看| 秋霞鲁丝久久午夜电影| 国产性―交一乱―色―情人免费看 | 色哟哟在线视频免费观看 | 少妇人妻邻居做爰视频| √天堂资源最新版中文资源| 米奇777超碰欧美日韩亚洲| 2021人人干| 黄色成人看片| 亚洲成人影院久久| 国产亚洲精品久久久999麻豆| 国产最新av在线免费观看| 国产在线又黄视频| 水蜜桃是什么桃| 18禁软件网址| 日韩欧美黄色大片| 一区二区三区国产精品三级电影院| 中文字幕一区二区欧美| 黑人操日本女人免费电影| 国产精品久久久久久久下载地址 | 国产精品久久久久久精品...| 国产内射999视频一区| 亚洲91av在线播放| 精品丝袜一区二区| 亚洲午夜精品福利在线观看| a级毛片全部免费观看| 中文字幕有码中文字幕| 国产精品久久99国产精品| 三级伦理在线看| 国语对白露脸在线| 秋霞在线观看av| 亚洲av一区二区二区| 大香蕉 久久久久久| 欧美专区一区二区三区四区| 亚洲中文字幕在线免费| 人妻一区网址| 91然后日韩欧美| 美女视频免费国产| 国产精品免费看久久久7| 亚洲欧美日韩自偷自拍| 丝袜诱惑中文字幕二区| 肥胖的女人的毛片及视频| 男人和女人啪啪免费视频| 九九99久久精品国产av| 国产精品久久久久99清纯| 国产内射视频在线| 熟女人妻五十路免费影院| 成人午夜在线观看免费| 亚洲精品国产电影午夜在线观看| 在线播放国产精品免费va| 两个人的视频免费国语版| 亚洲自拍av.| 国产一级黄色片在线观看| 鲁丝午夜福利片| 成在线人免63特黄大片i| av日韩av在线| 尤物精品国产亚洲av麻豆蜜臀色友av| 女超人h成版在线观看| 麻豆精品国产av| 久久久一本精品99久久精品99| 一级爱做c片免费真人视频| 美女福利视频网站免费观看| 亚洲av中文字幕在线| 少妇人妻真实偷人| 久99视频精品| 久久久久人妻精品一区国产| a级毛片网站在线播放| 国产亚洲av一区二区三区在线| 国产黄色的在线观看视频| 亚洲一区视频在线免费播放| ysl蜜桃色成人九色四| 国产美女主播喷水视频播放| 99热这里只有精品2021| 欧美黑人性暴力猛交| 97 在线视频| 免费青青草原| 青春视频在线观看视频| 日本黄色午夜福利视频| 国产乱码精品一区二区三区使用方法| 亚洲精品中文字幕乱码无线| 蜜桃tv在线精品免费观看| 零卡糖生产厂家| 一级黄片播放器, | 欧美亚洲日本高清| 午夜三级神马福利在线视频| 韩国伦理电影按摩女| 亚洲国产麻豆aⅴ精品一区二区 | 我要看黄片久久久久| 男插女下体免费视频试看| 丰满少妇被粗大的猛烈进出免| 亚洲另类欧美综合久久图片区| 级国产乱理伦片在线观看| 边摸边吃奶边做爰视频网站| 久久精品电影免费看| 美女精品亚洲| 亚洲综合最大av网站| 亚洲精品久久在| 免费的黄的美女视频| 亚洲精品在线x入| 黄色一级毛片免费在线播放| 四虎午夜福利视频在线观看| 琪琪久久悠悠| 亚洲第一中文字幕久久| 久久久欧美午夜高清| 高清在线亚洲欧美| 久久精品嫩草影院| 全免费毛片在线播放| 空中监狱国语在线观看免费完整版| 国产精品亚洲影院久久久| av中文字幕一区在线| av 电影香蕉| 老公经常看片| 人人妻人人澡人人爽人人到dvd| av影院午夜1区| 久久国产精品—国产精品| 久久午夜精品视频| 国产呻吟在线观看| 欧美日韩亚洲国产三级| 中文一区在线观看| 欧美在线观看视频色| 久久婷婷久久久久久| 国产一区二区精品福利地址| 一边爽一边摸下视频| 看一级免费黄色毛片| 欧美高清在线视频色| 五十熟女人妻视频一区二区| 国产精品福利99久久| 美国成年毛片| 91精品国产色综合久久不| 欧美性猛交乱大交5| 国产亚洲精品久久久久久一级| 成年女人高清免费视频播放| 一区二区三区 久久久| 又大又长又粗少妇毛片| 国产亚洲av综合人人精品| 少妇人妻情侣激情视频| 一区二区三区国产在线网站视频| 精品久久久久电影院| 日本一区二区三区在线 观看| 性少妇sex欧美| 久久国产影院精品| 免费观看成年欧美1314www色| 亚洲精品色播一区| 88国产精品欲av在线| 在线观看日韩网站视频| 97碰视频在线观看| 东北小伙搡老熟女老女人| 久久网站亚洲精品| 性xxxxfreexxxxx牲| 免费作爱大片| 欧美精品人妻一区二区三区四区| 77精品色妇熟妇丰满人妻| 超碰视频97在线观看| 成人精品久久久久久久久| x69av中文字幕| 日韩伦理电影免费在线观看中文字幕| 波多野结衣123区| 免费在线观看大片mv| 亚洲精品综合网页| 国产91露脸中文字幕在线| .....天堂网www在线资源| 丝袜制服 变态另类| 国产人伦偷精品视频免费| 三个月宝宝边吃奶边哭是怎么回事| 久久精品免费观看国产| 夜夜明月今何在| 岛国大片网站在线观看| 国产成人精品午夜免费观看| 给我看高清的视频在线观看| 亚洲国产av在线| 久草精品在线| 黑丝性感高跟| av免费无遮挡在线观看| 男女在线无遮挡羞羞视频| 99婷婷久久国产| 久久搡人人玩人妻| 久久麻豆精亚洲av品国产麻豆| 国产偷_久久精品水蜜桃| 国产精品久久久久69孕妇| 亚洲一级黄色美女| 啊~cao死你个小sao货视频| 产亚洲国内av| 又色又爽又黄的视频本| 成人福利黄色视频| 最近2019年中文字幕三页| 欧美18videosex性极品| 黄色视频在线免费观看无遮挡| 第十二个人在线播放| 99热这里只有精品45| 日韩一区视频不卡在线观看| 国产精品久久久久久久久久吹潮 | 亚洲经典中文字幕在线观看| 久久综合人妻影视网| 欧洲1区2区在线| 高清国产成人在线| 中文字幕精品码亚洲| 美女黄频视频网站| 久久久久久久久久久久久一区二区三区| 欧美黑人一二三区| 一区中文字幕亚洲| 一本色道久久88精品亚洲| 人妻av人人澡人人爽人人夜夜| 美女内内裤要摸你下面的视频| 国产毛片内射能看的| 欧美在线播放www| 日韩电影在线看免费观看高清| 久久精品国产综合| 思思99久热精品免费观看| 中文成人字幕在线观看| 亚洲综合网色| 91九色精品日韩内射| 两个人的视频免费国语版| 熟妇人妻av一区二区三区| a级毛片视频在线看| 亚洲欧洲∨国产一区二区三区| 亚洲天堂h精品在线观看| 日韩av,在线毛片| 啦啦啦www在线观看免费观看| 欧美黄网网站在线看| caoporn超级碰碰| 免费国产又粗又硬又黄又爽的视频| 成年女人毛片免费播放| 黄色片久久免费看| 香蕉视频色版在线| 国产一区二区三区在线观看黄色| 五月天丁香欧美| 亚洲最大av一区| 91在线精品欧美在线观看| 国产99精品成人午夜在线| 国产精品与国产三级| 亚洲国产成人一区二区精品区| 欧美日韩国产激情在| 日韩欧美在线1区| 黄片一级免费下载| 免费国产一级毛片| 久久99麻豆婷婷| 韩国日本伦理电影在线| 国产精品一区二区探花| 黑人精品欧美一区二区免费| www少妇av| 午夜精品福利久久乐| 一区二区精品国产熟女| 成人一区二区激情视频免费| 国产麻豆色av| 国产精品久久久久嫩| 日韩高清视频,在线不卡| 一个人免费看的www高清视频| 久久av不卡人妻出轨一区二区| 亚洲人成色精品77777| 亚洲日本视频| 色七七久久电影网| 亚洲欧美专区一区二区| 久久久久久久久久久亚洲精品| 美女永久免费观看网站视频| 男女叉下体视频| 久久久久久久久久免费少妇| 最近2019中文字幕免费版大全10| 69精品久久久久9999小说| 午夜免费在线观看午夜在线| 一本大道av日日躁夜夜躁| 欧美精品久久久久久久久久久 | 国产乱在线伦视频| 在线播放 av| 欧美性狂猛xxxxx深喉| 国产1区在线观看视频| 国产精品一区二区三区国产| 久久久欧美品激情| 亚洲伊人婷婷| 精品国产免费大片| 日本新一区在线观看| 久久久久久久久久揉奶| 美女黄视频亚洲天堂| 夫妻大片免费播放器在线播放| 97se亚洲综合一区| 丝袜精品人妻久久久久久久| 国产一级在线视频一区二区| 久久国产影院精品| 人妻熟女 视频| 做爰大片免费观看1| 久久九九亚洲中文字幕宅男| 74hy在线免费观看| 亚洲欧美日韩自偷自拍| yy6080久久精品亚洲| 久久久久久亚洲精品中文字幕| 国产原创一区二区在线观看| 玩弄人妻系列视频| 国产熟女真实乱精品81| 中文字幕免费网站视频| 亚洲av首页在线| 手机版av网址| 久久av在看| 欧美日韩精品在线| 久久久免费精品国产色夜| 在线观看a级毛片| 桃花源在线观看完整版| 国产欧美日韩精品专区久久| 午夜精品久久久久99| 亚洲国产日韩欧美高清| 欧美日韩乱码高清| 日韩电影在线观看视频一区二区| 夜夜撸夜夜笙歌| 午夜免费成人在线电影| 女人一级毛片免费视频| 成人黄色a级片| 亚洲综合av一| 精品欧美一区二区三区av免费| 国产一对一内射视频| 国产在线电影一区二区三区| 欧美乱妇狂野在线视频| 黄色国产三级在线| 给我看免费播放片的高清视频| 久久电影第一页| 国产精品线成人| 久久国产精品免费一区下载中文字幕| 色94色欧美sute亚洲线路一| 勾引被草在线观看免费视频| 久久久久久高清毛片一级黑人免费| 支持荐片播放器的网站| 日本亚洲视频精品| 天天躁日日躁成人字幕aⅴ免费| 日韩欧美在线1区| 天天爽日日爽夜夜爽| 日韩欧美中文字幕在线二视频| 亚洲最大的av网站| 午夜免费福利大片| 精品人妻aⅴ一区二区三区| 在线观看亚洲 av| 国产精品一区不卡蜜汁| 勾引被草在线观看免费视频| 国自产精品手机在线视频| 国产亚洲第一网站| 中文字幕 人妻 久久| 日本视频地址在线| 国产亚洲精品久久精品69| 亚洲欧美丝袜精品| 久久亚洲国产精品123区| 一个人hd在线免费观看高清视频| 国产麻豆av一区二区| 日韩中文字幕免费的视频在线看| 亚洲欧美另类激情一区| 黄色福利片老司机| 亚洲综合国产精品一区12p| 福利片在线观看 小视频| 欧美.v日韩.v国产.v| 欧美和黑人午夜xxxx| 久久99亚洲精品| 一区二区三区四区亚洲国产| 四虎av最新网址| 亚洲欧美日韩天堂网| 女人爽到高潮视频免费直播1| 日韩电影院一区二区三区| 国产十八禁免费在线观看| 国产精品成人三级麻豆| 在线亚洲电影av| 亚洲免费精品内射| 扒开美女内裤狂揉下部亲吻网站| 国产精品自在国产精品| 亚洲福利在线午夜| 久久免费理伦=级片| 男女午夜福利国产视频| 午夜人妻精品理论片中文字幕| 尤物少妇在线视频色噜噜噜| 边摸边吃奶边做视频动态图| 大片免费观看视频完整版| 92午夜福利1000集在线观看| 美女下体免费视频| 亚洲精品日韩一区二区小说在线| 美女被艹到高潮的视频| 搡6070老女人老熟女的意思| 久久看片123| 欧美日韩亚洲另类中文字幕| 成人免费亚洲电影| 午夜色佬av| 亚洲va精品| 国产精品美女久久久久久久护士 | 成人中文字幕在线观看入口| 一级毛片久久久久久久女人| 免费在线av观看网站| 亚洲综合色久| 欧美亚洲精品久久av| 丝袜美腿91在线| 欧美精品18sexvideo| 大香蕉猫咪av成人票| 久久人人人妻人人玩夜色a| 国产一级二级精品三级在线 | 在线免费观看少妇| 古装毛片视频| av经典国产| 国产精品懂色av| 97精品视频在线免费观看| 91久久久久久久久极品视频播放| 午夜激爽视频在线播放网站| 免费高清在线观看中文| 国产又大又黄的免费视频| 成人在线欧美精品| 国产精品一区二区三区av片| 精品国产亚洲二区| 91久久香蕉国产熟女看| 日韩高清在线电影| 成人麻豆激情视频| 麻豆av网站在线| 成人午夜免费福利电影 | 久热久日免费精品视频中文字幕| 国产激情一区二区三| 国产美女主播喷水视频播放| 丰满人妻熟妇乱又仑精品| 蜜桃一本色道久久综合亚洲精品冫 | 成人午夜视频免费看欧美| 黄片在线播放免费观看| 午夜精品久久久99| 首页 国产 欧美 日韩| 婷婷久久国产精品二区三区| 亚洲成人av免费在线播放| 久久亚洲中文字幕少妇毛片| 亚洲综合欧美在线| 大香蕉久久精品24| 免费看很黄的美女视频| 91久久久人妻| 色偷拍亚洲偷自拍| 亚洲av永久精品免费| 亚洲欧美成人久久国产| 三级免费久久观看| 亚洲精品第一区在线| 中文字幕在线永久免费在线视频| 波多野结衣午夜福利在线观看| 不卡午夜福利视频| 18禁av片免费看网站| 亚洲自偷自拍熟女| 巨乳人妻免费视频| 国产一区二区三区四区视频| 无打码内射视频| 最新午夜福利片| 美女警花被强糟蹋三级无感电影| 免费又黄又爽的小视频| 高清国产成人在线| 青青草原国产在线精品| 午夜免费在线高清观看av| 国产一及内射视频www| 黄片在线不卡av| 精品久久视频免费| 国产熟女av一区二区三区四季| 天天爽日日爽夜夜爽| 大香伊蕉av在线| 欧美国产日韩视频在线观看| 欧美精品成年人视频在线观看| 久久国产精品—国产精品| a级毛片免费观看游客| 亚洲制服丝袜激情| 亚洲精品久久久久久久久av| 看片网在线观看| 内地a级毛片| 日本1000禁免费看| 免费人成在线观看网站播放| 在线看黄色的网站| 亚洲中文乱码字幕嫩草影院免费观看| 白嫩少妇高潮喷水正在播放| 又爽又黄又色视频| 99精品人妻视频一区| 亚洲国产日韩欧美综合激情在线观看| 久久久久国产三级网址| 中文字幕精品一区视频在线| 一本大香蕉久久av| 国产精品三级国产电影狼心如铁| 日韩精品一区二区av免费观看| 亚洲中文字幕在线日韩精品一区二区| 色5月开心婷婷| 国产精品天干天干在线观看蜜桃 | 啪啪啪动态图.| 日韩av在线永久免费观看| 国产成人一区二区三区影院扒拉| 天天看视频一级片| 久久精品免费99| 青青草大香蕉猫咪av| 天天噜噜噜在线视频| 内地a级毛片| 国语精品91自产拍在线观看二区| 精品高潮呻吟久久久久久久| 深夜老司机视频18禁网址| 美女下面被插视频在线观看| 国产综合色精品| 在线观看的视频免费| 国产成人欧美大片| 91成人性生交大片免费看| 天天摸天天干夜夜| 日韩在线一区二区免费视频| 两个人看免费视频完整版| bdsm欧美激情另类| 国产的欧美一区二区三区| 亚洲av日韩av中文字幕| 亚洲精品成色| 国产又黄又爽无遮挡在线| 亚洲av 看片一区二区三区| 丰满岳乱妇在线观看视频国产 | 人人妻人人做人人爽夜欢视频 | 欧美精品www久久| 免费精品久久久| 亚洲+欧美+国产+综合+ | 精品国产高清一区| 东京av男人的天堂热| 一区二区三区国产探花av| 午夜免费福利在线电影| 不卡一区二区三区在线免费视频| 午夜特黄a级毛片免费看| 久久久成人免费网站| 国产av自拍亚洲区| 色哟哟视频在线看| 国产福利精品视频一区二区| 欧美成人中文在线视频| 国产伦精品一区二区三区免费观看| 香蕉97超碰| 成人国产一区二区三区在线| 一区二区三区乱码在线观看|中文| 私处外阴痒白带呈黄色| 亚洲精品乱码久久蜜桃| 99久久久国产精| 天堂海量av在线| 亚洲精品国产一区二区| 久久人爽人人爽人人| 久久久一二区中文字幕| 把腿扒开让我添视频| 亚洲一区二区日韩视频在线观看| 性生交大片免费看性| 亚洲av一区二区www| 国产精品精品久久久久久一| 最近2019中文字幕第三页| 色嘟嘟免费视频观看| 免费青青草原| 97在线线视频| a级毛八片免费观看| 综合久久久久久综合久| 亚洲国产制服丝袜在线播放| 亚洲视频午夜福利| 亚洲成人精品18久久| 中文字幕在线精品视频有限公司| 成人av app| 精品中文字幕久久久人妻人红杏| 免费在线观看国产女裸体视频网站大全 | 在线观看国产视频一区二区三区| h色漫在线观看| 精品一区二区三区在线观看| 日韩av激情在线不卡| 性人久久久久久久久| 18禁裸乳无遮挡免费| 一区=区三区乱码在线观看| 男人扒开女人内裤猛操视频| 青青青青青青久久久久久久| 亚洲天堂av网在线| 日韩精品国产高清在线观看| 亚洲网址va| 国产日韩wwww欧美在线观看| 国产香蕉98碰碰久久人人| 亚洲av精品乱码专区| 亚洲黄色毛片| 亚洲高清中文字幕不卡av大全| 黄片视频国产在线观看| 在线视频高清日韩| 最近中文字幕免费中文高清8 | 黄片成人av在线播放| 久久久久久久波多野结衣高潮| 黄色视频在线观看网站在线观看网站| 色妞www精品视频一级欧美| 成人av网址在线观看| 精品午夜一区二区三区在线视剧| 91视频国产内射| 91影院免费体验在线观看| 极品粉嫩在线观看91| 久久精品人人人妻人人玩,| 一二三四免费高清观看中文| 婚前试爱免费电影| 久久久久精品国产人妻一区| 爱爱黄片视频免费| 中文字幕一区二区欧美| 一二三四在线观看免费高清中文版| 真人爰爱一级毛片免费观看| 国产午夜精品久久蜜臀| 又爽又黄又粗的视频| 欧美另类亚洲另类| 国产成人精品午夜视频免费| 国产成人高清免费视频网站| 成年av欧美日韩国产麻豆| 欧美色视频综合在线观看| 边摸边吃奶边做爽动作| 久久久久精品国产人妻一区| 国产精品福利资源| 美女视频免费很黄| 久久电影网午夜鲁丝片免费| 亚洲福利网站在线播放| `蜜桃视频日韩精品| eeeeeooooo国产片| 亚洲国产日韩欧美另类| 麻豆免费av| 精品欧美国产日韩| 人妻精品一区在线| 久久超碰亚洲人人| 亚洲乱码av毛片在线播放| 亚洲综合在线中文| 久精品久久久久| 欧美猛性xxx乱大交俱乐部| 午夜精品久久久久久网站| 国产女主播喷水高潮视频| 久久爱色av| 老色国产精品美女久久久久av爽| 精品亚洲av久久久久| 日韩亚洲三级| 在线看免费国产精品| 国产一级特大黄av毛片| 国产高清精品久久久久宅男| 精品成人av久久a | 精品一卡2卡三卡4卡乱码免费下载| 伊人久久大香线蕉成人| 亚洲精品9999久久久久麻豆| 爱爱视频在线观看国产| 亚洲欧美一区二区三区久久香蕉| 欧美.v日韩.v国产.v| 国产精品电影在线观看一区二区| 国产美女黑色丝袜在线| 国产精品国产三级国产不产一地| 日韩欧美内射淫射| 级特黄女人l毛片免费视频| 成人在线有码视频| 中文字幕免费网站视频| 国产毛片黄色片| 久久日夜夜射| 又黄又爽又国产无遮挡美女网站| 国产激情视频宅男66| 丰满少妇被粗大猛烈进出| 国产日韩精品福利视频综合| 成人黄色免费视屏| 色偷偷噜噜噜亚洲男人| 天天日夜夜操夜夜射| 国产性感老熟女| 亚洲妞精品国产| 国产av久久丝袜美腿| 久久久久久日本精品一二三区| 中文字幕国产91在线| 欧美日韩精品国产| 豆豆色 成人网| 孕妇在线毛片| 人妻少妇精品视频一区二区三区| 国产自产精品一区二区三区|| sss视频久久久久久精品| 国产黄色视频免费对白| xxx欧美野战| 午夜黑人在线播放| 日韩亚洲不卡av| 国内特级毛片免费观看| 最新丝袜喷水网站| 蜜桃中文字幕| 国产一区二区三区四区乱码在线| 美女扒开腿做爽爽爽视频| www.999精品热播视频| 久久影院2021| 天堂中文网在线最新版www| 国产精品久久久久久久久99 | 日本爱情动作片在线播放| 国产激情 在线视频 一区二区| 女人又大又黄又硬又爽视频| 亚洲中文字幕在线播放| 日本亚洲欧美美小视频在线观看超黄色| 国产成人观看免费| 免费观看在线三级性日一日片| 午夜一级片免费看片| 久久久久久久久久揉奶| 免费18禁在线| 久久av无套av高潮av老年人| 一级啊片在线观看| va欧美va亚洲综合在线观看| 黑人巨大精品欧美一区二区一| 久久久av美女| 黄频视频美女视频图片大全在线观看| 亚洲精品国产免费久久| 69免费观看一区二区三区| 欧美∧亚洲∧日韩精品综合| 一个人在线观看www免费高清| 黄色黄频在线观看| 天堂а√在线地址中文| 18禁男女无遮挡啪啪啪网站| 国产成人综合亚洲av成人专区| 一个人的视频www片免费| 人妻少妇有码专区| 国产偷录女人叫床高潮视频| 亚洲天堂av满色网站| 最大亚洲av| 91精品人妻人人做人碰人人爽| 精品欧美一区二区三区黑人电影| 欧美乱大交xxx疯狂俱乐部| 成人av在线观看免费不卡| 成年女人免费视频播放体验区| 中文字幕第五页久久| 图片区小说区视频综合| 国产拍亚洲精品av在线观看| 色播久久人人爽人人av| 国产野战直播电影| 亚洲aa欧美a| 我爱看大片永久免费在线观看| 中国美女激情免费视频| 极品少妇很紧毛多水多| 欧美成人高清一区| 中文字幕亚洲欧美专区| 日本24免费在线| 欧美日本国产在线播放| 国产精品久久福利| 国产学生在线观看一区二区| 成人国产精品一区二区三区| 欧美丰满熟妇乱xx| 免费国产伦精品一区二区三区| 激情亚洲男人av| 精品国产亚洲无线码一区二区| 天堂最新版在线网www| 亚洲中文字幕丝袜美腿| 日韩最新av网站在线播放| 亚洲免费天堂| 久久99国产精品二区护士| 欧美巨大性爽欧美精品一| 一级做a爰片久久毛片50岁| 亚洲国产精品成人av| 国产又黄又免费aaaa视频| 后入内射极品少妇| 国产亚洲欧美韩国| xxoo美女动态图| 被躁到高潮嗷嗷叫| 亚洲综合色久| 欧美午夜伦理在线| 想看黄色一级大片| 国产亚洲高清国产拍精品| 亚洲精品成人高清在线观看| 中文有码字幕在线观看| 美日韩av免费在线观看| 人妻精品久久久久中文字幕一岜 | 丰满呻吟欧美熟妇| 国产不卡1卡2卡三卡免费网站| 国产精品视频一区二区三区在| 粉嫩极品美女在线播放| 久久久精品1区| 天堂海量av在线| 美女大奶子一级毛片黄色片| 97精品国产午夜久久久久| 久久久久精品久久影视| 成人黄色爱爱视频| 两性午夜在线观看| 日韩国产午夜影院| 少妇被我搞到高潮视频| 东京热av电影一区二区| 欧美日韩视频第一页| 在线观看片免费人成视频播放| 亚洲精品高清| 大香蕉在线国产精品| 午夜福利电影免费在线播放| 青青草大香蕉猫咪av| 日本成全视频免费观看在线看| 无遮无挡18禁啪啪成人男男| 国产一区二区三区精品免费观看| 久久久久人妻论坛| 国产aⅴ爽av久久久久久福利| 久久熟女人妻av一区| 一级毛片黄在线观看| 精品国产色婷婷| 黄色大片免费观看网站| bdsm欧美激情另类| 国产床上激情视频| jvid国产在线| ⅹxxsexhdvideo欧美| maomiav人妻一区二区| av在线免费观看日韩| 人妻中文字幕69xx| 亚洲精品在线播放| 久久综合精品国产丝袜长腿美女 | 夜夜贪欢夜夜爽少妇免费| 2o19永久视频在线观看| 一级做a爰片毛片a特级| 别揉我乳头视频| 舔少妇逼三级av片| 中文字幕一区精品视频| 美女被艹到高潮的视频| 欧美夜色成人| a v午夜在线观看| 波多野结衣全集在线| 亚洲精品亚洲人成在线麻豆| 日本亚洲中文字幕有码| 国产精品岛国久久久久| 性感美女内射一区二区三区| 大桥未久av高清| 精品成人一区二区三区视频| 爽 紧 大 粗 水多| 18福利在线视频| 最近日本字幕mv高清| 91av欧美在线| 性欧美精品久久久久久久午夜一区| 一级毛片完整版免费观看.| 99国产成人综合久久精品| 岛国片爱情动作片| 日本成人mv| 免费一级毛片在线播| 免费97久久久人妻一区精品| 在线一区日本视频| 亚洲欧洲国产动漫| 亚洲av中出在线观看| 亚洲自拍偷一| 久久久久久久久久久亚洲精品| 嗯~啊别揉我的奶头视频| 美女后入操出白浆| 最近日本mv字幕免费观看视频3| 国产一级r片内射8888视频 | 色亚洲女va亚洲| 国产男女免费视频网站| 日韩美av免费在线观看| 欧美寡妇xxxx黑人猛交视频| 国产成人亚洲精品三区四区| 欧美乱码精品视频一区二区三区| 久久久久久久人人人人人| 强行扒开腿插入视频| a级免费毛片| 日韩 欧美 91| 最近免费中文字幕大全高清av| 成人ww免费完整版在线观看| 人妻精品少妇一区| 9999精品大香线蕉线伊人久久久| 国产又黄又免费aaaa视频| 一边摸一边爽边刺激视频| 蜜臀久久久久精品酒店| 在线看黄色的网站| 古装级毛片18以上观看免费| 日本一区二区视频在线:| 国产一区二区三区在线高清观看| 人妻少妇被猛烈进入中文字幕电影| 亚洲最大av一区| 99热这里只有精品2014| 91久久久久久久久久久精品人妻| 支持荐片播放器的网站| 24小时日本在线www免费看| 中文字幕乱码电影在线观看 | 亚洲精品成色| 一区二区欧美精品亚洲| 视频一区二区三区国产| 乱人伦中文在线视频| 男人的天堂日韩av| 国产69精品久久久久999三级| 老司机精品福利视频免费观看| 亚洲精品国产电影午夜在线观看| 亚洲精品少妇久久久久| 超碰视频97在线观看| 国产精品丝袜久久久久久99| 亚洲婷婷网址| 毛片黄片毛片黄片毛片| 丰满熟妇乱又伦在线观看| 桃花源在线观看完整版| 亚洲av福利动漫| 国产精品线一| 大棒子一进一出视频| 亚洲欧美另类激情婷婷综合区| 无遮无挡18禁啪啪成人男男 | 久久不卡的av| 中国一级毛片真人免费播放成人| 久久好色av| 最近中文免费字幕免费| 欧美精品在线video| 好男人高清免费观看日本| 嘟嘟嘟免费视频| 亚洲午夜男女爽爽影院 | 波多野结衣人妻770| 日韩精品一区二区三区亚洲| 国产熟女嗷嗷叫| 国产老妇一区| 夫妇交换俱乐部国产| 劲爆欧美成人影院| 欧美国产亚洲人成在线| 亚洲av第一在线| 香蕉九九久久国产视 频| 三级黄色免费a色大片| 国产超级碰碰碰人人妻97| 车上震动a级吃奶作爱视频| 国产精品视频中文字幕| 女公安一级毛片在线视频| 国产午夜精品一区二区三区在线观看| 国产精品码一卡二卡| 人妻中文字幕一区二区不卡| 久久一级片在线观看| 国产18久久久久久| 亚洲女人中文字幕在线| 男人怎么让女人达到高潮| 丝袜日韩亚洲另类| 日本老妇多毛视频| 亚洲精品一区国产一区| 精品国产一区二区三区成人在线 | 在线а√天堂官网| 国产精品国产三级国产不产一地| 亚洲国产码专区在线观看| 精品无人区一区二区三区在线| 亚洲av乱码国产精品观看麻豆| 免费看成人网视频| 99国产精品熟女高清久久久久久 | 欧美视频日本视频| 久久国产精品72福利| 69x久久精品| 免费视频靠逼黄片户外| 国产免费福利精品| 老鸭窝黄av| 色亚洲在线看| 区一区二区三区四久久99| 久久精品夜色| 成人av在线亚洲| 久久精品亚洲综合| 亚洲熟妇丰满| 蜂鸟在线观看网站| 国产一区免费在线视频观看| 精品欧美激情| 亚洲熟妇少妇任你躁hd| 免费午夜福利观看| 丝袜美腿制服中文字幕| 美女网站黄免费观看| 久久久久,国产精品| 日韩精品久久久久av电影| aaaaaa级少妇高潮大片一条免费| 深夜视频在线免费观看不卡| 欧美草逼黑人| 伊人久久大线影院首页| av有码免费在线观看| 亚洲码与欧洲码第一二三四| 亚洲精品毛片一级av动漫在线兄妹 | 日本av精品在线视频| 18禁男男做爰无遮挡动漫| 亚洲av久久精品国产一区| 午夜精品视频久久久| 精品乱码久久久久久久| 国产免费成人影院| 久久久久人妻一区精品果冻| 欧亚精品卡一卡二卡三737| 最新人妻一区二区| 欧美 日韩 视频 一区 二区 | 天天影院久久国产精品| 国产精品高潮呻吟av久久黄| 人妻久久首页| 一本色道久久综合亚洲精品小说| 国产日韩欧美网站| 绯色精品卡一卡2卡3卡4卡| 亚洲电影欧美一区| 香蕉精品一区在线视频 | 日韩av人妻久久| 麻豆成人在线播放视频| 国产伦理片一区二区三区| 日举a级特黄免费毛片基地| 亚洲高清日韩在线| 国产一区二区av在线| 日本h视频在线看| 久久精品国产亚洲av高清三区| av人妻精品一区二区| 在线国产野战| 一级α片视频免费观看| 91人妻人人澡人人爽人精品| 久久久久噜噜噜亚洲| a级内射毛片免费的免费的地方| 水蜜桃的大蜜桃| av最大国产| 精品av在线观看国产| 狠狠老司机免费网| 97视频高清在线| 亚洲国产精品久久www片| 99久久蜜桃精品久久久久| 一个人免费看高清完整视频| 国产嫩草永久影院一二三四| 中文字幕免费精品| 真人美女高潮视频网站| 免费观看久久网成人小视频| 高清日韩av在线播放| 免费精品国产在线观看| 国产精品久久久久精品日日dvd| 亚洲精品韩国女主播网站| 成人午夜免费在线电影| 成在线人免费看| 夜夜躁狠狠躁日日躁了最新章节 | 欧美日韩不卡高清在线| 欧洲二区三区乱码| 99re在线视频6| 国产免费播放一区二区三区| 永久在线观看www免费视频| 亚洲第一av免费在线播放| 天堂在线地址8| 一级a爱做片观看免费| 美女视频黄a视频全免费| av在线亚洲国产精品| 亚洲av一区二区www| 免费观看99热只有精品| 男女无遮挡xx视频| 电影免费看在线观看| 国产大型av| 69麻豆天美精东蜜桃传媒| 不要摸我的奶头视频| 少妇高潮多水多毛| jk娇喘被啪到深处喷水高潮| 久9视频免费在线观看| w亚洲毛片基地| 亚洲1卡av| 午夜福利在线免费观看视频| 中文人妻熟妇乱又乱精品| 国产亚洲精品久久久久网站| 亚洲欧美精品一区二区日黑人| 欧美乱大交xxxxⅹ变态| 亚洲自拍av.| 国产麻豆剧传媒精品国产av| 午夜18女人三级av| 成人在线欧美精品| 很黄的日本电影| 在线免费观看国产激情视频| 成人av毛片免费| 18sex首页| 久久久久av亚洲精品蜜臀| a一级毛片在线观看| 黄色成年人毛片| 国产无一区二区在线观看| 欧美色噜噜噜国产色吧| 一区二区国产乱码精品mm| 一区二区三区国产探花av| 精品久久久久久不卡专区| 久久99精品综合九九九久久久| 欧美日韩国产一区二区二| 成人麻豆激情视频| 日本xx色视频| 在线精品首页中文字幕亚洲| 97青草久久| 欧美日韩国产精品综合| 在线后入少妇视频| 国产99久久99热这里精品15| 日韩欧美一区二区精品视频在线 | 色哟哟视频在线看| 欧美日韩国产一中文字不卡| 一级黄色视频免费在线| √天堂中文在线8| 午夜鲁丝片高清| 欧美在线观看视频色| 毛级黄色片,| 黑人猛躁高潮十次视频| 国产美女被高潮| 黄色成人毛片网| 男人射精女生有感觉吗| 国产又色又爽又黄在线观看| 三a毛片在线看免费| 欧美激情一级xxxx片在线观看| 免费大片黄在线观看18中文| 成人 欧美 一区| 久久精品av免费观看| 韩国伦理电影草民| 9元移动花卡怎么样| 18禁两女脱了内裤互吃视频| 91久久久久久久久极品视频播放| 菠萝网站在线观看| 美女扒开内裤在线观看| 免费人成又黄又爽的视频| freexxx欧美性淫妇| 亚洲免费观看视频一区| 日本在线电影一区二区三区| 国产精品成久久久久三级蜜臀av| 波多野结衣区二区| 精品国产乱码久久久久久10| 五月天丁香影院| 久久国产精品一二三区| 国内一级片视频在线播放| 高潮喷水免费在线看| 国产精品老熟女久久久av| 国产精品成人在线免费视频| 亚洲国产精华液网站w| 成人不卡av电影| 中国丰满老熟妇bbbbbb| 精品国产亚洲无线码一区| 内射毛片内射国产夫妻少| 成人国产一区二区三区精品| 亚洲欧洲另类美女久久精品| 东京av男人的天堂热| 久久久久国产精品人妻aⅴ毛片| 日韩经典 欧美 国产 亚洲| 精品亚洲av久久久久| 我要看免费的三级毛片| 九九热在线视频精品免费观看| 国产亚洲精品久久久久蜜臀| 国产女主播在线喷水视频| 91成人黄色视频网站| 男女内射视频在线观看h| 午夜福利精品成人影院 | 另类欧美在线视频专区| 中文字幕丝袜第| 老鸭窝最新网址在线视频| 成人影院.com| 日韩欧美国产一区二区精品| 亚洲国产欧美日韩综合另类久久| 久久精品亚洲毛片av| 99精品国产淫片| 日本亚洲国产精品| 久久久久人妻精品区一三寸| 久久久久久久久浪潮精品| 五月天色婷婷丁香| 日日噜噜夜夜久久蜜桃| av免费在线播放一区二区| а√天堂www在线а√天| 黄色污网站免费观看| 久久久精品中文字幕| 岛国在线免费观看视频最新网址| 香蕉蜜桃网站| 超碰97在线免费观看视频| 亚洲电影国产成人| 一个人免费看的www在线高清视频 亚洲国产精品久久久久蜜桃噜噜 国产区日韩欧美 | 久久精品少妇人妻一区| 成人黄色福利视频| 蜜桃av精品一区二区三| 插逼舔胸视频| 天堂av在线……| 亚洲av伦理电影在线观看| 蜜臀99精品久久久久宅男| 啦啦啦观看免费观看视频中文| 精品熟女一二三区| 五月天丁香欧美| av小网站免费在线观看| 久久久久在线观看视频| 美女色黄免费观看| 国产精品有线视频| 高潮喷水电影网址| 黑人美女av大全| 1313国产午夜精品理论片| 人妻精品久久久久中文字幕一岜| 九一看片免费观看| 亚洲人成网址在线观看| 精品蜜桃成熟时久久久久久久| 一级a爱片在线看| 古装又色又爽又黄的三级视频| 一级a一级爰片免费视频| av一本高清在线观看不卡| 在线观看国产一区二区三区不卡| 精品少妇人妻av免费久久久| 老司机精品福利视频一区| 全网免费在线观看一级片| 中文字幕公开在线视频| 亚洲欧美日韩在线每日更新| 国产美女床上电影| 俺也去电影网一区二区三区| 国产又爽又黄的高清视频网站| 久久婷人人爽人人澡超级| 午夜福利www在线观看 | 亚洲三级自拍视频| 欧美黑人巨大极品video| 男女无遮挡免费羞羞视频| 亚洲av日韩av 在线| 激情国产视频在线观看| 波多野结衣区一区二 | av爱爱免费看| 日韩av免费观看网址| av大全亚洲国产| 国产一区二区三区草草影院| 亚洲av制服丝袜在线观看| 色5月婷婷成人网| 成人性生交大片免费看中文| 欧美,日韩亚洲| 免费无遮挡在线观看www| 99久久精品中文字幕人妻| 免费精品久久久| 暴力三级a特黄在线观看| 超碰99大香蕉97| 中文字幕亚洲无线码在一区| 清纯少妇被粗大的猛烈进出视频| 丰满熟妇bbwbbwbbw| 一级av之午夜影院| 亚洲情色av在线看| 亚洲精品国产成人精品网站| 免费看日韩欧美大片| 中文字幕日韩人妻在线视频| 亚洲熟妇一区二区三区漫画av| 韩国电影一区二区三区在线观看| 妇女自拍偷自拍亚洲精品| 一级片久久电影| 亚洲av一区二区三区在线观看| 国产av天堂亚洲国产av麻豆 | 久久国产色av免费观看| av福利久久| 一二三四韩国在线| 十八美女水真多毛片| 欧美一级毛片高清免费| 妖精视频一区二区三区| 国产精品二级三级| 不要摸我的奶头视频| 国产精品一区二区三区精华液| 久久成人亚洲入口| 国内精品国产三级国产av网站| 亚洲欧美成人午夜在线| 欧洲亚洲av天堂色综合| 啦啦啦在线视频免费观看视频 | 中文字幕h网站| 成年女人视频在线免费观看| 亚洲二区日韩精品| 最近的2019中文字幕mv| 久久人人爽人人片av欢迎您 | 四季av在线一区二区三区| 男人天堂中文字幕久| 黑丝袜高跟久久| 国产精品网址导航| 欧美日韩国产高清一区在线观看| 国产内射免费观看| 图片视频小说一区二区| 日韩黄色一级免费| 亚洲视频制服丝袜中文字幕久播久久 | 99精品国产淫片| 免费在线观看国产片香蕉| 人妻熟妇久久久久久精品无| 琪琪色在线原网站| 右边脸偶尔轻微抽搐| 日韩精品久久久久久久蜜臀| 十八禁美女黄片| 两个人免费观看www视频| 国产欧美日韩91av| 日韩精品一区二区av免费观看| 日韩在线一区二区免费视频| 亚洲色图 在线播放 av| av 片免费看| 最近在线观看免费完整版高清 | 9久久婷婷国产综合精品性色| 国产乱码精品一区二区三区中| 亚洲深夜福利在线观看| 欧美成人情色网站| 黄色av网址在线免费看| 亚洲欧美国产精品视频网站| 国产三级三级在线专区92| 高清视频在线观看不卡| 无`码专区在线观看| 六月丁香亚洲视频| 资源天堂中文在线| 久久亚洲精华国产精华液| 久久人人看看| 欧美激情一区二区三区成人黑人| 国语a级毛片| 五月天丁香欧美| 最新久久av| 国产,亚洲欧美在线| 未成年禁下软件| 爱爱毛片免费视频| 老熟女乱子人伦视频| 99国精品午夜福利视频不卡99 | 久久一级片免费播放| 超碰国产精品久久人人在人人 | 国产av天堂一| 中文字幕被公侵犯的美人妻| 国产av一区久久| 女女情色电影| 丰满岳乱妇在线观看视频国产 | 99国产精品久久久久久久床豆| 亚洲天堂av首页| 欧美亚洲日本视频| 亚洲人成免费观看视频在线 | 国产99久久久国产精| 精品在线观看一区二区| 国产高清在线麻豆| av熟女少妇| 亚洲欧美精品综合在线关看| 亚洲欧美国产影片| 国产精品亚洲一区二区三区欲| 日本高清色图| 96自拍视频|